源泉、幻觉与特朗普交易_

虽然我在选举日做多了美股（通过做空VIX的方式）、德股，做空了黄金和美国30年期国债，但我当时也没有意识到特朗普行情的发展会如此深远（参见《选举日交易》，微信公众号：全球宏观投机，文章底部为公众号二维码）。交易员押注市场的过度反应是一种常用交易技巧，无足挂齿。但反向交易如果持续下去，这意味着一个新的主流偏见的开始/确认。为了理解特朗普行情，我重新阅读了《金融炼金术》中的里根大循环，两本关于里根经济学的专著（推荐《新美国经济：里根经济学的失败与未来》），里根的政治传记《想象的胜利》，BBC人物纪录片《里根》。后又看了达里奥推荐的象征美国精神的《源泉》（这本书讲勇气，也是交易中最可贵的品质之一），为了补充一些背景知识，看了陈勤的《简明美国史》。我也对GBP/USD在里根时代的表现做了复盘。至于Stratfor, Eurasia, 外交事务，Project Syndicate, 经济学人，彭博，WSJ上面的新闻和分析，那就数不清了。另外，为了深入理解全球化的负面效应，还应该阅读《全球化的悖论》。交易员看书并不是为了掉书袋子这样的陋习，而是为了理解当时的主流偏见。这也是某种讨论的基础，如果对共和党减税的一些基本历史事实和理论假设都不了解，只凭自己的想象去讨论，那是错误的做法。基于以上，结合金融市场的发展，我们对特朗普交易后续的发展做一些场景分析。我并不知道这些场景发生的可能性谁大。但是，预知这些场景，会让我们在变化来临时尽快的跟上市场节奏。考虑到市场的短视，这些预设以不超过6个月为宜，而且这些预设随时会修改。从分析的焦点看，主要是特朗普个人/政府引发的不确定性和经济本身韧性之间的动态平衡。

场景一：金发女孩场景

虽然很多人担心特朗普带给世界的负面冲击，但显然市场目前处于场景一。这既是因为市场是短视的，同时，市场可能也是非常聪明的。DM和EM股票在特朗普当选后全面上涨说明全球风险偏好的上升。债券和黄金的下跌则说明了市场对货币/财政政策和通胀的预期。需要关注的是风险偏好的上升是一种纯粹的幻象还是会与基本状况互动后的正循环，如果是后者，那么持续的时间和力度就会超出很多人预期。特朗普自相矛盾的经济政策会带来经济短期增速的提升吗？当然会，原因是短期经济增速与经济政策无关。而奥巴马政府给他留下了一个非常好的高就业、低通胀、低杠杆的经济环境。基础建设、减少监管和部分的减税措施在短期都是有利于提高经济增速和企业家投资者的动物精神。长期的效果则往往是糟糕的，但是，没有投资者会去想一年后的事情。虽然短期经济表现与政策无关，但是，特朗普会以此来提高自己的支持率。更高的支持率意味着他可能犯一系列更大的错误。从特朗普目前颁布的10来项总统命令和备忘录看，市场还是倾向于接受适度重商主义。也就是说，市场还没有为特朗普口无遮拦的言论定价。当特朗普宣布计划对墨西哥商品征收20%边境税后，墨西哥和南美国家的股指出现下跌，比索下跌，这是不是市场为贸易战定价的开始，值得关注。不过在墨西哥总统宣布取消与特朗普总统的会面后，白宫做出了缓和姿态，两位政治领导人进行了一个小时的通话，墨西哥比索和股票迅速收复了失地。

场景二：艰难的平衡

经济的韧性主要是就业、消费和投资的持续性和抗冲击能力。显然，这种场景是一种小概率事件，因为在温和的重商主义下，消费者和企业家不会逆转自己的行为，而截至目前，上述行为都在良好的轨迹上。这是一种小概率的场景，除了美国经济到目前本身表现出来的韧性良好外，温和的特朗普重商主义完全是个未知数。温和的重商主义来自哪儿？如果熟读安兰德的《源泉》，那么温和的重商主义只可能来自理性的算计和妥协。特朗普政策的核心是要重新分配全球化的利益，他并不是全面反对全球化。现在很多人无法确认的是：目前他的咄咄逼人只是谈判的技巧还是头脑真的发热？如果只是谈判技巧，那么就不用太担心。但如果真是头脑发热，那么我们的就很可能进入场景三四。

场景三：最可能的场景

经济分析中最常见的组合。一个糟糕的政府但一个强劲的经济。糟糕的政策怎么可以伴随强劲的经济呢？本质上是时间不一致，即政策发挥效应都有时滞，而经济则是连续不断的过程。另外，还有经济本身的复杂性。比如过去我们只看到低油价对美国消费者有利，但容易忽视对美国投资、就业和区域银行的负面影响。实际上一度这种负面影响甚至超过了对消费的正面影响成为影响美元资产的定价因素。任何一枚硬币都有两面，很多时候我们无法分清哪一面才是主流。特朗普计划的经济政策非常复杂，既有里根经济学中供给学派对经济有利的一面，也有早被证明无效的重商主义传统。同时，全球化过程中美国在很多方面的确是失利者，特朗普的一些“讹诈”政策很可能被证明是利益分配的有效手段。唯一可以肯定的是，这些冲击会非常复杂，对市场情绪的影响是难测的。这会产生一些赢家和输家，可能也会推动全球资产的相关性进一步走低。

场景四：黑暗时代

如果市场对特朗普彻底失去信心，那么黑暗时代就会来临。通常这种风险人们感知的会比实际的高，因为恐惧是人类最重要的情绪。这种情景之所以完全有可能，是因为美国依然是全球产业分工链最大的消费者，而中国、德国、日本等国家则是产业链最主要的生产者。如果因为地缘政治的因素，主要是台湾、南海和北韩，导致全球供应链的断裂，投资者对一个理性美国政府的彻底失望，世界重回黑暗时代是完全可能的。最新进展是，随着特朗普政府在周六宣布了强硬的针对7个穆斯林国家的签证和移民政策，周一开盘美元和美股在亚洲时间出现下跌。美元资产的反应说明了这种预设模式的合理性。实际上，对于交易而言，最好的状态莫过于金发女孩场景和黑暗时代了，那都是全球宏观策略最擅长的交易场景。