雪球私募方锐:投资者自身护城河比企业护城河更重要

雪球私募方锐:投资者自身护城河比企业护城河更重要
2019年09月18日 19:00 雪球

历经70年成长的新中国,有着超长的雪坡,是聪明投资者长期滚雪球的理想国度,在新中国成立70周年之际,雪球发起了#做多中国#的系列活动,身处中国的每一个向上的个体,都是做多中国的力量。这些年茁壮成长起来的中国私募是做多中国A股的重要力量,雪球私募又是中国私募行业的一股新生力量,本系列将与雪球私募的明星基金经理进行对话,让我们一起来听听这些专业投资的投资理念、投资策略以及对中国经济的发展趋势和中国股市的投资机会。下面是和雪球私募工场“肥尾价值一号”基金经理方锐先生的互动内容。

方锐先生@方锐-肥尾价值拥有将近18年的证券投资经历,穿越多个完整的牛熊市周期,现任上海务圣投资管理合伙企业总经理兼投资总监。他高中就开始看金融类书籍,并以阅读财经媒体为乐,前期知识的积累也为后期的股票投资打下了坚实的基础,即使在2008年金融危机的时候也能从容应对。

方锐先生管理的基金产品雪球私募工场“肥尾价值一号”成立于2016年4月5号,至今为止业绩都一直十分出色。“肥尾”这个名字并不是无中生有,他认为由于金融市场真实事件发生的概率往往比数理统计学计算出来大很多,所以正太分布的钟形曲线两端会出现大量的“毛刺”,这个毛刺就“肥尾”。他将基金产品命名为“肥尾价值一号”就是在不断的提醒自己多数事物不必然具备可掌握的客观规律,许多数学模型本身就有缺陷,时刻保持着对未知事物的敬畏之心,“专注于基本面研究”,同时在投资过程中也一直谨遵不加杠杆的铁律,他强调自己是“保守投资”以区别价值投资,他认为在未来的市场博弈中,投资者自身的护城河比企业的护城河更加重要。

雪球:您从高中开始就沉淀财务知识,大一下学期就开始进入股市实战,毕业后直接做了职业投资人,后来成功的创立了自己的私募,能否再分享一下您的故事?

方锐:在我成长的初期,国家的整个经济体系还在“摸着石头过河”。大多数人对“财经”没有太深的概念。因此,前期的知识储备与积累对我初期做股票投资的帮助很大。初中时,《读者》,《南风窗》等杂志令我对社会,经济等有了基本概念。高一时,开始看带有计划经济色彩的《中国经营报》。到了高三,第一次看到《21世纪经济报道》,封面文章是关于李泽楷的报道,从此就被吸引。记得有一次,跟同学一起去报刊亭,我买了一份《21世纪经济报道》,同学说,这是将来当了总经理才需要看的。可我在想,如果现在不积累,将来凭什么当总经理。这种没有体系,无人指导的积累过程对于一个没有经验的学生来说并不容易。需要持续的碎片化,渗透式的学习。如果没有热情,是难以坚持的。上大学后,因为我学的是财务管理专业,虽然大一讲授的都是基础课,但我已经开始自学财务与金融课程。在学习的过程中,我感觉眼前的知识正是我做股票所急需的,那种强烈的感觉至今还能隐约感受到。正是这些前期的积累,为我后期的股票投资打下了坚实的基础。

雪球:能否谈谈自己做私募基金以后,管理基金和以前做个人账户有什么不同?做私募基金以来有什么样特别的心路历程分享?

方锐:做个人账户主要是对自己负责。作为一名职业投资人,对股市波动的心理承受力自然远高于普通人。因此,个人账户可以完全放开手脚,收益与风险在一定程度上都被放大。管理私募基金则是一个公司行为,因为基金持有人众多,众口难调,有些人希望收益高些,有些人则希望波动小些。作为管理人,希望可以平衡这些诉求。我们一开始就放弃了多策略多基金的做法。因为更多的投资人可能还不知道自己想要什么。建立多只策略不同(即投资组合及权重不同)的基金会造成此消彼长的局面,最终可能只会令投资人失望而归。

做私募以来最大的感受是运作私募基金比个人做投资难度大不少。主要是这个行业严格的监管,甚至有过度监管的嫌疑,各条线都需要合规经营。而个人做投资需要考虑的法规方面的事情相对比较少。私募基金得在条条框框内谨慎行事。

雪球:在您的投资理念中,相对于向上发展空间来说往往更加注重公司的风险,风险和收益在你的投资体系里是如何权衡的?

方锐:首先是如何定义投资风险。我们对风险的定义是:是否对所投资的标的足够了解,是否能大体评估出标的的实际价值,是否有相对合理或偏低的购买成本。如果以上三点的回答都是肯定的,那这项投资就是风险高度可控的。在权衡风险与收益的过程中,我们始终把风险控制放在首位。在漫长的投资生涯中,有时候我们会跑的快一点,有时候会跑的慢一点,这都无所谓。但是要尽量把控住大的风险,不要摔大跤。在控制风险的同时,也就意味着一些不确定性较强的机会会流失,这是必然的。如果一项投资需要通过拉高风险来博取收益,那我们通常会放弃。

雪球:您在投资中有一个铁律就是不使用杠杆,不用两融,更不用配资,仓位最多是百分之百,这也十分符合您保守投资的理念,除此之外请问您在投资过程中还有其他一直遵守的铁律可以和大家分享的吗?

方锐:是的。不使用杠杆是一条铁律。迄今为止,在肥尾基金的运行过程中,权益类仓位甚至从来没有超过90%。从根本上讲,这是基于对未知的敬畏。迄今为止,很多自然事物的因果关系,我们并不清楚,整个人类都不清楚。但是人类在阐述观点,解释事物时,习惯于强加因果关系。我也是逐渐意识到这一点,并习惯性的用“无知”来警醒自己。基于此,对于期货,期权之类的金融工具我们也不使用。

雪球:2018年您出版了《股东价值之路:基金经理解读巴菲特致股东的信》一书,也可以看的出您对老巴的投资理念研究的较为透彻,但您一再强调自己不是价值投资而是保守投资,如何理解价值投资和保守投资以及两者的核心不同呢?

方锐:我从2002年一踏入股票市场就专注股票的基本面与价值评估。曾在2004年时通读了巴菲特历年致股东的信。在十八年的投资生涯中,我发现很多人谈论价值投资,但其实大家对价值投资的理解各有不同。我曾说过:一千个投资者眼中有一千个格雷厄姆(或巴菲特)。大概在2006-07年时,我开始强调“价值投资”纯属废话,投资当然要看值不值。所以此后我只说“投资”二字,几乎不再使用价值投资一次。再后来,为了使我的投资理念容易理解,我使用了保守投资的说法。可以这么说,保守投资是我个人理解的一种“价值投资”。这也就谈不上价值投资和保守投资的区别了。

在我的保守投资体系里,我们有明确的投资目的:抵御通过膨胀,分享经济增长。因此我们专注于基本面与价值评估;我们不做睁眼瞎,对宏观事物保持研究与关注;我们不排斥交易,在保持低换手的同时,需要控制仓位时,坚决控制仓位。我们不自欺欺人,我们认为大多数事物不必然具备可掌握的客观规律,我们只能在少数可知的范围内谨慎决策。

雪球:您曾说对于一个毁灭价值的烂公司,长期看价值趋于零,所以走过的几乎任何价位长期看都是贵的,而对于一个持续创造价值的好公司而言,长期看其价值可以不断创新高,对于任何价格,只有足够长的周期看都是便宜的。往往对于普通投资者来说很难通过后视镜看问题,所以您买股票的如何判断企业和公司的成长性?

方锐:这是一个不错的问题。对于一个公司是否能成为伟大的公司。如果站在现在,立足未来,我们其实是很难先验的得出结论的。因此我们需要对公司未来的发展做谨慎而非乐观的判断,需要不断根据当前的信息作出动态的调整。这些年,我们观察到,多数企业的保持竞争优势的时间越来越短。快速的科技革新,正在加速摧毁一个公司,甚至整个行业的护城河。实际上在我的投资体系里,我更喜欢向下看,而不是向上看。更喜欢评估现有资产带来的价值,而不是依靠未来高成长带来的价值。这样犯错的几率可以减少一些。

雪球:您的基金成立以来获得了远远跑赢大盘的超额回报率,如果对超额回报做个业绩归因,您认为主要是哪些方面?未来是否能持续创造超额收益率?

方锐:肥尾基金的超额回报主要来源于消费股和金融股。超额收益的根本来源于所选个股的价值被低估的程度超过整个大盘。实际上过去三年多来,很多股票是处于高估状态的。在肥尾基金成立的三年半以来,平均每年跑赢上证指数30多个百分点。从长期看,我们有信心在未来继续取得超过收益。

雪球:当下看做多中国这个话题,您怎么看中国的竞争优势和成长性?方锐:改革开放四十年来,中国经济在各个主要工业领域都取得了巨大的领先优势。普通老百姓的实际生活水平也得到了实实在在的提高。我认为制度优势加中国人的勤劳肯干两者缺一不可。看看一国两制下的香港:从香港八十年代末的电影里可以管窥到,香港普通人至今名义收入三十年来没有太大提高,实际收入水平三十年来几乎停滞不前。反倒是,大富豪,大资本家集团发了横财,财富水平提升了几十倍。一个弱势政府(特区领导层)加上强势的资本家集团,最终导致“黄台之瓜,不堪再摘”。今天的香港,让我想到了《让子弹飞》中的鹅城。客观的说,不同国家的发展模式,本质上都是一种社会发展的实验。我们都不可能先验的得出结论,也不能在实验中途妄下定论。在此,我对“中国模式”的未来充满期待。

雪球:您对消费,金融领域、医药,优势制造,泛公用事业等几大领域颇有研究,早起投资就是以消费股起家,未来您还看好消费股吗?

方锐:是的,以上几个领域都是我长期重点关注的。消费股我依然是长期看好的。只不过当前形势下,消费股的估值偏高,所以整体仓位配置在消费股上的比重不大。

雪球:今年以来虽然市场环境变得更加复杂,但是股市涨势很好,市场对股市相对乐观,做多中国核心资产情绪高涨,不少行业龙头都纷纷创下历史新高,您如何看待目前中国核心资产受追捧的现象,未来是否会持续产生超额回报?

方锐:过去几年,特别是15年下半年以来,A股市场发生了剧烈的结构性调整。出现了冰火两重天的局面。一方面是一些具备长期优势的核心资产估值持续提升,股价不断创下新高。另一方面,一些垃圾股,概念股则跌跌不休,被市场抛弃。我认为这是A股市场愈加国际化,“聪明钱”持续涌入的结果。现在的三千点跟五年前或十年前的三千点比早已不可同日而语。随着市场的不断演化,一种趋势往往会有走到尽头的一天。我不知道核心资产未来能否持续产生超额收益。我只知道,投资者的超额收益会越来越难以取得。在未来的市场博弈中,投资者自身的护城河比企业的护城河更加重要

作者:今日话题链接:https://xueqiu.com/8152922548/132988171来源:雪球著作权归作者所有。商业转载请联系作者获得授权,非商业转载请注明出处。

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