浑水调研·挖掘上市公司价值，揭开资本市场真相
撰稿|浑水研究院市值研究中心|庭竹
10月23日，三只松鼠迎来了三季报，各项数据一并发布。单从第三季度的数据来看，除了营收在上市以来首次出现负增长，净利润、现金流这些数据看上去还是比较华丽的。
不过，细看三只松鼠上市一年多以来的业绩，凸显了一个尴尬的事实，那就是三只松鼠长期处于增收不增利的局面。而公司新近表示要砍掉一半的SKU，这也意味着他们去年提出的全品类零食品牌战略不到一年就出现重大调整。
存货减少背后
撇开业绩，先说一个有趣的事。
截至到三季度，三只松鼠的存货为8.04亿，较上年末减少67.57%，直接注明是公司采购备货减少所致。
8.04亿是一个什么概念呢？对比一下，2019年年底，三只松鼠的存货为24.80亿；到了今年一季报，存货锐减为8.03亿，因为办年货结束了，可以理解；到了半年报，存货显示保持在7.53亿。
到了9月底，还有一个多月的时间，双十一即将到来，存货数据还停留在8.04亿。而同在双十一备战期，在2019年的三季报中，公司的存货显示是11.65亿，这样一比，直接减掉了三分之一。
减掉的可不止是存货而已。
众所周知，三只松鼠是代加工+贴牌模式起家，直到今年10月20日的华东联盟工厂项目的落定才被视为供应链上的迭代性变更。可是，随着时间的迫近，即使在保证渠道完全性畅通的基础上，三只松鼠在双十一的成绩要达到去年的10.49亿，好像有点难度。
不过，存货的减少有另外一种解释，这是一种主动性动作。
10月19日，三只松鼠相关负责人在接受北京商报记者采访时表示，三只松鼠今年年底将砍掉300个SKU。这也是三只松鼠创立8年以来，首次将SKU缩减一半。而在三季报中，公司也将存货减少解释为“采购备货减少所致”。
这样看来，三只松鼠缩减SKU并没等到今年底，公司在产品线上的收缩动作应该早就布展开了。
为什么要战略收缩？
2012年，三只松鼠在创立之初被定义为坚果品牌。随着休闲食品市场规模不断扩张，三只松鼠显然不甘心做只"只吃坚果"的松鼠。
2014年之后，随着三只松鼠品类不断延展，坚果占比不断下降，三只松鼠已成为全品类的零食品牌。
但是如今要砍掉300个SKU，可能数据不是很明显，要说产品线精简一半，就能懂了，三只松鼠目前也就不到600个SKU。
上述负责人表示，公司目前的计划是从全品类品牌转型为“坚果果干+精选零食”品牌。
可是，就在2019年的半年报中，三只松鼠还对从坚果品牌到全品类零食品牌来了一番自我表扬，称这是“历史性转变”。仅仅一年的时间，又要改变历史？公司的总体战略就来一个如此大的拐弯？
更何况，就在今年的四月份，三只松鼠还刚刚对外公布了四个新的子品牌，这其中除了铁功基之外，其他跟坚果果干是不沾边的。
这样看来，三只松鼠在公司发展的大方向上不明确这一点就显得更加明显了。
其实，三只松鼠还是比较坦诚的，明确表示砍掉的SKU主要表现为销量未达预期以及投入产出比不高等，就是没赚到钱。那三只松鼠的业绩表现究竟如何呢？
回到2020年的三季报，三只松鼠单季度实现了7644万元的利润，同比增加了161.72%。而2019年三季度，三只松鼠的净利润是2921万元，所以，在此基础上，有一个同比上的“虚高”就情有可原了。
但是从前三季度来看，三只松鼠营收增长7.7%，达到72.31亿，但是净利润却同比又下滑了10.62%，且扣非净利润下滑幅度更是达到23.6%。
这个数据很难说是新冠疫情造成的，因为就在三只松鼠上市的去年，公司净利润就已经下滑了21.43%，这个成绩与投资者对他们的期待相去甚远，“见过第一品牌”、创业励志先锋等光环已经在逐渐褪去。
“烧钱游戏”永无止境
在决意砍掉SKU之前，三只松鼠给外界的观感是只追求规模，不追求利润，比如在规模达到百亿的时候还特意发了个公告，这种操作在上市公司中不是很多。
不过，轰轰烈烈的追求规模，是互联网时代下零售行业的通病，倒不是三只松鼠一家的境遇。
三只松鼠只是一个卖坚果卖零食的，这个行业并没有多宽的护城河。比如，有什么秘方吗？没有，章燎原是销售出身，都知道。
事实上，三只松鼠成立八年的时间里，在零食市场也就10%左右的市占率。而且，这是一个门槛特别低的圈子，这是一个烧钱拉客的游戏场，在这个游戏场上，还有百草味、良品铺子等一众高手虎视眈眈，大家都在为了流量疯狂烧钱。
结果是，众营销轻产品的一贯套路，带来的是销售费用的居高不下和管理费用的持续增加，2020年三季度销售费用又同比增加了47.17%。
无论是线上的营销还是线下门店的开设，无疑都把三只松鼠拉入了一场消耗战中，而这场消耗战似乎永远也看不到尽头，大家唯一能指望的就是能熬死对手，而不是领先对手。
如今三只松鼠的战略收缩，或许意味着他们将退出这场烧钱游戏，不再以规模制胜。毕竟三只松鼠并非电商平台，单纯做大规模并不能产生很强的外溢效应。
而作为上市公司，如果长期只有规模而不赚钱，对于这个网红品牌来说，是得不偿失的。作为零食产品销售商，在自己的强势领域精耕细作，反而会更有利于品牌的积淀。
不过我们也认为，三只松鼠不可能就此停步对坚果之外的领域的扩张，只是他们的选择会梗谨慎以降低试错成本，同时他们也会在产业链上继续拓展，毕竟资本市场也需要不断地刺激因素来提升想象空间。
