风险提示：本文所提到的观点仅代表个人的意见，所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。
作者：张翼轸
来源：雪球
周五，拜新晋“万税王”特朗普所赐，美股可谓是“血雨腥风”。S&P 500指数单日大跌 5.97%，纳斯达克指数下跌 5.82%，今年迄今跌幅更达 19.28%。
虽然特朗普政策层面的突然袭击有些始料不及，但美股会下跌，对于 EarlETF 的老读者，应该不是一件出乎意料的事情。。
均线不是预测未来的“水晶球”，但在许多次大跌之前，往往技术面已经走坏——只能说在美股这种顶层漏风的市场，利空大爆发之前，早就有先知先觉者夺路而逃，引发技术面走坏。
这次大跌，对美股有信仰，但又嫌弃仓位不够多的股民基民，都想着加仓，还来问什么位置合适？
对于本轮美股的下跌，作为一个波动率交易者，还是要从波动率层面，展开多聊聊。
你或许已经在新闻中看到过，伴随周五的大跌，VIX 指数创出了多年的高点。
01
VIX背后的恐慌
什么是 VIX？
VIX，全称是芝加哥期权交易所波动率指数，它是根据标普500指数期权的隐含波动率反推出来的，代表市场在未来30天内预期的年化波动水平。当市场情绪平稳，VIX多在15至20点之间游走；而每当危机爆发，投资者急于对冲风险，VIX便会快速升高。它的本质是一种反映“担忧程度”的指标，所以也被成为“恐慌指标”。
周五收盘时 VIX 有多高？下图一目了然。45.31 点的位置，是 2020 年“新冠疫情”以来的最高值，和 2010 年“闪电崩盘”和 2011 年美国失去AAA 主权评级的两次也可以匹敌。
周五的恐慌，不被体现在VIX 这个“恐慌指标”，同步也体现在 VIX 期货的期限结构上。
VIX不能直接交易，但它的期货合约却是一种真实的风险博弈场。正常情况下，VIX期货呈“正向结构”——即越远期合约价格越高，这反映了投资者愿意为长期不确定性付出更高的成本。而周五的期货价格却反常倒挂：现货VIX飙到45.3，最近期合约32.55，次近期仅28.55。这不仅是“倒挂”，而是现货远高于所有期货的一次严重结构性撕裂。
这种结构意味着什么？意味着市场正在经历一场“极短期的恐慌爆发”，而且这种恐慌没有被期货市场所完全“确认”——这其实反映出一种深层的分裂：交易盘在狂热逃避甚至不惜用期权避险，而专业波动率玩家却还在观望，甚至不愿为未来一两个月的高波动率付出更高价格。
是的，用 VIX 指数减去 VIX 期货最新月合约(F1)构成的 VIX-F1，是我关注市场恐慌的又一指标，甚至比 VIX 本身更重要。
从下图可以看到，以 VIX-F1 来看，此次的恐慌比 2010 年和 2011 年更甚。
考虑到当下的美股，估值本就不低，地缘政治又出现巨大不确定因素，前景充满不确定性。
乐观角度，次贷危机是经济真出大问题撑不住，这次短期至少更多归咎于特朗普瞎搞，如果关税能够缓和，相对好救。
悲观角度，这几年美国经济靠“撒币”，本身不那么容易持续，资本市场的财富效应是重要支撑，万一戳破救不回来，可能就是恶性循环了。
所以对于稳健派玩家，或者像我这样对美股没有信仰，甚至看好美国长期债券的玩家，心中是要有 2000 年或者 2008 年熊市的心理预案的。
那么，站在波动率玩家角度，怎样的市场是开始逐步安全了？
下图是对 2008 年至 2009年次贷危机相关指标的复盘。
02
何时做多？
我觉得以下几个指标值得关注：
❶ VIX-F1，重新回到零值区间。至少期权玩家和 VIX 期货玩家对波动率的预期一致。次贷泡沫中，这个趋势出现在 2008 年末，的确是次贷危机稍有喘息的时刻，虽然后面还来了一波再下跌。虽然从股票多头来说，还有小风险，但对于做空波动率的玩家，已经是不错的位置了。
下图是 CBOE的 Short VIX期货指数，差不多是在 2008 年就见底然后开始逐步回升了。
❷ S&P 500指数月末收盘价重新站上 200 日均线，这是一个右侧交易者趋势跟随的确认，不容易接左侧的飞刀。
❸ VIX 回落至 30 点以下。从上面的 VIX 图可以看到，2007 年还没崩盘前，VIX 一般冲高到 30 点就回落了。所以次贷危机中，VIX 回落至前期的高点以下，具有指向意义，在次贷危机中，是与 S&P 500指数站上 200 日均线相印证的。
下图是 2024 年迄今，几波 VIX 冲高也是到 30 点位置，所以回落至 30 点下甚至 20 点，才能代表市场真正的缓和，挥别恐慌。
03
能不能抄底
可以——但不是现在。
真正的底，从来不只是价格的谷，而是情绪的枯。现在，市场还在歇斯底里的高烧中，还未发汗，还未抽搐完毕。VIX居高不下、结构断裂、走势未稳，都是清晰的征兆。太多的人想抄底，是因为他们还没有真正痛过——尤其是太多的新基民，没经历过 2008，更没经历过 2000 年，不知道美股的“熊”杀伤力能有多恐怖。
而一轮真正的底部，不需要你去抄，它会慢慢等你回来。它是情绪的低语，是波动率的静默，是暴风雨过后的空气，带着湿润而寒冷的清醒。
贪婪是好的，但不是在恐惧还没完结的时候。
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