过去35年，中国房地产行业自城镇住房改革起步，高速发展且伴随着密集调控和政策反复，至2021年已达高点。地产企业为何追求高周转和快极致？内部运行逻辑是怎样的？蒋波（中欧EMBA2021级）回顾了中国地产行业的昨天和今天，并预判了明天趋势。
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蒋波 中欧EMBA2021新希望集团（昆明公司）总经理
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地产行业的三个阶段
从1988年城镇住房制度改革启动以来，中国房地产行业已经发展了35年。到2021年，增长迅猛的商品房市场达到高点，全年销售额17.4万亿，相当于全球GDP第七、八名国家的经济规模。
房改十年后的1998年，国家实行住房分配货币化，之后地产迎来了高速发展时期，经历了三个阶段的政策变化及其叠加影响。
起步之初，政策各方面非常鼓励地产行业，是鼓励发展阶段。2002年至2016年，则进入密集调控与政策反复阶段，周期不断显现。
2012年起，尽管强调要调结构，但囿于经济增长压力，特别是金融危机以后，对地产行业的金融端——围绕加杠杆——又进行了新一轮的赋能和刺激，房地产从之前普通的建筑行业演变为泛金融或者准金融行业。
可以看到，2014年以后，地产开发的增长核心从自有资金变为银行或者融资机构的资金，所有端口的融资渠道能开则开，造成大量的钱涌入这个行业。因而，2016年之后开始进入长效机制阶段，即如何让行业健康又安全地发展。
过去30年，地产在中国经济中起到了不可替代的作用。1998年正值国企下岗潮的高峰，地产行业吸纳了大量农民工和下岗职工，缓解了社会就业压力。
过去二三十年的经济发展中，地产贡献的占比约20%，如果加上上下游，整个行业为经济发展贡献更多。由于地产规模大，在经济冷热转换间起到了压舱石、稳定器的作用，没有造成大规模的通货膨胀。
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追求高周转和快极致
我们做了一些模型分析行业的内部运行逻辑。按照现在的开发速度，假如企业现有起始资金20亿元，原本仅可以购买1宗15亿元的土地，但通过回款和开发贷的时差，两年之间便可撬动总值60亿元的5个项目，还能持有55亿元现金。只要一直拿地、融资，等到四五年后，投资收益才会最终算总账。
这个模型的核心在于，越拿地，各种成本越低，手上也越有钱。这也是为什么2013年左右开始，每一家企业都在讲高周转、快极致，追求冲千亿。这是一个赌明天的循环。
在行情不太好的时候，假设利润率前置条件不变，即使每个项目亏损，前几年只要持续拿地并做好阶段性回款，资金断链的时间就会不断延后，现金流还能维持，规模依然可以越做越大。
若能熬到市场好的时候，可能就活过来了。但即便项目本身盈利，如果短期回款不足，现金流还是会断。
过去六七年，高周转比利润率更重要，被行业普遍推崇。从拿地到开盘的时间被不停刷新，从8个月缩短至最少4个月。凭借高周转加上银行杠杆，企业规模迅猛攀升，从几百亿扩张到几千亿的企业比比皆是。这也导致那些原来不激进的房企在缺乏规模后，融资渠道、供应链等被关闭，不得已而被动激进。
在前几年市场很好和房价上升的基础上，整个行业打满杠杆，房企不留现金，像买股票一样满仓，不断用更多的项目维持规模无限制地上升。
在房价只涨不跌，整体需求量只升不降的前提下，行业依靠高周转发展，做大现金流和规模，不断有热钱持续维持行业的基本用钱需求。然而，市场终归是有顶部的。随着人口增速放缓、人均居住面积接近发达国家水平，需求在2022年达到顶峰，行业规模很难再像过去一样高速增长。
不仅如此，很多房企项目出问题的原因在于，前面的项目亏损后，仍然拿着高负债的钱持续扩张，透支未来的利润。拿后面的利润侵蚀前面规模，无限制地激进，到2022年行业总负债已高达58万亿。这个行业如果硬着陆，对金融端、房屋交付端都有严重后果。
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调控思路
2016年起，确定了调结构、调长效机制后，一直到今天，所做的调整以及提出稳地价、稳房价、稳预期的要求，目的是为了防止房地产硬着陆，促进健康稳定的发展。
行业因金融端而兴起，调控最开始也逐步收紧各个端口的融资渠道，到2022年，长效机制已经初显成效。但因疫情，也为了维护经济增长，央行又开始降息，造成又有很多钱进入地产。可以说，2020至2021年是地产业最后一次狂欢。
2022年下旬，调控升级，提出了企业融资端口的三道红线以及购房端口的两道红线，全面把融资的不可退让线划清。突破了这个红线，融资比例、融资金额均受到全面管控，将这个行业从根上做出完整的调整。
期间，房企旧债较多，获得新的融资渠道也很困难，许多房企出现了无法偿还旧债的状况；加之疫情影响，加重了整个市场销售的障碍和阻力。
实际上，2021年开始，各个企业均在调整降负债，但政策叠加和市场的急速变化，使房企来不及转弯。
到2022年，建立长效机制和「三稳」的目的基本达到了。以往地产是一个高利润行业，但现在自有资金的回报率已经不高了。财务状况良好或有集团支持的房企会获得信用优势，是这一轮能活下来的关键因素。
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未来进入买方市场
我们根据「新增城镇人口需求+存量住房更新需求-保障性住房建设」，进行全国范围的测算。假设老旧小区在10年内置换完成，市场年均需求在13亿平方米，比2022年成交量降低30%。同时，投资需求也被抑制，中央提出「房住不炒」，目的是减少商品房的投资属性。
在需求和投资属性都下降的情况下，预计房企数量会减少一半以上，销售规模降低30%左右，但能够活下来的企业依然剩者为王，拥有稳定的规模和市场占有率。
按照均价1万/平方米计算，当下房地产的市场规模为13万亿，依然是全国规模排前三的行业。但整个市场的需求端一直在减少，供应端持续增加，以前供不应求的情况一去不复返，未来将进入存量市场、买方市场。
日本软银的孙正义讲过时间机器理论：在某个发达经济体中发展较为成熟的商业模式，如果放到一个发展土壤比它晚一个阶段的经济体中，就会像乘坐时间机器一样回到几十年前，只需要把以前做的事情再来一遍。
在时间机器理论下，我们应该关注20-30年前的日本房地产行业。日本房地产市场在1990年达到了历史最高值，城镇化率达到了63%，之后日本开始严控房地产。这与中国在2021年开启调控时的城镇化率类似，城镇化达到这个程度时便开始了强烈的调控。
日本开始控制金融端后，房地产市场发生了巨变，规模下跌20%以上，投资客全面退场，具有投资属性的公寓商业市场的价格断崖式下跌，市场不断向需求端、改善端转型。
这也是大鱼吃小鱼的过程，小房企全面退场或者清偿。但强者恒强，大企业的占有率持续增长，稳健型房企表现更优，在住宅销售之外，也开始成为综合型服务商，涉足商业、轨道交通等。一些有特色的中小型房企则进入养老地产、旅游地产或者高端市场等细分赛道，成功穿越周期。
地产的金融和杠杆红利在过去能解决90%的问题，以后这方面的红利基本上消失殆尽。未来运营能力的重要性提升，更高质量、更优成本控制、相对科学化的快周转将提上日程。
每个行业都有起起伏伏，不管过往多么辉煌，同过去和解，向未来致敬，与客户同生就会与时代共生。
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向核心城市聚集
房企在业务上的转变尚不明显，但在组织架构上的调整已经显现，基本所有的地产公司最近一年都在干两件事：合并、降本。业务上，2022年到2023年初也有触底现象。
新希望集团多板块经营，地产板块一直保持规模适中、稳健经营的状态，只投我们认为在当下中国极具安全、极具发展的城市。产品端方面也会聚焦，接下来将只做一个偏中高端的产品系。
对购房者而言也类似。房屋有没有投资价值，核心要看与持有成本的关系，房价涨幅能否覆盖持有成本是核心的评判要素。高涨幅的时代已经过去，应持有相对核心区域、价值较高的房子，非核心区又高成本的未必划算。
未来行业会急剧分化。不同于日本管控过度，地产规模骤降后起不来了。中国市场大，行业不会突然消失，但分化会很严重。未来，一些县级市、甚至二三线城市的房产不能碰了，几大经济圈、几大核心城市仍有空间。此外，未来房地产并不再是相对唯一的投资渠道，家庭投资的方向会更多元一些。
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对未来房地产行业趋势的预判
1. 规模的预测：短期和长期收缩至10-13亿平米
2. 2022行业拐点已经完全形成，不会扭转
3. 改善市场将会是主力，户型面积逐年增加
4. 投资客退场，买方市场形成，市场竞争加剧
5. 企业分化，大型房企多元化，中小房企更专注细分领域
6. 金融化向劳动密集型行业转变
7. 运营收益越来越重要
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