我国科创投资存在“六大不足”，该如何“对症下药”？ | 高金智库

在当前全球科技迅猛发展的背景下，科创投资作为推动创新、驱动发展的重要力量，对于我国实现经济转型升级、提升国际竞争力具有重大意义。我国科创投资经过多年发展，已取得一定成绩，然而在某些方面，我国科创投资仍存在着不足，限制了科创投资的发展潜力和效果。本文旨在分析这些不足，并提出相应的政策建议，为我国科创投资的发展提供参考。

*本文隶属于高金智库成果简（要）报系列，执笔人为高金智库青年研究员袁文，指导专家为高金智库研究员杜要忠。本文较报告原文有所删减，原报告名称为《我国科创投资存在的不足与对策》。

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我国科创投资存在的不足

01

科创投资总量不足

银行资金具有风险厌恶性，早期科创企业普遍缺乏资产作为抵押和担保，难以从银行获得贷款，因此更需要直接融资渠道来获得发展所需资本。我国融资结构以间接融资为主，直接融资占比较小。从2015年到2022年，我国历年股权投资总规模均远小于当年新增人民币贷款总量，2022年股权投资总规模仅占新增人民币贷款总量的6.14%。

图1：我国历年新增人民币贷款总量、新增股权投资金额情况

数据来源：中国人民银行，中国证券基金业协会，高金智库整理

由于直接融资规模在我国总量偏低，造成了我国科创企业所获得的金融资源总量的相对不足，我国历年科技行业股权投资金额均远小于高新技术企业贷款余额，2022年全国科技行业股权投资总额仅占全国高新技术企业贷款余额的4.8%。这与科创企业在我国经济发展中的重要地位不相匹配，不利于我国科创企业的成长与发展。

图2：我国高新技术企业贷款余额和科技行业股权投资金额对比

数据来源：中国人民银行，中国证券基金业协会，高金智库整理

02

资金来源多元化不足

我国科创投资存在资金来源多元化不足的问题。根据基金业协会数据，截至2022年末，从募资来源来看，企业、居民和各类资管计划为我国创业类投资基金募资的主要来源，三者合计占我国创业投资基金募资来源的96.9%，而财政资金、社会基金、养老金及社保基金占比仅3.1%。

图3：我国创业类投资基金不同类型投资者出资比例分布

数据来源：中国证券投资基金业协会，高金智库整理

风险投资在资本性质和募资币种方面的新趋势，加剧了我国风险投资资金来源多元化不足的问题。从资本性质来看，国有资本正成为私募股权投资市场中最主要的出资方，地位日益重要。2023年我国新募集人民币基金中，国有控股和国有参股的认缴出资比例已达77.8%。从募资币种来看，受到国际关系格局的影响，外币基金在我国投资市场已逐渐边缘化，人民币基金已成为绝对主力，2022年募资的外币基金数量仅占2%左右。

图4：2023年新募集人民币基金的LP认缴出资结构

数据来源：IT桔子，清科数据库，高金智库整理

图5：2002~2022年中国股权投资市场基金募资币种分布（按基金支数）

数据来源：清科研究中心，高金智库整理

03

科创投资周期偏短

科技创新具有周期长、投入大、风险高等特点，需要大规模的长期稳定的资金支持。我国创业类投资基金的突出问题为长期资金来源不足，养老金、社会基金、社保基金等长期基金占比仅为0.3%，形成鲜明对比的是，在美国公私募基金的资金来源中，40%来自养老金和社会捐赠金，因此中国私募投资的投资周期普遍短于美国等发达国家。

从投资基金期限上来看，美国的私募股权基金合同期通常在十到十二年之间，而国内的私募股权基金合同期限长则七到八年，短则三到五年，难以满足颠覆性与突破性的科技创新，尤其是早期阶段的资金需求。

图6：全球通过并购退出的私募投资平均持有期限

数据来源：Bain&Company、Preqin，高金智库整理

图7：我国私募股权投资的平均持有周期

数据来源：Bain&Company、Preqin，高金智库整理

04

早期投资金额占比较低

科技创新成果的转化面临诸多风险，依赖于风险投资资本对初创企业、中小企业的包容和支持。然而，从整体上看，我国股权投资对早期初创企业的投资力度不足，种子轮、天使轮投资的金额占比不高，2023年种子轮、天使轮投资金额占比仅5%左右，大量资金集中于成长期、成熟期的企业，这样的现状不利于科技创新成果的转化和早期科技企业的发展。

我国早期投资不足的原因是多方面的，涉及市场环境、投资主体、退出机制等多个方面。市场环境方面，我国早期投资市场缺乏有效的信息披露和监管机制，导致投资者难以对投资项目进行全面、准确的评估。同时，市场竞争激烈，优质项目稀缺，投资者在选择项目时面临较大的挑战。投资主体方面，早期投资需要较高的专业能力和风险承受能力，而我国的投资机构和专业投资人才相对不足。此外，部分投资者对于早期投资的风险和回报认识不够清晰，缺乏足够的投资信心和动力。退出机制方面，我国早期投资的退出机制尚不完善，缺乏有效的退出渠道，这增加了投资者的顾虑，影响对早期投资的信心。

图8：我国股权投资轮次分布（按照投资金额）

数据来源：清科研究中心，高金智库整理

05

资金退出不顺畅且退出渠道单一

从2006~2023年，中国科技行业投资总金额12.26万亿元，退出总金额9.33万亿元，仅占投资总金额的76.1%，说明大量科技领域股权投资存在亏损或难以退出的情况。由于退出不顺畅，大量股权投资基金到期后无法向LP清算分配，只能延长基金存续期。

图9：科技行业投资总金额与退出总金额对比（单位：亿元）

数据来源：清科数据库，高金智库整理

在相对成熟的美国市场，PE基金的主要退出路径为并购退出、S基金退出和上市退出。而我国科创投资不论从退出数量还是退出金额方面，上市退出都是我国科技行业投资退出的主要渠道，缺乏其他退出渠道，并购基金、S基金发展相对滞后。

图10：美国PE基金投资项目退出案例数量占比

数据来源：Pitchbook，高金智库整理

从退出案例数量来看，从2006~2023年，我国科技行业退出案例中，退出方式由高到低依次为：上市退出（64.6%）、股权转让退出（14.7%）、并购退出（13.2%）、回购退出（3.8%）、其他方式退出（3.7%）、清算退出（0.1%）。

图11：科技行业不同退出方式数量对比（单位：起）

数据来源：清科数据库，高金智库整理

图12：2006~2023年科技行业不同退出方式总量对比（单位：起）

数据来源：清科数据库，高金智库整理

从退出金额来看，从2006~2023年，我国科技行业退出总金额由高到低依次为：上市退出（85.0%）、并购退出（9.3%）、股权转让退出（3.8%）、回购退出（1.0%）、其他方式退出（1.0%）、清算退出（0.02%）。

图13：科技行业不同退出方式金额对比（单位：亿元）

数据来源：清科数据库，高金智库整理

图14：2006~2023年科技行业不同退出方式总金额对比（单位：亿元）

数据来源：清科数据库，高金智库整理

06

资本扎堆造成资源利用效率不高

从科创投资的资源利用状况看，科创投资总体不足情况下，存在一定的资本扎堆、资源浪费现象，短期内大量资金跟风涌入特定行业赛道，导致同质化竞争，形成估值泡沫，引发一级、二级市场估值倒挂问题，最终造成资源利用效率不高。

资本的跟风和扎堆背后，反映的是投资机构和投资人的“非理性”。如共享单车行业在2015年开始发展，大量资本涌入，行业融资额在2017年达到巅峰，造成行业内卷，最终行业洗牌之后，大部分参与竞争的企业被淘汰出局，造成资源的浪费，随后行业融资规模迅速跌落。这种资本扎堆的现象在集成电路、生物医药、元宇宙等行业也有不同程度的表现。

图15：各行业股权投资金额（亿元）和投资案例数变动情况

数据来源：IT桔子，高金智库整理

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我国科创投资存在的不足的对策建议

科创投资对于促进我国科技企业发展，推动我国经济结构转型升级至关重要。鉴于我国科创投资存在的不足，本文提出以下对策建议，以推动我国科创投资进一步发展，更加符合发展新质生产力和促进经济转型的需要。

01

通过政策引导扩大科创投资规模

第一，制定优惠税收政策。政府可以通过制定针对科创投资的税收优惠政策，例如对投资于科创企业的资本收益实施减税或免税政策，降低投资者的税负，提高投资回报，从而吸引更多的资本进入科创领域。

第二，设立科创投资引导基金。政府可以设立专门的科创投资引导基金，通过杠杆效应吸引社会资本投入。这些引导基金可以专注于投资具有创新性和高成长潜力的科创企业，从而起到引导和示范作用。

第三，放宽风险投资市场准入条件。政府可以放宽市场准入条件，允许更多的机构和个人参与风险投资。例如，降低风险投资公司的设立门槛，简化审批流程，鼓励更多的市场主体进入风险投资市场。

第四，加强科创投资的监管和风险防范。政府应加强对风险投资公司的监管，防止市场出现过度投机和泡沫。保护投资人的权益，降低投资风险，为风险资金投资科技创新企业提供更加稳健的投资环境。

02

开拓多元化的风险投资资金来源

第一，引导社会资本进入科创投资领域。社会资本包括富有的个人和家庭、企业自有资金等。通过政策宣传和引导，鼓励社会资本参与科技企业的风险投资。同时，建立健全的风险投资退出机制，保障投资者的合法权益，提高社会资本参与风险投资的积极性。

第二，促进跨界合作与资源整合。鼓励不同类型的资本进行跨界合作，共同开展科创投资。搭建资源整合平台，促进科创企业、金融机构、投资机构等各方资源的对接和合作。

第三，放宽外资准入限制，吸引更多外资参与中国资本市场，增加市场流动性。政府应制定和完善针对QFLP（合格境外有限合伙人）基金的政策法规，包括税收优惠、投资便利化等方面的措施，以吸引更多的境外投资者。同时，简化审批流程，提高审批效率，降低市场准入门槛，为QFLP基金的设立和运营提供便利。

03

推动健全有利于中长期资金入市的政策环境，壮大耐心资本

第一，监管层面应当出台鼓励长期投资的政策，如税收优惠、补贴和激励措施等。参考美国市场对于短期和长期资本利得税收的显著差异，中国也应当考虑对长期资本提供更多政策支持，鼓励社保基金、养老金等长期资本逐步增加科创投资的比例。

第二，继续完善资本市场的制度建设，畅通一级、二级资本市场循环。落实信息披露监管、投资者保护救济以及提供丰富风险管理工具等，重视资本市场投融资功能平衡，增强投资者在市场的获得感，让资本敢于成为耐心资本。

第三，建立长期投资考核机制。对于投资机构和管理人设置更长周期投资回报率的业绩考核标准，引导投资机构关注企业的长期价值，引导其更加注重长期收益和风险控制，使得更多资本成为长期资本、耐心资本。

04

投早投小，加大对早期科创企业的投资力度

第一，政府设立投资早期科创企业的专项引导基金，通过财政资金的杠杆作用，吸引更多的社会资本参与早期科创企业的投资。

第二，建立风险分担机制。通过设立风险补偿基金、提供贷款担保等方式，降低投资者对早期和小型企业的投资风险。同时推动保险公司开发相关保险产品，为投资者提供风险保障。

第三，搭建早期企业融资信息共享平台。提供早期科创企业的信息和动态，加强信息披露，提高市场透明度，帮助早期初创企业获得更多融资机会。

05

拓展科创投资的退出渠道

第一，完善多层次资本市场。进一步发展股票市场，特别是科创板和创业板，为科创企业提供更便捷的上市通道。同时，优化新三板等区域性股权市场，为不同阶段、不同规模的科创企业提供多元化的融资和退出选择。

第二，鼓励并购退出。通过政策引导和市场培育，推动并购市场的健康发展。鼓励大型企业和产业集团通过并购方式整合科创资源，实现产业升级和创新发展。同时，建立健全并购交易的信息披露和监管机制，保障并购活动的公平、透明和合规。

第三，发展股权转让市场。加强股权转让市场的建设，为科创企业提供更加灵活和便捷的股权转让平台。建立专业的科创企业股权转让服务机构，提供股权估值、交易撮合、法律咨询等一站式服务，降低股权转让的复杂性和风险。

第四，鼓励发展股权二级市场基金（S基金）、接力基金、并购基金，开展实物分配股权试点，为科创投资退出开拓更多渠道。

06

引导投资机构理性投资

第一，持续完善投资者教育工作。宣传倡导价值投资理念和专业理性的投资文化，鼓励投资者关注企业基本面和长期价值，而非短期波动和投机行为，避免盲目跟风。提供专业培训和指导，帮助投资机构掌握科学的投资方法和技巧，提升投资决策的准确性和有效性。

第二，促进投资机构多元化发展。鼓励投资机构在投资领域、投资阶段和投资方式上实现多元化，降低投资风险，提高投资效益。避免资本过度集中在某些领域或项目，导致资源浪费和竞争过度。推动投资机构之间的合作与交流，实现资源共享和优势互补。

内容来源｜高金智库SAIF ThinkTank

图片来源｜千图网