华安基金许之彦:做多中国,资本市场是科技创新的重要摇篮

华安基金许之彦:做多中国,资本市场是科技创新的重要摇篮
2019年09月22日 19:28 雪球

当前,全球正兴起新一轮的科技创新潮,中国经济正处在转型升级关键期,从公共部门到企业都希望能够把握好这一机遇,资本市场也不例外。

而资本市场,正是科技创新的一个重要的摇篮。

中国的资本市场和发达市场相比,和中国的经济体量相比,和中国资本市场应该承担的职责相比,我们的资本市场还有很大的空间去进步。

中国有一个巨大的经济体需要资本市场来进行支撑,需要创新发展,需要科技成长,所以也有了科创板这样一个背景。

新中国70周年华诞之际,雪球借#做多中国#投资大咖对话系列活动,与华安基金指数与量化部总经理许之彦进行了深度对话。它与我们分享了自己对中国经济转型与资本市场改革的理解,同时,对于投资者,特别是年轻投资者也给出了自己的投资建议。

以下是雪球与华安基金许之彦的访谈实录:

雪球:新中国成立的70年,尤其是改革开放以来,中国经济高速发展创造了世界奇迹,中国资本市场历经了蛮荒时代后,30年多年来逐步完善,A股到目前已经有数千家上市公司,许总是中国资本市场老兵了,能否结合自己这些年自己的亲身经历,谈谈您对中国资本市场这些年重要时间节点的成长、进步和改革?

许之彦:A股的变化实际上也是过去二三十年中国的变化。

我是02年去的广发证券,到今年十六、七年时间。因为当时的市场还是非常小,后来05年进行了股权分置改革,当时很多的股票在05年之前是不具有流通性的,这跟中国股票市场当时想启动国有股相关的一些公司的治理结构有关系。2005年这个股权分置改革,使得股票流动性提升,在当时还是一件非常重要的举措,使得中国A股市场一下子激发起来了一定的活力。

到了这一次,经济增长过程中有一部分公司是通过上市的形式来参与资本市场,成就了一些伟大的企业,这是一个方面。中国大的发展在上市公司上还是有充分的体现,我们的消费,我们的医药,我们的家电,包括之前的房地产,实际上都在A股市场取得过很大的成功。这是A股的一个成就。

一个是股权分置改革这件事情,激发了A股的流动性的活力。第二次大的改革,就是创业板。创业板实际上是2009年推出来的出来之后现在为止也有七八百家公司了。它的核心的目标也是去扶持和发展创新型的企业,当然也包括中小板。

这些市场在过去的十年,促使了将近一千四五百家的中小板加创业板的企业的上市,这个其实是中国资本市场一个非常重要的现象,尽管我们在12年到15年,这些公司上涨比较多,个别的公司由于采取了外延式扩张收购并购等造成了一些15年和16年A股的泡沫,但是这个是两个方面的问题。因为这些群体很多都是民营企业为主,以科技、创新、研发为推动的企业,这些企业在创业板和中小板上市,整体来看对中国的新兴经济有所推动,所以这是一个资本市场非常重要的事情。

当前第三次比较重要的事,就是当下,我们进行科创板的改革。因为中国资本市场虽然有很多成就,但是也有很多需要进步的地方。比如我们的注册制,比如我们的上市公司监管。

实际上和发达市场相比,和中国的经济体量相比,和中国资本市场应该承担的职责相比,我们的资本市场还有很大的空间去进步。

这时候就需要改革,需要更大的动力去推动上市公司,推动直接融资,怎么在经济转型和高质量发展中起到一个重要作用,所以这一次科创板的改革是非常有意义的。

从第一批公司上市,05年的股权分置,09年的创业板的开板,到2019年科创板的开板,大致这样一个发展阶段。我有感触很深的几个点。

A评估市场成就了一批伟大的企业,包括保险、家电这些,消费上就更多了,包括我们的白酒。A股市场在不断发展变化的过程中,增加了一千多家的以民营企业为主导的,以科技创新为主导的公司,这对资本市场的转型是有很大作用,但是这些远远不能够满足我们的需求。

中国有一个巨大的经济体需要资本市场来进行支撑,需要创新发展,需要科技成长,所以有了科创这样一个背景,科创板在改革过程中是一个排头兵的作用,它可能会改变中国资本市场的结构,中国资本市场的规则,资本市场上市的监管,信息披露等等。

雪球:您能否谈一谈从做多中国的角度如何看待资本市场进行的这一系列变革?

许之彦:如果说过去30年的资本市场和中国的经济之间还存在一定的偏差的话,在未来的10年20年,中国的资本市场,伴随着中国新的经济转型,会取得更大的成功。

一方面,中国的资本市场在这个过程中它应该起到更多的作用。海外成熟的经济体达到一定的程度之后,它都需要创新,都需要科技,都需要高质量的发展。在中国在这个时候,资本市场会发挥更大的作用。

第二个方面,从中国的经济的增长的潜力,中国经济的韧性,包括中国经济本身,它形成了一个巨大的消费群体。从这一点来看,包括中国在全球化的过程中所扮演的角色,我觉得中国在中长期的情况下保持一个较高速度的增长,中速5~6%的增长,再保持10年20年的可能性还是非常之高的。

中国资本市场本身也在改革。这样的话长周期的角度来看,我认为中国A股迎来了更好的一个发展基础。

做多中国的理由来说,比如美国市场它从90年代到现在,整体涨了很多,实际上它是一个一个长周期的行情。我认为中国的A股市场未来很大可能性会开启一个长周期的行情。行情的背后是因为中国的宏观经济的转型,对资本市场的诉求,还有本身资本市场的变化。

中国能够保持中长期的中速增长的经济的实力,投资A股市场应该说是全球最有前景最有吸引力的,所以做多中国的最大的核心的动力来自于资本市场本身的改革,和中国经济中长期的成长。

海外的经验只是对我们来讲是一个比较好的参考,但是核心的发展还是取决于国内自身的发展。

雪球:中国公募基金行业在过去这些年发展迅猛,许总在公募基金已经从业超15年了,您如何看待公募基金过去这些年的发展历程?当前的中国公募基金行业和许总15年前加入华安基金时相比,最大的变化是什么?

许之彦:我觉得过去21年的公募基金发展是从无到有的一个过程。大概15年前我到了华安基金,当时实际上的基金的产品很少,每家每年发一两个产品,也基本上是复制海外成熟的产品为主,当然我们也做了本土化的很多创新,。

当时的公募经济发展应该说是一个初步阶段,初步阶段的特色就是大家不了解,市场空间也没这么大。到今天为止,我们的公募产品已经非常丰富,也非常多元,也有各种各样的产品架构,规模上也取得了比较大的成绩。已经经历了从产品稀缺供给到产品的丰富多元,从老百姓对公募基金不太了解,到公募基金逐步成为投资者参与到市场的一个主要的工具之一这个过程。

从我们的管理的角度来看,以前公募基金的管理相对来讲比较单一,现在逐步进入了专业化管理阶段。

当然公募基金发展本身的过程中,我们也看到很多现象。

第一个,我们的产品结构上还存在比较大的改善空间。就是说我们股票型的基金,偏股混合的基金,以投资权益类为主的基金的占比还是非常低的。这个需要通过公募基金的管理能力,通过更多的投资者的参与来解决。

第二个,公募基金里面大家同质化的竞争还是非常严重的,当然这是这个行业本身发展的趋势。但是在这个过程中,还是要形成每一家公司它自身的核心竞争力,包括服务客户的能力,投资管理能力,风险控制能力,包括不同的投资特色。

第三个,公募基金本身的发展其实也伴随着中国的经济结构的变化。比如在消费、科技,在大市值核心资产上,公募基金有非常强的优势。

所以从这几个角度来看,公募基金还有比较大的提升空间。当前权益的市场,基金的占比是非常低的,和海外暂时没办法比。我们的公募基金中股票型基金,包括偏股混合基金,大概只有2万亿多一点。

如果跟15年前相比,我觉得最大的变化主要就是这几个方面。公募基金被更多的投资人所了解,而且被时间所证明,公募基金是很好的投资工具。当然,也是有比较大的提升空间。

雪球:过去这几十年做多中国资产在全球范围内可以收获不错的Alpha超额收益,请问您认为做多中国的Alpha主要源自哪些地方?未来做多中国的Alpha又主要由哪些因子推动?

许之彦:从过去20年的经验来看,数据来表明公募基金确实获得了比较好的Alpha,当然中国的股票本身的波动比较大,投资者在上面获得的Alpha没那么高。

从公募基金的年化收益来看,过去20年,主动投资大概在15个点左右,在全球的公募基金主动基金里面确实是很高的。被动我们统计下来,差不多在10个点左右。

但是我们的投资人确实没有获得这么好的收益,主要来自于多个原因。其中之一就是投资人往往追涨杀跌,存在羊群效应等因素,这些因素使得我们投资人没有获得那么高的Alpha。

中国的Alpha在过去的这些年还是非常明显的,主要来自于几个方面。

一个是中国市场属于新兴市场,新兴市场里面的市场的有效性在之前实际上没那么高的,当然现在已经得到明显的提升。

第二个是因为中国的经济发展的结构性问题和发展的机会非常多,中国行业与行业之间的差异很大,风格与风格之间的差异也很大,个股上又有很多公司增长的非常快,所以这些Alpha是来自于一些公司在新的产业的布局,某些方面中国有些公司确实走得非常超前,也是过去这几年中国的阿尔法的主要来源。

未来获取中国Alpha的难度会增加。为什么这么说?中国的市场有效性在提升,包括机构投资人的参与,外资的进入,监管的力度加强,使得我们获得超额收益的难度增加。中国最大的阿尔法其实是来自于中国经济本身的增长和资本市场的改革,这个Aplha在全球来说都有比较大的竞争力,Alpha在这里不再是选择个股,而是在大的资产配置上。

雪球:当前全球正兴起新一轮科技创新潮,从公共部门到企业都希望能够把握好这一机遇,资本市场也不例外,科技创新实际上也非常需要资本市场的支持,您对资本市场和科技创新怎么看?资本市场如何助力科技创新,如何帮助科创企业发展?

许之彦:资本市场是科技创新的一个重要的摇篮。

来举一个简单例子,大学毕业我们看到很多海外成功的大的企业,很多人都是白手起家创业,在创业的初期是不会有银行给他贷款的。这个时候这些人想在市场里面的把自己的科研成果转化为生产力,同时成为推动科技创新的主力的话,其实是需要资本市场的帮助。

一方面,资本市场本身它的核心是提高资本诉求,而资本诉求最大的成长性是来自于创新驱动。所以这二者之间实际上是天然的一对。资本市场的核心目标是为企业服务,而企业服务里面最直接的一个服务就是科技创新。银行还可以给大企业、国有企业来贷款,但是这种创新的企业就没有办法给它贷款。所以要大力发展科技创新,提高中国增长的质量从中长期来看,提升我们的经济实力一定要发展资本市场。科创板的推出的立足点就在于让资本市场更好地服务科技创新企业。

第二,二级市场是一个价格发现,提供市场流动性和更好的完成市场融资的场所。所以公募基金加大二级市场对科技企业的投资,这本身是提升A股估值和流动性的表现。

一级市场层面,我觉得要尽快将科创板的成功经验复制到创业板,完成IPO的注册制,使得更多的企业能够到市场里面去崭露头脚。

雪球:您之前表示非常看好国内基金和ETF的发展前景,要做指数和指数化投资的先行者,这些年国内指数基金和ETF也确实呈现出快速发展的态势,您能否聊聊您对国内指数、ETF的最新看法?为什么中国的指数基金在近年才开始受到越来越多的投资者青睐?

许之彦:到今天为止,我们的指数基金接近7000亿的规模,十二年前也就是七八百亿这样一个情况。所以我经常说在过去的12年,我们增长的接近十倍,这是一个朝阳的行业。很少有一个行业在过去的十年能增长十倍。增长十倍,这是巨大的潜力。

我前段时间发表过一个观点,中国的ETF未来十年还可能有接近十倍的增长。这个听起来有点夸张,但实际上一点都不夸张。

国内的公募基金市场里的钱理应获得的市场份额应该要远远高于投资价值,我们现在50万亿的股票市值,十年以后我们可能接近80万亿。而公募基金在美国的市场基本上占了20%~30%的市场,20%的市场对于我们来说就是16万亿。美国的市场到今天为止,已经有一半的规模被指数基金管理。所以假设10年以后A股80万亿的市值20%给公募基金管理,按照公募基金当前的投资能力和市场影响是能够达到的,20%就是16万亿,15%就是12万亿。这里面的50%由被动基金管理,这就是至少接近6万亿的规模。而其中ETF就是主力。

所以我说未来十年可能有十倍的增长,这个其实是一点都不夸张,而且是确实应该能够发生的。

从这个数据来看,它为什么会是这样?第一个原因,是中国经济中长期的中速以上增长,第二个就是中国资本市场本身的改革。

紧接着从微观层面上我们看到最大的变化,是中国市场有效性的提升。有效性的提升使得绝大多数人中长期很难战胜指数。机构投资人的专业程度和个人投资人对指数的偏好的提升,也会使得我们指数的份额也会快速提升。

为什么指数基金这些年才被投资人青睐?实际上股灾和熔断之后,包括资本市场的一些监管,包括近期的科创板的改革,使得我们市场的有效性从微观的层面得到大幅的提升,这是一个重要的拐点。而之前的市场大家对指数还有很多的质疑。

到今天为止,我觉得这种顾虑,各种担心就完全没有必要了。特别是我们的历史数据,沪深300全收益指数,在过去的1年、3年、5年,平均下来只有20%的人战胜了沪深300全收益指数,这20%指的是股票型基金和偏股型基金。

所以我觉得指数之所以受欢迎,最大的原因就是资本市场内在的变化和我们本身市场结构的变化。

雪球:雪球上关于基金的主被动之争有非常激烈的争论,有人认为主动型基金靠谱,有人认为被动型指数基金才是资产配置的最优选。您是指数投资领域的行家,能否从更专业的指数基金在产品和机制设计上谈谈,以指数基金为代表的被动基金相对主动基金的优势?以及您对基金的主被动之争怎么看?

许之彦:我认为一个优秀的主动投资,和典型的专业化的指数的投资,都是投资者比较好的选择。二者之间的竞争实际上是投资人怎么看待主动投资和被动投资,哪一个能更好地服务客户。

对于指数基金,我经常做一个比喻,指数基金最大的优势来自于成本。在市场有效性提升的过程之中,它的低成本的优势会慢慢放大。指数基金在综合成本上大概每年能够节约2到3个百分点,这个成本是给投资人节约的。

一个人去投资,每年要多战胜市场的两三个点,它才能够和指数基金的业绩一致。对主动投资而言,这一点并不是那么容易。

主动基金的持续性和有效性不够稳定,包括人员的变化,各种考核机制的影响,决定了主动基金的业绩经常出现一个一个不同的阶段。

指数化投资,它的最核心点是它的业绩持续性,它的低成本,可复制可预期,。而主动投资要和被动投资竞争,一定要建立在自己的风格特点,中长期的超额收益,人员的稳定,投研平台的健全等基础上。

我经常把二者的竞争放到一边,只有相互学习,相互促进,主动和被动基金才能更好的服务客户。

雪球:中国经济发展步入新时代,各行各业也迎来新的发展阶段,许总管理了华安沪深300、创业板50、中证银行、上证龙头、上证180、中证高分红等多只指数基金矩阵,这里既有宽基,也有行业指数基金,请问您投资者应该如何识别什么是好的基金?又应该如何做好基金的投资配置?

许之彦:识别什么是好的基金,最核心的有两个层面。

假设要做一个非常中长期的投资,其实可以投资两类指数。一类是表征指数,就是表征整个市场,具有投资性的表征指数,比如沪深300,上证180、创业板50。沪深300代表沪深两市,上证180代表了上海市场。创业板50代表了创业板里面最核心的资产。所以从表征指数来看,我觉得中长期的投资没有问题。

另一类投资就是行业。行业在不同的市场阶段它的表现是有差异的。比如在宏观经济相对弱势的时候,银行、消费性的行业还是能取得比较好的成绩。但是在市场比较活跃的阶段.科技行业又表现出不同的特征。

所以第一个层面,投资人要选择表征指数去投资。第二个层面就是如何选择更具有风格特征的行业指数或者风格指数。

每个月度我们都有非常明确的资产配置的观点提供,从客户的角度出发,对我们当前管理的资产给出配置建议。应该说从实践的角度,我们取得了不错的效果。因为我们的投资人绝大多数不具备这样的配置能力,他也不能简单的去听市场的“股评家”一些建议而去盲目的投资,所以我们既推标准化的产品,又推我们的资产配置服务。我们是从这个角度更好地解决这个问题的。

雪球:现在海外的指数类似MSCI、富时等都在提高A股的权重,您能否谈谈海外指数提高A股权重对中国资产、中国资本市场的影响?

许之彦:MSCI纳入、富时纳入等等到今天为止,外资持有A股大概1.6万~1.7万亿股票的资产,在整个A股的资产里面还不到三个点,整体的持仓量还是不高。美国大概有16%,日本大概有30%,英国欧洲也有20%左右被海外持有。我觉得中国海外资金的占比还有很大的空间提升。

再一个他们的管理理念,他们对上市公司成长性的要求,对上市公司的治理要求,其实对国内完善上市公司治理等方面,都是非常有力的推动。

海外在配置中国,这表明中国资本市场本身的吸引力在增加,也对中国的资本市场的健康发展有积极的促进作用,此外,海外资产占比的提升空间还是比较大,这也会使得中国市场的有效性,中国市场的透明度各个方面有明显的改善。

雪球:今年股市非常流行“核心资产”,您认为的中国“核心资产”是什么?做多哪类中国“核心资产”有可能获得长期超额收益?

许之彦:我觉得中国的核心资产大概有两类。

一类是表征中国资产的特征,表征指数,也就是我刚才讲的沪深300,上证180,创业板50,这些核心的中国资产它本身就是表明中国市场。它的估值,它的流动性,它的各方面中在全球范围内都具有比较好的潜力。

第二类核心资产是中国差异化的,由中国的行业结构和特征中国的特定发展阶段决定的。

当前这个阶段。中国其实正在做一个高质量的转型,我们的消费,我们的健康,我们的医疗,我们的科技,其实这些是在中国未来有巨大发展空间前景的,这一部分我觉得是第二类核心资产。

投资人要想获得核心资产的收益,投资方式是是两个,一个是抓我们刚才讲的表征,另一个就是在行业、产业的选择上有一点倾向性。这两类都是非常重要的。投资成长性高,而且在中国的市场能满足中国未来的经济的转型和消费的升级,科技进步的这一类核心资产,我觉得能够获得更好的收益。

雪球:您对黄金近期的行情怎么看?您认为有哪些比较好的黄金投资方式?

许之彦:在目前来讲趋势行情还远没有结束。因为整个的世界格局在发生一些大的变化。

从全球央行的货币政策来看,降息的趋势还是非常明星。美联储也会继续沿着它的降息之路去降息的。金融危机之后,主要的经济增长模式已经用尽,中美的贸易冲突也使得经济的前景更为担忧。

并且全球央行在增持黄金,利率还在有进一步下降的空间,欧洲又重新启动了新的QE,我认为全球的经济可能在未来2到3年,还是处在一个相对低迷的阶段,货币相对宽松和利率下降,这是一个确定的趋势。

所以黄金我认为还有很好的机会。而投资黄金的最核心的方式,对我们的基金投资人来说就是投资黄金ETF。华安的黄金ETF具有垄断性的优势,我们现在有26吨左右的黄金,接近90亿的规模,是亚洲最大的黄金ETF。

在过去的三个月,我们的份额也提升了30%以上。整个市场对黄金的预期我觉得还是非常明确。华安在黄金上,既是创新者也是领导人,市场占比超过60%。黄金ETF是非常好的黄金投资方式。

雪球:当前中国经济转型期,如何看待中国接下来的产业结构变化?许总管理了很多行业指数基金,投资者应该如何选择才能更好地受益于这些变化?

许之彦:其实在过去的五年,在供给侧的改革下,中国发生了非常大的产业结构变化。最大的变化就是传统性的行业有可能还会逐步下降。中国的宏观经济在减速并且转型的过程中,很多行业可能要寻找更好的出路,比如选择进出口或选择产能的转移。

中国最大的需求来自于人口的老龄化,健康的提升,教育的提升,新兴的互联网,更好的技术性的服务的这些提升,在这些方面中国还有巨大的空间。这些行业都比较分散,确确实实也可能会面临着一些不确定性。

我们的创业板50包含了主要的刚才我提到的一些比如医药,大概占比20%,TMT占比40%,包括一些很重要的国家支持的科技行业。创业板50本身也是一个以科技为核心的指数。

雪球:经济转型也好,包括资本市场发展也好,因为以前和现在其实是不太一样的,您对年轻投资者有怎样的建议?

许之彦:未来肯定是年轻人的世界。年轻的投资人,其实投资的核心目标是战胜通胀,并获得好的、稳健的收益。对年轻人来讲,我觉得应该去更多的关注新兴产业的发展,还有整个世界运行的一些格局性的变化,我觉得他们一定要做好这方面的配置。

雪球:马上就是国庆70周年了,值此新中国成立70年之际,就“做多中国”这个话题,您还有什么想对雪球上的球友以及广大投资者说的?

许之彦:在指数化发展大的背景下,大家要坚定指数的投资理念,投资指数,应该说是一个大道至简的方法,也能使得投资人能在中长期获得比较好的收益。我觉得做多中国最核心的点就是做多指数,做多中国核心资产的指数。

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