恒大从2017年起就喊着要降负债，还制定了三年计划。按照那份计划，2018年6月底净负债率将降到130%，2019年6月底降到100%，2020年6月底降到70%。实际呢？2018年6月底降到了127%，如期完成，但随后，这个减债计划就半途而废了，净负债率反弹到150%~160%之间。如今，龙头房企中净负债率比恒大还高的，目测也就融创中国了，2019年底是181%，永续债当债的口径。
恒大为什么没有完成2017年制定的三年降债计划？今天我来分析一下。
1、进入新能源汽车领域，影响净负债率10个百分点。2017年下半年，恒大做出重大战略决策，造车。2018年，净投入了大约200亿人民币，2019年，净投入了大约150亿人民币，两年合计350亿元。350亿元什么概念？从恒大集团角度看，就是多花了350亿现金，或者少还了350亿有息负债，不管怎样，都使净有息负债（=有息负债-现金）少了350亿元。而中国恒大的账面净资产总额是3500亿元左右，这意味着，造车使恒大的净负债率提高了10个百分点。假如不造车，2019年底的净负债率会从159%下降到149%。显然，这不是计划未完成的主要原因。
2、拿地略超预算，影响净负债率10个百分点。2018年，恒大销售5250万平米，5500亿元，拿地5000万平米，800亿元，大致平衡。2019年，恒大销售5850万平米，6000亿元，拿地6700万平米，耗资1400亿，超预算了大约400亿。估计是并购的好机会太多，没忍住。
3、全款分期导致回款慢，影响净负债率30~40个百分点。截止2019年末，中国恒大约有3000亿已售未回款，其中绝大部分，你在报表上看不到。你在报表上能看到的，是已售已回款，分两部分，已交楼的在应收贸易款里，约500亿，未交楼的在合同负债，1300亿，合计1800亿。并表口径已售未结4500亿，未并表的已售未结估计有几百亿，所以，大致的已售未回款规模3000亿。其中，一大半是全款1至3年分期导致，一小半是银行按揭款的滞后。假设全款分期模式全部被银行按揭模式替代，估计去年起码能多收回1000亿现金。而这1000亿，就能影响有息负债率三、四十个百分点。
4、其他方面的影响，就忽略不计了，大体抵消。比如文旅乐园配套前期投入大、分红滞后、增资盛京银行等等。
大体上，我所列的前3个原因，导致了中国恒大净负债率少下降了50~60个百分点。或者说，排除这三个原因，中国恒大2019年的净负债率本应降到100%以内。今年上半年再加把劲，大体有望完成当初的降负债承诺。当然，这是假设，实际没完成。我估计，恒大管理层在2017年做预算时，没考虑到文旅项目后来会有这么大比例的全款分期。这导致2018和2019两年，中国恒大的综合回款率非常差。
所以说，任何一项战略，都是有利有弊的。一二线城市郊区文旅大盘项目的好处是低价拿地，坏处是项目前两三年现金流并不好，后期才会苦尽甘来。
作者：正合奇胜天舒链接：https://xueqiu.com/7315353232/146003931来源：雪球著作权归作者所有。商业转载请联系作者获得授权，非商业转载请注明出处。
