9月4日召开的国常会就提出，坚持实施稳健货币政策并适时预调微调，加快落实降低实际利率水平的措施，及时运用普遍降准和定向降准等政策工具。“及时”二字颇为抓人眼球。
果不其然，9月6日傍晚，普遍降准和定向降准双箭齐发。中国人民银行宣布将于2019年9月16日全面下调金融机构存款准备金率0.5个百分点。同时，为促进加大对小微、民营企业的支持力度，再额外对仅在省级行政区域内经营的城市商业银行定向下调存款准备金率1个百分点，于10月15日和11月15日分两次实施到位，每次下调0.5个百分点。本次降准释放长期资金约9000亿元，其中全面降准释放资金约8000亿元，定向降准释放资金约1000亿元，在改善流动性投放结构和降低银行资金成本上更进一步。
尽管降准力度超出预期，但降准一事已有预期，更关键的问题在于——后续还有什么政策？降息何时启动？中美货币政策会如何联动？这又将如何影响市场？在短期的刺激预期过后，市场仍将回归基本面，那么真正的基本面又是怎样的？我们来一一解读。
普遍降准和定向降准一起出台，逆周期调节力度明显加大。降准主要原因可能有三：
一是当前经济下行压力较大，8月PMI环比回落，从高频数据来看，8月经济指标仍不乐观，同时外部不确定性加大；
二是实体经济融资成本、特别是小微企业融资成本仍有待进一步降低，定向降准仍意在精准滴灌；
三是全球降息潮来临，预计9月美联储可能还会降息，央行预先通过降准释放流动性，也是为了给下一步调降MLF（中期借贷便利）利率提供条件。
具体而言，2019年8月中国制造业PMI为49.5%，比上个月下降0.2个百分点，连续四个月在荣枯线以下。综合PMI为53%，比上个月下降0.1个百分点。生产、订单、价格指数都在下降，反映出经济增长动能偏弱，下半年经济运行下行压力不减。制造业和非制造业新订单指数下降，需求偏弱导致企业生产放缓制造业和非制造业新订单指数同时下降，内外需求走弱压力加大。值得一提的是，8月新出口订单指数回升0.3个百分点至47.2%，可能受到美国再次加征关税的影响，出现抢出口现象。
这次降准不但增加货币供给，还降低银行资金成本每年约150亿元，通过银行传导可以降低贷款实际利率，从这个角度上看降准实际上也降低了市场资金的利率水平。
单从准备金率本身来考虑，中国的准备金率水平仍然较高。在这次降准前，中国大型金融机构存款准备金率高达13.5%，这虽然比历史最高的21.5%有了明显下降，但比其他国家金融机构的准备金率仍然要高很多。高准备金率有历史原因，但准备金率过高表明大量资金放在央行不能动用，这本身也是一种资源的浪费，所以随着经济形势的变化，准备金率需要不断下降。此外，作为基础货币的一大投放渠道，外汇占款的持续下降，也令央行投放基础货币需要寻找其他“替代”渠道。多数机构预计，四季度仍有望降准50bp。
顺着货币政策预期管理工作推演，这次国常会上提出的加快地方政府专项债发行使用应该会很快推进；以及稳健货币政策适时预调微调，加快落实降低实际利率水平，投资者预期这方面可能会有进一步的政策出台。
各界预计，降准后大概率会有降息。目前，9月7日和17日是下一批MLF（中期借贷便利）到期的时点，因此市场普遍认为9月20日（下一次LPR报价）前MLF利率下调的可能性加大。
而未来的降息可能并不是所谓的降低存贷款基准利率，LPR（贷款报价利率）在8月20日已正式成为新的贷款基准利率，且每月报价一次，其也将是一个浮动利率。新的LPR=18家报价行报价的平均值，依据的则是“MLF+点”，LPR也被视为最优质客户贷款基准利率，而其他银行最后贷款定价时，在LPR基础上自由浮动，贷款定价=LPR*（1+上下浮倍数），定价最终是由供需对比决定的。因此，未来只要MLF利率一变动，便可牵一发而动全身，央行的掌控力也在提升。
美联储的进一步降息也将给予中国更多降息空间。目前，市场预计美联储于9月19日宣布降息的概率超过90%。近期一系列经济数据的不及预期也强化了降息的可能性。
例如，美国8月ISM制造业指数首次跌破50荣枯线，并创2016年1月以来最低。目前美国ISM制造业指数已连降五个月，从4月起便连续回降到特朗普胜选总统之前的水平。从分项指数看，新订单、生产和就业指数均陷入萎缩，显示需求和消费增长放缓。而Markit制造业PMI的产出和订单、新出口订单分项指数也创十年最低，印证需求弱化。
此外，目前央行的重点仍然在优化信贷结构而非大水漫灌。如果外部风险加剧，财政政策将是比货币政策更为合适的手段，例如加速发行专项债，而此次降准也是配合财政政策的加力提效来尽快推动基建补短板效应的显现。
8月下旬以来，A股情绪持续好转，机构料这一态势有望持续。
近日，北上资金持续大幅回流A股。上周五当日，北上资金总计净流入逾85亿元，上周北上资金总计净流入近280亿元。
针对北上资金的回流，多家买方、卖方机构人士提及，此前A股估值优势较为突出，目前估值部分修复，但市场人气开始回暖，这也直接体现为高估值股票开始发力，包括科技和军工，同时市场对降准、降息的预期开始上升。此外，中美双方同意10月份重启贸易谈判的消息令市场人气受到提振。此前，英国首相鲍里斯·约翰逊硬脱欧势头遭重创，英国议会下院通过了阻止政府在10月31日前无协议脱欧的法案，而且约翰逊寻求进行提前选举也未能获得足够的支持。
值得一提的是，市场人气的改善，也多少与市场对人民币贬值影响的理解发生变化有关。与2015、2016年的贬值不同，此次市场预期颇为稳定，离岸人民币和在岸人民币的价差收窄，这也说明了离岸市场并不恐慌，并预计人民币的波动是有序的。在这一背景下，多家外资机构近期表达了对A股的青睐，认为贬值影响的更多是地产类外债较多的企业。例如法兴近期就表示看涨沪深300，称由于市场此次不再担忧资本外流，因此投资者可以更加聚焦股票基本面，目前盈利下调是有限的。
外资持续净流入的预期也依旧存在。根据招商证券的测算，9月23日，标普道琼斯纳入A股将为A股带来11亿美元的被动增量资金。同日，富时罗素提升A股纳入因子生效，也将为A股带来40亿美元的被动增量资金。两者合计共带来51亿美元的被动增量资金，以人民币兑美元1:7来算，也即357亿元。
对于债券市场而言，本次降准预计会带动资金利率下行，债券收益率将打开一定下行空间，预计短期这一利好将带来一定的顺势交易机会。但对于配置盘而言，要真的加仓还需要更多催化剂——更多的宽松政策或更多差于预期的经济数据。目前，利率已经处于历史相对低位，机构建议配置盘还是要控制久期，防范风险。未来是否会通过组合拳进一步降低MLF的利率也值得市场期待。
9月6日中午前后，离岸人民币便出现大涨，一度大涨近300点至7.12附近。截至北京时间18:00，美元/离岸人民币报7.12，降准的消息对人民币并无明显影响，汇率目前维持区间波动态势。上两周，美元/人民币一度逼近7.2。
理论上降准短期会对汇率有贬值影响，毕竟降准一定程度上能降低收益率。但就本次的市场反应来看，由于此前市场对于降准已有充分预期，消息落地后，离岸人民币市场反应不大。从中长期而言，作为逆周期政策的一部分，降准能缓冲经济下行压力，对于汇率又是利好。
整体而言，根据当前的内外部环境，人民币仍将维持双向波动的格局，交易员表示，至少在10月国庆节前，人民币并不会大幅贬值，甚至有可能小幅反弹。
8月以来，人民币贬值近3%。但事实上，央行仍在用逆周期因子提振中间价，例如9月4日，人民币对美元汇率中间价报7.0878，较前一交易日上调6个基点，当日逆周期因子的幅度高达近800点。但之所以此后人民币仍然走贬，这也是盘中市场交易的结果，说明市场认为，由于关税的影响，人民币仍有走贬的空间。但交易员也对笔者提及，中间价的作用在于，央行借此释放强烈的信号，即不希望快速贬值，而目前央行对离岸市场的影响力和掌控力很强大，因此市场会充分领会中间价的意图。
“目前，美元/人民币点位逼近7.2，但市场显然开始平静下来，逆周期因子起到了较大的引导作用。”有交易员提及，“中间价近期始终设定在7.08左右，因此市场并不认为人民币会快速、大幅走贬，而且快速贬值也不利于吸引资金流入中国股债市场。”
机构也认为，尽管美国经济数据开始走弱，但在不确定性仍存的背景下，预计美元3-6个月仍难明显走弱，转弱可能要到6-12月后。
上两周，美元指数冲击100大关失利，但强势仍存（目前在98附近波动），主要责任在“扶不起的阿斗”——欧洲。
欧元区7月PMI录得下滑，德国、意大利、法国等国产出均出现下降，制造业衰退令欧元区经济承压，意大利的不稳定政局使得欧元进一步承压下挫。
此外，欧洲央行管委会成员表示需要在9月制定出一套重大而有影响力的政策方案，市场预计欧洲央行将在放宽货币政策方面将较美联储更为激进。
目前，美联储9月降息的预期超过90%，市场预计欧洲央行将在10月的会议上公布超预期的宽松政策。
对于美元指数而言，99至100是2017年初形成的顶部颈线区域，要进一步向上突破需要更明确的“美强欧弱”基本面确认，否则市场将在100附近持观望态度盘整。后市冲高回落将由欧央行货币政策不及市场预期鸽派触发。如果“美强欧弱”的分化再度主导市场，预计美元指数会上涨至102左右。
「 本文仅代表作者个人观点 」
「 图片 | 视觉中国 」
