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伴随着此前上证指数一度冲上3700点，板块轮动加速、两市成交量连续43个交易日破万亿元，追平了2015年中创下的历史最长纪录，今年火爆的量化交易也被推至风口浪尖。
（注：量化交易是指借助现代统计学和数学的方法，利用计算机技术来进行交易的证券投资方式。量化交易从庞大的历史数据中海选能带来超额收益的多种“大概率”事件以制定策略，用数量模型验证及固化这些规律和策略，然后严格执行已固化的策略来指导投资，以求获得可以持续的、稳定且高于平均收益的超额回报。）
2017-2019年，外资是市场的边际变量；2020年，公募基金火爆发行成了主要变量；到了2021年，“神秘”的量化策略表现亮眼，发行规模大幅攀升，直接导致了市场成交放量——大量的指数增强型产品以及量化产品通过程序化交易来获取Alpha（超额收益），大量的程序化交易和T0策略增加了换手率和成交量。据统计，目前市场成交量的近20%为程序化交易（量化交易）带来的。
之所以近期量化被推至舆论的风口浪尖，是因为9月6日证监会主席易会满在出席2021年第60届世界交易所联合会（WFE）会员大会暨年会时，谈到了针对量化交易等新型交易方式的监管问题。
他提到，量化交易、高频交易在增强市场流动性、提升定价效率的同时，也容易引发交易趋同、波动加剧、有违市场公平等问题。他还认为，应对入市资金结构和新型交易工具，交易所可以做些思考。
究竟为何量化引发监管关注？量化又对A股市场意味着什么？
量化火爆，成交量直逼2015年
今年以来，由于中小市值股景气度提升等原因，机构发行了大量指数增强型产品（以中证500指数增强为主）。根据部分销售渠道的反馈，量化交易占比约20%，不如部分消息传的50%那么夸张，但的确占比在不断提升。
此外，从渠道代销产品来说，中证500的增强都开始陆续封盘，因为在市场大涨和规模扩容后根本跑不出什么收益，量化机构开始转战中证1000，甚至开始实行全市场选股策略，这样一来，量化在小股票中的交易占比是可以很高的，例如超过30%。同时，由于中小市值股存在更强的行业占比限制，和传统指数增强相比，波动可能更大了。
一位国内头部量化私募机构人士对笔者表示，市场成交量几十日都突破万亿，这放在以前，股市的点位应该比现在高很多，这可能引发各界关于量化对市场影响的讨论；另一方面，各界的关注点可能在于，一旦市场逆转，量化也可能导致市场大幅回撤。
早在9月初，一则“量化交易贡献了A股一半的交易量”的消息刷屏，这让不少投资人恐慌，甚至有人指出量化是“AI收割机”，主观投资会被收割。同时，市场也一度担心，“放量滞涨”会否是即将下跌的标志。
例如，9月1日一天成交量达到1.7万亿元，达到2015年的水平，但指数并没有出现明显上涨，上证综指当周虽上涨了1.69%，但是创业板指却下跌了4.76%。历史上看，这种放量滞涨在很多技术派看来是高位换手，是即将要下跌的标志。但事实上，近期的高成交量是由于量化换手导致，跟以往并不相同。
同时程序化交易要想获取超额收益，必须在行业内不断切换，所以今年从年初到现在几乎没有一个行业从头强到尾，春节前是大消费，然后到周期，再到新能源，再到军工，直到最近的低估值行业，中间还穿插了医美、稀土等板块，而这几个行业上升，另外几个行业就下降，从行业基本面能解释一部分逻辑但是这些逻辑又似是而非，实际上背后是程序化交易驱动的结果。
这与去年的消费大白马和新能源从年头强到年尾完全不同，因为驱动这种现象背后的资金发生了变化，市场的主导资金从主动管理基金变成了量化交易产品。
当然，今年的行情其实也不是全由量化主导，实际是宏观交易、外资和公募共同推动的，量化向来是“助涨助跌”。
“‘茅指数’的证伪和下挫导致资金流向中小创，然后量化扩大规模，上述趋势被加强。扶持中小企业、鼓励科技创新、保障内循环的宏观政策也会使流动性流向成长和小市值因子。量化得益于小市值暴露，并非它们主动驱动了风格轮动，而是被动。其实今年不用人工智能、机器学习优化，估计量化基金拿2015年的旧策略，都会有不俗的表现。”上述私募机构人士说道。
关注杠杆和收益互换
也有业内人士开始为量化正名——近期关于量化的讨论甚是火热，当分析师们无法解释一些市场结构的逻辑，当“主观们”找不到自己亏钱的原因，想当然地就把锅丢给“量化”，这种事情，在2015年也发生过。
“再给大家算一下交易量的账，全市场的量化规模，预计不超过8000亿（说万亿规模的文章，也是拍脑袋把母子重复计算进去了吧），这个体量下，按最大体量每天整体仓位动的比例肯定不超过20%，那就是单边最多1600亿，近期最大一天的交易量是1.7万亿（交易所公布的每天交易量是单边计算），占比不到10%，量化长期市场占比就没有超过20%，何来50%之说。”上述私募机构人士谈及。
不过，即使是业内人士，也表示需要客观认清一些现存的问题或风险。
事实上，关于量化交易占比，有一个不可忽视的对市场可能有影响的，是来自于收益互换产品的交易量。
“国内融资成本近8%，离岸市场一般就1%～2%，比起境内普遍的两倍杠杆限制，离岸的杠杆高得多，而且融券成本和便利度也更高。”上述私募人士对笔者表示，这也是为何众多内地私募出海的原因。
公开资料显示，管理规模突破千亿元的量化巨头宁波幻方量化目前已设立了香港分支机构幻方资本管理（香港）有限公司，在2020年12月取得了监管机构合格境外投资者资格的批复。
除了在香港成立分支机构，内地私募还可以通过和券商进行“收益互换”来变相布局海外市场。
具体而言，所谓的“收益互换”主要是由券商提供，即私募与券商签订跨境收益权互换的场外协议，每年向券商支付固定成本，便可以在券商的海外子公司开户，实现海外股票配置。
除了上述“南下”业务，“收益互换”也有“北上”业务，北上业务主要是私募在香港券商处缴纳保证金，根据其资质进行评估，券商可以为其提供不同的杠杆，这样私募机构还可获得比内地市场更低的融资利率（境内融资成本近8%，离岸市场一般就1%～2%，比起境内普遍的两倍杠杆限制，离岸的杠杆高得多。这也是为何众多内地私募出海的原因）。
年初时，引发全球关注的比尔·黄（Bill Hwang）的Archegos爆仓事件，其实就和收益互换有关。比尔·黄并没有直接持有被曝出的那些遭遇大幅抛售的股票，而是通过类似收益互换的场外衍生工具持有股票。这样做不仅可以隐藏持仓数量，避免不必要地暴露头寸信息，还可以拿到更高的杠杆。但当时对手方风险就暴露无遗，对手方也就是野村、瑞信、三菱UFJ这些海外大投行。
业内人士提及，未来如果限制了杠杆倍数，就能把量化交易占比打的很低，“所以监管后期出台收益互换新规应该是大概率事件。这两年得益于量化和杠杆发展的券商，且行且珍惜吧。”
无需神化量化，规模亦是风险
也有业内人士提出了两个现象——某些量化私募洋洋得意地认为，美国成熟市场，量化交易占比可以到70%，中国现在还不到20%，中国还有很大提升空间；再来就是各大渠道纷纷发行量化私募的全市场选股产品，渠道过分美化该策略，对客户表示可以实现全天候全天风格的轮动。
就对标海外这点来说，业内人士就提出，不能简单地线性推导，认为中国必然会从20%占比提升到70%，因为要考虑中美的市场差异、国情差异。
差异主要来自于两点——境外成熟市场，交易是直连交易所的，在速度上可以追求极致，有量化为了提高几毫秒的优势，可以花十几亿美金搞专线。而国内，不管是个人还是机构，都必须通过券商柜台发单去交易所，即使是券商的极速柜台，速度上也有天花板，而且交易的公平性，是监管部门最为看中的。
这也意味着，量化最顶尖的做市策略，在国内难成气候，而且是监管重点打击对象，两年前国内有量化和T0机构就因做市钓鱼单被监管过。
第二点也是最关键的一点，现在A股交易还活跃，而且散户占比很高（80%的占比是成熟市场的好几倍），“韭菜”多意味着量化还能赚点超额，或者说赚点风格的钱。
同时，相比海外市场，我国量化的不公平之处更多在于，国内主流市场缺乏T+0交易制度和做空机制，融券难度大且成本高，现在量化的优势主要在T+0和做空跑道，并非策略。一个例子是，海外量化机构在A股的产品表现，明显比海外产品好很多。
就全市场选股、全天候收益这点来讲，其实是过度神化了量化。事实上，今年的中小市值景气的风格成就了量化，过去两年量化其实也没少经历过萧条。
例如，今年初就有几个头部量化遭遇了危机的，主要就是从2020年7月开始陷入了流动性危机的负反馈循环——中证500下跌，中小票超额难做，量化业绩不佳；沪深300上涨，大盘蓝筹表现优异，主观业绩大幅跑赢量化；客户赎回量化买主观；量化被迫卖股票，中小股票流动性本来就差，量化多杀多，超额更难做；量化和主观业绩差异拉大，客户继续赎回量化买主观；量化遭遇踩踏，滑铁卢。
今年二季度开始，中小市值股的崛起使得众多量化机构“咸鱼翻身”。今年1月，被称为“中国版文艺复兴”的千亿私募明汯抛弃一向坚持的多中小盘、空大盘的策略，转向“抱团股”，但在2月下旬开始的大幅波动行情中，净值回撤明显。不过二季度过后，明汯指增的超额收益明显回升，这和市场风格切换有关，中小盘表现又开始强劲。
规模本身对量化而言也是压力或限制，策略容量都有天花板。目前被热捧的量化全市场选股策略，真正的内涵可能并不是实现全天候风格轮动，而是如上文所提到的，“中证500的增强都开始陆续封盘，因为在市场大涨和规模扩容后根本跑不出什么收益，量化机构开始转战中证1000，甚至开始实行全市场选股策略”。
简而言之，纯Alpha（超额收益）已经不太好做了，因而要更多的赚风格的钱，那么就需要放松风控、加大波动。而风格总有不舒服的时候，那么就需要拉长持有期限，等到合适的风格回归，把钱赚回来。
因此也有几位交易员此前对笔者提及，很大一部分量化基金卖的实际是Smart Beta（市场波动），是否真是Alpha，还要经过几次牛熊周期、风格轮动的考验。2021年是宏观均值回归的一年，注定会出现大/小盘、价值和成长、周期和成长、高质量和低质量等各种轮动互相交错。
