文/杨国英
今天上海调研，有点触目惊心，大虹桥周边的物业，相比两年前，无论是商业还是住宅，普遍大跌高达25%左右。
上海物业资产的大跌，肯定让上海投资圈的朋友感到混沌——目前的上海物业，在大跌这么多之后，现在是适合抄底呢，还是不适合抄底呢？
同样，对于最近两周的股市，许多从事投资的朋友也感到混沌——目前A股和港股，在大规模救市告一段落之后，到底是底部夯实了呢，还是底部没有夯实呢？
今天的文章，我尝试寻找一个价值度量，对上述两个问题一并回答。
这个价值度量——就是超低利率时代的资产公允预期收益率，注意，这里指的是公允预期收益率。
关于公允预期收益率，我详细解释一下，公允预期收益率一般是贴着市场利率行走的——比如，去年的市场利率（市场贷款利率）约为3.6%，那么去年的资产公允收益率就是3.6%；如果今年市场利率下调30个基点至3.3%，那么今年底的资产公允预期收益率就约为3.3%；而如果明年（2025年底）市场利率再下调30个基点至3%，那么明年底的资产公允预期收益率就约为3%。
而如果大后年（2026年底）市场利率继续再下调30个基点至2.7%，那么后年底的资产公允预期收益率就约为2.7%。
今天做任何投资，均必须紧紧锁定预期公允收益率，否则，你注定会在这个超级动荡的时代无所适从，继而感到混沌和迷乱。
当然，这一切都是建立超低利率时代这一前提之下。
而超低利率时代这一前提的预设，又是之于全球超级动荡且发达经济体加速去中国化之下的核心维度之下——这两个核心维度派生出中国经济的预期承压，而这一结构性承压，又必然会连带派生出中国中期持续偏宽松的货币政策。
所以，这里的超低利率时代，不是静态的，而是指至少未来三年，整体每年下调利率30个基点左右，三年合计利率下调约100个基点。
在详细解释今天资产价格的价值度量（资产公允预期收益率）、超低利率时代、以及相关派生逻辑之后，接下来，我对上海投资圈朋友关于当下上海物业资产走势的混沌和当下股市走势的混沌，试尝一一进行解读。
关于上海物业资产。
个人认为，上海物业资产明年上半年会发生分化，这里讲的分化，并不是讲有的会跌有的会涨，而是指商业物业明年上半年大概率会发生探底然后横盘，而住宅物业在明年上半年之后整个还会持续震荡下跌。
以今年明年和后年市场利率每年下调30个基点左右进行评估。
现在上海的商业物业持有收益率普遍在3.8%左右，但是，因为经济预期不景气（假设到后年租金还会再下跌25%左右），那么，这也就是说，以现在上海物业资产的价格计，2026年上海商业物业资产的预期收益率约为2.8%-2.9%——这一预期收益率是不是已经高度接近上述2026年的资产预期公允收益率？！
当然，在经济向下之下，现在对于不动产的风险偏好在降低，所以，个人认为，从现在至明年上半年的一年内，上海商业物业资产的价格大概率还要继续下降10%左右，所以，如果这一假设成立，明年初出手上海商业物业资产，其之于2026年预期收益率可能会接近3%，这就可以基本覆盖掉风险厌恶了——因为，在超低利率时代之下，2026年的资产公允预期收益率大概约为2.7%。
但是，现在同样经过25%左右跌幅的上海住宅物业资产，当下的静态回报率也仅有1.6%左右（再算上京沪户口包括公立教育和公立医疗等隐性溢价约1%），当下的静态回报率事实也为2.6%，而在经济预期不景气之下，上海住宅物业资产未来三年的租金同样也会再下跌25%左右，这样一扣算，对标现在上海的住宅物业价格，2026年的预期收益率事实仅约为2%，这与我们前面预设的约2.7%的2026年资产预期公允收益率相比，明显还存在较大的距离。
这也就是说，即便现在至明年上半年，上海住宅物业资产价格与上海商业物业资产同样均再下跌10%左右，事实也还远远没有到能够抄底的区间。
上述就是事关上海物业明年上半年将进行大分化的分析。
当然，如果悲观者认为，经济不景气，会导致上海物业（包括商业物业和住宅物业）三年内租金下跌幅度会远远超过25%，这个，个人认为是没有必要的——在存量博弈之下，上海未来三年内，超大概率会通过持续的门槛降息，疯狂吸纳来自长三角甚至全国的资源（人口资源和资本资源）。
关于股市(包括A股和港股)。
对股市走势的预期，最近我也讲过多次，今年股市肯定会发生超级大分化，核心之核心同样在于超低利率时代这一维度。
还是锁定公允预期收益率，并假设今年明年和后年市场利率每年下调30个基点左右，也就是说今年底资产公允收益率约为3.3%，明年底资产公允收益率约为3%，后年底资产公允收益率约为2.7%。
锁定上述资产预期公允收益率，那么，之于许多普遍投资者而言（具备高科技深度研究能力的少数投资者除非），其实操逻辑其实是相对简单的，至少是不复杂的——我们去研究相关行业和具体公司的预期股息率即可，只要2026年的预期股息率能够达到2.7%以上，事实肯定是可以持有的——而且，这种持有，不是高频切换的短期操作，而且之于当下这个时代特有的价值投资。
当然，挖掘这些预期未来三年能够实现2.7%以上的高股息股，核心是要关注预期业绩增长（受不受美国牵头发达经济体的去中国化，这是一个核心维度）、其次是具体公司是否会增加分化意愿（这与具体公司是否还需要持续投资、大股东股份占比、以及具体公司的主营业务定价能力）等密切相关。
在外调研，文章有点仓促，道理讲到了就行，还请多多包涵。
还有今天证监会继续强推监管新政，这一切，肯定会给股市带来一定的监管溢价——当然，这里溢价肯定是之于踏踏实实干事的上市公司，而不是虚头巴脑的上市公司。
另外最近几天有色金属开始大涨，这个很正常，这是贵金属持续大涨的必然补偿，因为这两者背后所涉及到的关键逻辑，其实多数是相似的。
