李波、朱太辉：银行价格竞争、融资约束与企业研发投资的影响

文 / 李   波  经济学博士、北京工商大学经济学院

文 / 朱太辉  CFT50青年成员、

国家金融与发展实验室特聘研究员、

京东数字科技研究院研究总监

摘要：近年来我国金融领域利率市场化改革积极推进，实体经济发展积极向创新驱动转型，一个亟需研究厘清的关键问题是，银行业竞争如何驱动企业创新活动？本文关注银行价格竞争对企业创新的影响，以2013—2018年沪深两市的上市企业为样本，采用“中介效应”因果分析模型，实证检验了银行价格竞争对企业研发投资的影响，并识别出以融资约束为中介渠道的作用机制。研究发现，银行价格竞争不仅会提高银行的风险容忍度，直接地增加R&D投资的信贷供给意愿，而且还会通过降低贷款价格和增加贷款可得性来缓解企业整体的融资约束，间接地促进企业创新活动。这一机制在解除贷款利率管制之后和在民营企业层面体现得更加明显。本文的研究结果对于深化金融市场化改革、改善金融服务实体经济质效和实施经济创新驱动发展战略，具有明确的政策启示。

一、引言

创新是推动经济可持续发展的内在动力，激励企业技术创新对于经济转型升级、提质增效至关重要。近年来，针对新常态下我国经济发展的趋势变化和特点，我国开始积极实施“创新驱动发展战略”，同时要求发挥好金融对技术创新的助推作用，提高信贷支持创新的灵活性和便利性。我国金融体系由银行信贷为代表的间接融资主导，近年来不断放松贷款和存款利率管制、推出并完善贷款市场报价利率机制（LPR）等，在很大程度改善了金融体系的服务效率和服务范围。但这些改革能否以及如何对企业创新形成有效的金融支撑，支持经济创新驱动发展战略实施，是当前学术界和政策层都需要厘清的重要问题。

银行信贷是企业研发投资活动重要的资金来源，银行业结构与竞争程度影响着银行的信贷行为，改变银行的贷款方式、使用及实施效果，决定了企业可得贷款的规模与成本（姜付秀等，2019）。企业创新的融资约束随着银行结构性竞争格局强化而减弱（Chong et al., 2013；唐清泉和巫岑，2015），创新强度也逐渐增强（Cornaggia et al., 2015；蔡竞和董艳，2016；张璇等，2019）。然而，银行结构性竞争格局所反映的市场集中度下降，并不意味着银行价格竞争度也得到强化。尽管市场集中度下降所引致的市场可竞争性能够缩减银行垄断利润空间（或资本回报率），且这一观点获得了传统的产业组织IO理论的支持，但新实证产业组织（New Empirical IndustrialOrgani-zation, NEIO）则认为银行间的价格竞争环境取决于企业的战略反应，而不一定取决于市场结构（Bikker et al., 2012）。尤其是，在中国利率的市场化形成机制尚未成熟的情况下，“银行业数量竞争——存贷利差收窄——价格垄断势力下降——企业投融资行为改变”的逻辑并不一定成立。单个银行市场份额的下降并非意味着信贷市场价格竞争程度的增强，二者联动机制在一定程度上被阻断。当银行存在相对稳定的存贷利差时，即便通过放宽市场准入来强化结构性竞争和降低市场集中度，银行的价格竞争可能也并不会随之提升。如图1所示，中国银行业的市场集中度与价格竞争度变化并未显示出显著的同步特征。因此，需要根据现实的银行定价行为或市场价格竞争性的独立视角来审视银行业竞争的经济后果。

数据来源：Lerner_index和HHI分别根据Bank Foucs和金融许可证数据计算得到

图1  银行市场集中度与价格竞争度变化趋势

本文结合中国银行业价格竞争表现与利率市场化演进的现实，探讨银行价格竞争对企业研发投资活动的影响及作用机制。我们认为，银行价格竞争不仅可以直接通过增加R&D项目的资金支持来刺激企业创新，而且能够通过缓解企业的融资约束间接地影响企业研发投资活动。以2013-2018年在沪深两市A股上市公司为样本，通过构建地级市层面的银行经效率调整的Lerner指数，采用“中介效应”分析策略来识别银行价格竞争对微观企业创新投入和产出的融资约束传导路径，同时，以央行取消存款利率上限为准自然实验，比较该影响效应在不同利率市场化程度下的差异，进一步厘清市场化利率机制、银行价格竞争与企业研发投资活动的作用路径。

本文的边际贡献主要体现为：第一，在研究范畴上，基于银行业市场集中度与价格竞争度存在实质性差异这一事实，关注银行价格竞争对企业研发投资活动的影响，并识别出反映银行风险偏好调整的直接“风险效应”，以及企业融资约束间接作用机制的“价格效应”和“数量效应”，有助于学术界和政策层更好地认识银行业竞争与实体经济发展之间的关系。第二，在研究方法上，采用“中介效应”模型，识别银行价格竞争对企业创新的融资约束中介效应，同时构建地级市层面的银行业经效率调整的Lerner指数作为银行价格竞争的测度，为准确评估利率市场化进程中银行竞争环境对企业研发投资活动的影响效应提供经验证据。第三，在政策上，基于中国利率市场化改革快速推进的现实背景，利用2015年10月24日存款利率放开、利率市场化在形式上基本完成这一外生事件，检验了银行价格竞争在不同利率市场化阶段对企业研发投资的影响，为推进利率市场化改革，合理引导银行信贷资金配置以推动实体经济创新活力提供政策启示。

后文的结构安排如下：第二部分是理论分析与研究假设；第三部分是研究设计与变量的描述性统计分析；第四部分是实证结果分析，包括基准回归结果分析、内生性检验和稳健性检验；第五部分是影响机制分析；第六部分基于利率市场化改革、企业类型差异的拓展检验；第七部分是结论与政策启示。

二、理论分析与研究假设

银行价格竞争度将改变银行信贷行为，进而影响微观企业的创新活动。由于创新项目存在长期性和不确定性，不仅企业创新活动本身存在融资约束，而且创新活动具有很高的调整成本。突然的中断和再延续会使企业遭受很大的损失，导致企业融资成本、贷款条件和信贷抵押要求更为严格，进而增加企业的外源融资约束。在市场化程度不高、价格竞争不充分的信贷市场中，银行搜寻客户和筛选信息的动力不足，监控资金使用和强化风险管理的意愿不强，企业承担的融资成本较高，从事创新活动也会受到抑制（Brown and Petersen，2011）。随着银行价格竞争程度的增加，价格垄断能力的下降造成垄断利润空间收缩，降低了银行边际利润率，绩效压力加大。为了避免利益损失，银行将积极地搜寻客户和挖掘企业信息，关系型贷款的增长受到抑制（Kerr and Nanda，2009），企业获得贷款相对更为容易，融资约束在一定程度上得以缓解，创新活动将获得更多资金上的支持。由此提出研究假设：

H1: 银行价格竞争会缓解企业的融资约束，推动企业增加研发投入、提高创新产出。

银行价格竞争可能通过三个具体化渠道影响企业的研发投资活动（见图2）。一方面，是价格效应和数量效应。这两种效应都以缓解企业的融资约束为中介渠道。价格效应层面，银行价格竞争导致银行平均收益向其边际成本靠拢，银行信贷市场贷款利率的下降将降低企业的信贷融资成本。当能够以相对较低的成本融资时，企业便可能将资金从普通生产性投资配置到研发项目投资中去，推动企业创新活动。数量效应层面，银行价格竞争会推动银行采取“以量补价”的策略以弥补利润损失，削弱银行在信贷市场中的卖方势力，限制关系型贷款的增长，降低贷款条件和信贷抵押要求（Ayyagari et al.,2011），增加贷款供给的规模和覆盖面，从而提高企业贷款的可得性（Love and Pería, 2014），对企业研发投资活动形成正向的激励作用。由此，在假设H1的基础上，提出两个补充假设：

H1a: 银行价格竞争降低了信贷融资成本，促进企业研发投资、提高创新产出。

H1b: 银行价格竞争提高了信贷可得性，促进企业研发投资、提高创新产出。

图2  银行价格竞争、融资约束与企业创新活动的作用机制

另一方面，是风险效应。银行价格竞争促使银行调整信贷结构，鼓励银行追求信贷扩张的冒险行为（刘莉亚等，2017）。这不仅增加了银行长期贷款的信贷配置，也提高了发放高风险信贷的倾向（Jiménezet al.，2014）。银行风险偏好的上升增加了对“高风险—高收益”项目的风险承受度，原本风险较高的研发项目获得信贷的难度减弱。银行信贷增加投向高风险的研发项目，将直接推动企业从事创新活动。由此，提出第三个补充假设：

H1c: 银行价格竞争增加了银行的风险偏好，直接提高了研发项目的资金可得性，促进企业研发投资。

取消存贷利率上下限管制改变了金融机构面临的政策约束环境，对其信贷配置、定价决策产生影响，进而影响企业的融资约束程度和研发投资活动。根据“金融抑制理论”和“金融深化理论”，放松利率管制，意味着从政策层面削弱银行价格垄断能力，强化银行价格竞争，降低企业贷款的准入条件和风险溢价，通过利率补偿机制对企业贷款风险进行补偿，有助于缓解企业面临的融资约束问题（王红建等，2018）。另一方面，根据“特许权价值假说”，放松存款利率管制产生的存款市场竞争，会导致银行特许权价值萎缩，使得银行风险承担增加（黄晓薇等，2016）。由此可见，利率市场化有助于提高银行系统效率，对企业融资环境乃至投资决策产生重要的影响。基于此，进一步提出研究假设：

H2：放松利率管制会强化银行价格竞争，是缓解企业融资约束和促进企业创新活动的重要改革措施。

企业类型差异带来的代理问题导致银行价格竞争对不同企业研发投资的影响程度存在差异（徐晓萍等，2017）。一方面，资源禀赋优势、预算软约束、政府政策扶持和“隐性担保”降低了债务契约的履约成本，使得国有控股企业容易获得更多的长期贷款。另一方面，在国有控股银行占据定价主导地位的银行业结构下，国有企业的信息更易获得，信用评价成本更低，贷款获取能力更强（陆正飞等，2009）。在上述双重约束下，国有企业的创新活动对市场化价格可能不具有敏感性，银行价格竞争对国有企业创新影响的融资约束传导机制不明显（朱太辉等，2018）。相比较之下，由于政策性融资担保支持不足、较为严重的信息不对称存在，民营企业的创新活动将受益于银行价格竞争。一方面，银行价格竞争会抑制关系型贷款的增长，使得银行系统变得更加有效率，民营企业从中能获得更多的贷款（刘晓光和苟琴，2016）。另一方面，民营企业不存在预算软约束和隐性担保，融资约束对贷款利率水平和贷款条件的反应敏感程度较大。特别是，在资金供求机制加快向价格调节转变时，之前的隐性利息、风险等逐渐转化为显性利率，银行价格竞争程度增加引致的贷款利率下降和抵押品约束放宽，将增加民营企业创新的积极性。综上，进一步提出研究假设：

H3：相对于国有企业，银行价格竞争更有助于缓解民营企业的融资约束，进而促进民营企业开展研发，提高创新产出。

三、实证设计

（一）样本选取与数据来源

考虑到银行业数据的完整性以及中国利率市场化的事实，本文研究样本为2013-2018年间的中国全部A股上市公司。该样本区间覆盖了贷款利率完全放开到存款利率完全放开的阶段，描述了中国利率市场化改革在形式上基本完成的过程。数据来源主要包括：企业研发投资数据取自Wind数据终端以及国泰安（CSMAR）上市公司研发创新数据库；企业财务数据来自于CSMAR、Wind金融终端及上市公司财务报告；银行价格竞争的数据取自BankFocus数据库及中国银保监会网站的相关数据，并进一步计算得到。

借鉴相关文献的做法，结合本文的研究目的，按照如下策略筛选样本：（1）筛除金融行业、主营业务为公用事业及2013-2018年主营业务变更的上市公司；（2）剔除S、ST、ST*公司；（3）剔除样本期间内相关变量缺失的公司。最终得到2920家公司，共计12698个观测值。为了消除极端值的影响，连续变量按照1%和99%的水平进行缩尾（Winsorize）处理。

（二）模型设定及估计方法

为了研究银行业价格竞争对企业研发投资活动的影响机制，本文借鉴Imaiet al（2010）相关文献的“中介效应”检验方法来设计实证分析策略，见回归方程（1）-（3）：

其中，

为地区效应和时间效应。

（三）变量选取

1.企业创新

企业研发投资活动的测度体现为创新投入和产出两个维度。其中，创新投入反映技术创新活动的资源投入状况，通常用企业研发强度来衡量（Acharyaand Xu, 2016），即研发投入与营业总收入之比。创新产出反映创新质量，主要是企业专利的申请数量（李春涛等，2020）和授权数量（虞义华等，2018）。本文同时使用研发强度、专利申请量与专利授权量来度量企业研发投资活动以更好地体现企业创新能力，专利申请量和专利授权量取自然对数。

2.银行价格竞争度

鉴于在信贷活动中隐性契约等一些不可观测因素以及表外活动所产生的影响，本文同时考虑银行市场的非有效性和表外业务因素，参考Bikker et al（2012）和Koetteret al（2012）采用经效率调整后的Lerner指数来测度银行价格竞争度。具体表达式为：

。

随后，利用中国银保监会关于银行机构的金融许可证信息，以银行分支机构在各地级市的占比作为权重，构建各地级市层面的银行业

指数，具体表示为：

此时，地级市银行业

为t期银行在j地级市c的分支机构数量。

3.融资约束

依据本文的“银行价格竞争度上升——企业融资约束缓解——增加R&D资金配置”的研究逻辑，我们选择SA指数度量企业的外源融资约束程度。SA指数包含了企业资产规模和营业时间两个相对外生的变量且相对稳健，与WW 指数、现金—现金流敏感度系数获得一致的结果（Hadlockand Pierce., 2010）。SA指数值越大，表明企业面临的融资约束程度越强。

4.其他变量

借鉴相关文献的研究设计，本文控制了影响研发投资活动的企业层面变量。现金持有（Cash）：现金及现金等价物余额/上期总资产；负债水平（Lev）：公司总负债/上期总资产；营业收入增长率（Growth）：（当期营业收入-上期营业收入）/上期销售收入；总资产回报率（ROA）：净利润/上期总资产，资产流动性（Liquid）：流动资产/流动负债。违约风险（Z_Score）；有形资产占比（Tang）：（固定资产净额+存货净额）/上期总资产；境外投资者持股比例（F_Share）：QFII持股/上市公司总股份；机构持股比率（Inst_Share）：机构持股/上市公司总股份，股权集中度赫芬达尔-赫希曼指数（HHI_Share）；分析师关注（Attention）：对跟踪分析的分析师（团队）数量以及银行业集中度赫芬达尔-赫希曼指数（HHI_Bank）。

（四）描述性统计分析

主要变量的基本描述性统计见表1。同时我们划分Lerner指数值低于25%分位数为高银行价格竞争环境，Lerner指数值高于75%分位数为高银行价格垄断环境。无论是研发强度，还是专利申请、授权总量，高银行价格竞争环境下的企业均高于高垄断环境下的企业。另外，高银行价格竞争环境下的企业融资约束也低于高垄断环境的企业。初步分析表明，银行价格竞争可能对企业创新存在促进作用，对企业融资约束存在抑制作用。

四、实证结果分析

（一）基准模型结果分析

根据模型（1），检验银行价格竞争对企业研发投资活动影响的总效应。为了消除不随时间变化因素可能造成的偏误，采用固定效应模型，同时控制时间、行业和地区效应。如表2所示，在控制银行集中度HHI_Bank之后，Lerner指数对企业创新的回归系数显著为负，表明银行价格竞争度在一定程度上独立于银行集中度。即使在相同的市场集中度下，银行价格竞争度差异对企业研发投资活动也具有解释能力。表2的第1-3列展示了Lerner指数对企业研发强度、专利申请量和授权量的固定效应回归系数分别为-0.71、-0.53和-0.58且在1%和5%的水平上显著。表明Lerner指数下降所反映的银行价格竞争度上升，促进了企业研发投资活动。

进一步分析银行价格竞争影响企业研发投资活动的融资约束中介效应机制。银行价格竞争可能通过缓解企业外源融资约束来促进企业创新。依据中介效应检验逻辑，通过逐步检验回归系数来识别融资约束的中介效应。首先，使用固定效应估计模型（2），表2第4列展示了回归结果，银行价格竞争对反映企业融资约束的SA指数回归系数约为0.51，且在1%的水平上显著为正，表明银行价格竞争程度上升促进了SA指数的提升，即缓解了企业的融资约束。

随后，估计模型（3），表2的第5-7列分别展示了引入中介变量SA指数之后，Lerner指数对企业研发强度、专利申请量和授权量的固定效应回归结果。在研发投入方面，SA指数对研发强度的回归系数为-0.34且在1%的水平上显著，表示融资约束的缓解能够显著地促进企业研发投入。同时在控制融资约束之后，Lerner指数对研发强度的回归系数显著为-0.540，低于表3的第1列回归系数-0.71，表明银行价格竞争通过融资约束来影响企业研发投入的间接传导途径存在，此中介效应的影响系数约为-0.17（-0.34*0.51），解释力约为24.1%（-0.17/-0.71）。在研发产出方面，SA指数对专利申请量和专利授权量的回归系数分别为-0.52和-0.61，且分别在1%和5%的水平上显著，表明融资约束同样能够显著地促进企业研发产出。值得注意的是，在控制融资约束之后，专利申请量、授权量对Lerner指数的敏感性在90%的置信水平上不能拒绝系数为零，表明银行价格竞争主要是通过缓解企业融资约束的渠道来促进创新产出，其中介效应的影响系数分别约为-0.26和0.31，解释力约为50%和52.7%。此外，为了更为精确地判断融资约束的中介效应，本文还进行了Sobel检验，检验统计量Z值在1%的水平上显著，与逐步检验回归系数法结论一致。可见，上述的经验研究证据不能拒绝本文提出的研究假设H1。

（二）内生性检验

尽管对于企业来讲，地级市层面的银行价格竞争度作为一个宏观环境变量，几近为外生。然而，不能完全排除二者关系中的内生性问题。两方面原因可能产生内生性问题：一是银行价格竞争和企业创新活动之间的反向因果问题，不仅银行间价格竞争可能会影响企业创新，地区企业创新活动也会吸引银行参与竞争，从而影响银行价格竞争程度；二是遗漏变量问题。为此，本文使用固定效应模型控制不随时间变化的不可观测变量，并控制时间、行业和地区效应以缓解由遗漏变量造成的内生性问题。为了克服反向因果的内生性问题，参考Chonget al（2013）和张杰等（2017）的工具变量构建思路，使用与企业所在同省份GDP最接近的三个地级市的平均Lerner指数，作为该企业所在地级市Lerner指数的工具变量。

表3的第1-3列为银行价格竞争对企业研发强度、专利申请和授权量影响的总效应2SLS估计结果，Lerner指数的回归系数显著为负，表明银行价格竞争对企业研发投资活动的促进效应存在。表3的第4-7列为中介效应2SLS的估计结果。从第4列可以看出，Lerner指数对SA指数的估计系数为正且在1%的水平上显著，表明银行价格竞争对企业融资约束具有缓解效应。在第5-7列显示，SA指数对企业研发强度的回归系数显著为负，且Lerner指数对研发强度的影响效应有所减弱，说明融资约束作为中介途径间接影响银行价格竞争对企业研发投入促进效应的路径存在。在研发产出方面，SA指数对专利申请量和专利授权量的回归系数均显著为负，但在10%的水平上不能拒绝为零，表明银行价格竞争促进企业研发产出主要是通过缓解融资约束渠道来实现。可见，在考虑内生性问题之后仍然得到与基准回归一致的结论，不能拒绝研究假设H1。此外，表3中工具变量回归的Wald F检验的F值大于10，且一阶段工具变量t值均能在90%的置信区间内通过显著性检验，拒绝了弱工具变量的假设。而且DWH检验结果在10%水平上未能表现出显著性，不能拒绝IV估计量与基准模型估计量不存在系统性差异的假设。

（三）稳健性检验

1. 替换Lerner指数

上述分析结果表明Lerner指数通过缓解融资约束进而促进企业创新。然而，地级市层面经效率调整的Lerner指数作为核心解释变量度量银行价格竞争，可能会因为超越对数函数的设定不同造成估算结果差异，对实证结果的稳健性产生影响。我们将公式（5）中加入trend变量分别与三种投入、三种产出交叉项，得到更一般形式的超越成本函数的表达式估算Lerner指数，并重新估计中介效应模型，回归结果如表4所示。重估的地级市经效率调整Lerner指数之后，银行价格竞争对企业创新强度、创新产出的影响仍然可以通过缓解融资约束这一中介效应实现，这与前文的结论一致。

2. 剔除未从事创新活动的企业

考虑到样本期内部分企业未从事过创新活动，若此类企业更倾向于在银行价格程度较低的地区展开投融资活动，这可能会影响本文的回归结果。为了消除这种干扰，本文将样本内研发强度、专利申请量和授权量为零的公司剔除，进一步提高回归结果的稳健性。回归结果见表5。在剔除未从事创新活动的企业后，银行价格竞争通过缓解融资约束进而促进企业创新的效应仍然显著。这与前文的结果一致。

五、影响机制分析

为了进一步探讨银行价格竞争影响企业研发投资活动的作用机制，本文从信贷融资成本和信贷可得性两个角度来检验融资约束的间接效应，从银行风险偏好视角来分析直接效应。

（一）信贷融资成本

为了从降低信贷融资成本的角度考察银行价格竞争是否通过缓解融资约束渠道来促进企业创新。借鉴张伟华等（2018）的方法，使用利息总支出与长短期债务比来度量信贷融资成本，估计结果如表6的第1-4列所示。从第1列可以看出， Lerner指数的回归系数为0.307，且在10%的水平上显著，说明银行价格竞争显著降低了企业的信贷融资成本。表6第2-4列的回归结果显示，信贷融资成本对企业研发强度、专利申请量和授权量的回归系数均显著为负。Lerner指数对研发投入和研发产出的回归系数为负且绝对值显著低于表2中的回归结果，但在10%的水平上未能通过显著性检验。可见，增加银行价格竞争度，将降低企业信贷融资成本，进而提高企业创新投入和产出。验证了本文提出的补充假设H1a。

（二）信贷可得性

本文使用企业被留存贷款状况来衡量信贷可得性，考察银行价格竞争是否通过缓解融资约束渠道来促进企业研发投资活动。在银行处在卖方垄断的状态下，企业在求贷时可能接受银行的留存贷款条件以获取或者更多得获取银行贷款。银行价格竞争会使银行为了在竞争中占据优势，取消留存贷款或降低留存贷款的条件，从而增加了企业信贷可得。借鉴沈永建等（2018）对企业被留存贷款的度量方式，将企业贷款被留存设定为一个“概率事件”。回归结果如表6的第5-8列所示。从第5列可以看出，Lerner指数的回归系数为0. 312，且在10%的水平上显著，说明银行价格竞争显著降低了企业被留存贷款发生的可能性。第6-8列的结果显示，被留存贷款企业的研发强度、专利申请量和授权量显著低于那些未发生被留存贷款的企业。同时在控制企业是否发生被留存贷款以后，Lerner指数对研发投入和研发产出的回归系数为负且绝对值显著低于表2中的回归结果，但在10%的水平上不显著。上述实证结果表明，银行价格竞争程度越高，企业发生留存贷款的可能性下降，企业信贷可得性增加，进一步的信贷资金支持促进了企业创新投入和产出的增加，验证了本文提出的补充假设H1b。

（三）银行风险偏好

为了考察银行价格竞争是否增加银行风险偏好，进而促进企业研发投资活动。本文参考刘冲等（2019），选取商业银行风险加权资产规模衡量银行风险偏好，估计银行层面的价格竞争度Lerner_B，即公式（4）中的Lernerj.t，对风险加权资产规模自然对数的影响。表5的第1列显示，Lerner_B对LnWRA_B的回归系数为-0.31，且在1%的水平上显著，银行垄断能力的下降显著增加了银行对风险资产配置的偏好。随后估计了地区平均银行风险加权资产的自然对数LnWRA对企业研发投资活动影响，结果见表7的第2-4列。可以发现，在控制融资约束之后，LnWRA对企业研发投入的回归系数显著为正，但对研发产出的影响不显著，说明银行价格竞争对企业研发投入影响的风险偏好路径存在。这一结论验证了补充假设H1c。

六、基于利率市场化和企业类型的拓展分析

（一）利率市场化改革的影响

为了考察放松利率管制是否加强了银行价格竞争对企业研发投资活动的促进效应，参考杨筝等（2017）的处理思路，本文利用2015年10月24日存款利率管制放开这一外生事件，将2016年定义为利率市场化转换年份，设置利率市场化进程指标的虚拟变量。2016年及以后年度取值为1，2016年以前取值为0，并建立利率市场化虚拟变量与Lerner指数的交叉项。

表8报告了利率市场化改革对于银行价格竞争对企业研发投资活动影响的回归结果。在第1-3列中，利率市场化与银行价格竞争的交叉项Interest*Lerner的回归系数分别为-0.39、-0.64和-0.60，且在10%的水平上显著，表明利率市场化加强了银行价格竞争对企业研发投入和产出的促进效应。第4列显示Interest*Lerner回归系数显著为正，说明利率市场化强化了银行价格竞争对企业融资约束的缓解效应。从第5-7列的中介效应回归结果可以看出，在研发投入方面，SA指数对研发强度的回归系数为0.26，且在1%的水平上显著，同时Lerner指数与Interest*Lerner的回归系数绝对值减小，表明利率市场化强化银行价格竞争，并通过融资约束来影响企业研发投入的间接传导途径存在。在研发产出方面，SA指数对专利申请量和专利授权量的回归系数分别为-0.58和-0.59，且在1%的水平上显著。同时Lerner指数、利率市场化与Lerner指数交叉项对专利申请量、授权量的回归系数在90%的置信水平上不能拒绝系数为零，表明利率市场化加强银行价格竞争，并主要通过缓解企业融资约束来促进企业创新。可见，上述的经验研究证据不能拒绝本文提出的研究假设H2。

本文也进一步检验了放松利率管制对于银行价格竞争对银行风险偏好、企业信贷融资成本以及信贷可得性影响的调节作用，以便更具体化理解这一外生冲击如何影响企业研发投资活动。实证结果表明，利率市场化能够通过加强银行价格竞争对银行风险偏好、信贷可得性的促进效应，进一步鼓励企业进行创新活动。

（二）企业类型的影响

本文按照企业登记注册类型，将样本分为国有企业和非国有企业，考察这两组样本中，银行价格竞争促进企业研发投资活动的融资约束中介效应是否存在差异，估计结果如表9所示。Lerner指数对民营企业SA指数的回归系数为-0. 72，绝对值明显大于国有企业的-0.38，且二者在1%的水平上都显著。这表明尽管银行价格竞争不同程度地对国有企业和民营企业的融资约束均产生显著地缓解作用，但给民营企业所带来的融资约束缓解效应更大。此外，SA指数对国有企业、民营企业的研发强度、专利申请量和授权量的回归系数均显著为负，且对国有企业的影响效应显著大于民营企业，说明国有企业将资金配置于从事企业创新的意愿相对更强。但由于银行价格竞争对民营企业融资约束的缓解效应更大，银行价格竞争通过融资约束缓解对研发强度、专利申请和授权的影响效应在民营企业样本中分别约为-0.22（-0.31*0.72）、-0.32（-0.44*0.72）和-0.38（-0.53*0.72），绝对值大于国有企业的-0.14（-0.36*0.38）、-0.28（-0.72*0.38）和-0.28（-0.74*0.38），表明当银行价格竞争程度增加时，民营企业融资约束缓解对企业创新的促进效应大于国有企业。可见，上述的经验证据不能拒绝研究假设H3。

七、结论与政策启示

本文在分析中国利率市场化改革和银行业竞争格局变迁的基础上，探讨了银行价格竞争对企业研发投资活动的影响及作用机制。研究发现，银行价格竞争能够缓解企业的融资约束，进而推动企业增加研发投入、提高创新产出。银行价格竞争不仅通过“风险效应”——提高贷款风险容忍度和增加高风险—高收益贷款，为企业创新提供直接的资金支持，而且还会通过“价格效应”——平均收益向边际成本靠拢、“数量效应”——“以量补价”扩大贷款的规模和范围，降低企业的信贷成本和提高信贷可得性，缓解企业的融资约束，间接地推动企业研发投资活动。放松利率管制会压缩银行利差收益、强化银行价格竞争，是缓解企业融资约束和促进企业创新活动的重要改革措施。此外，银行价格竞争更有助于缓解民营企业的融资约束，从而促进民营企业创新。

本文的研究结果对于深化金融市场化改革、改善金融服务实体经济质效、推进经济创新驱动发展战略实施具有重要的政策启示。一方面，经济创新驱动发展离不开金融对企业创新投资的有效支持，但这种金融支持需要建立在强化金融竞争特别价格竞争的基础上，否则持续性和有效性难以保障。另一方面，强化银行价格竞争离不开利率市场化改革，下一步应在解除存贷款利率管制的基础上，逐步弱化存贷款基准利率的作用，增强贷款市场报价利率机制（LPR）的引导力，通过更高质量的利率市场化强化金融机构竞争的内生动力。此外，经济创新驱动发展需要各类企业研发投资，应通过推动实施地方政府和国有企业的债务管理预算约束，消除国有企业和民营企业在融资上的实质差异，让利率市场化改革、银行价格竞争对研发投资的促进作用惠及所有类型企业。