今天是2024年5月1日，"五一"小长假第一天，笔者老老实实宅在家里没出门，今天就聊聊最近因为万粉大V唐朝而火热的苏酒龙头股——洋河股份。
写作本文前，笔者曾尝试到网络搜索下看看唐书房的主人唐朝究竟持有多少股洋河股份，竟然引起这样一场轩然大波，很遗憾，搜索未果。接下来，笔者就用自己的价值投资体系给洋河股份来一次全面“体检”。
一、四分位扫描
第一项检查照例是四分位快速扫描，结果见上图。截至2023年年报公布数据，洋河股份581亿净资产当中，包括280.45亿货币资金、80.22亿交易性金融资产，有效净资产大概220亿，按照2023年一年产生100亿净利润水平，资产质量非常优秀，这一点通过76%的毛利率和37%的净利率得到验证，远远高于整个酿酒行业平均水平20个百分点。
全年净资产收益率20%，但严重依赖一季报业绩，一季报11%的ROE，几乎占了全年一半业绩，这也意味着二、四季度基本是吃土行情。市盈率和市净率估值分别为5.91倍和2.47倍，低于行业平均水平，但市盈率和市净率估值水平，看看而已，估值到底是高是低，笔者在文章最末用一眼定胖瘦方法评估。
小结：优质资产、护城河深、PE/PB偏低。
二、营运能力
看上图，有两个关键指标值得我们关注：一是净营运资本（蓝色）自2021年逐步下降，营运资本减少具有积极意义，说明企业在上下游供应链中被占款额度减少；二是账上的货币资金（紫色）从2021年开始，由不到100亿快速积累到2023年底的280亿，说明公司这几年赚到了真金白银。这一点也可以通过洋河股份最近10年的现金流变化情况得到验证，见下图。
2014年洋河股份现金流（黄色）25亿左右，21年底达到巅峰153.18亿，但2022年急剧收缩到36.48亿，2023年虽然恢复到61.3亿，但依旧低于2019年水平。
因为经营现金流与公司每年销售业务紧密关联，现金流存在波动，自然也说明销售不稳定，笔者认为这块是洋河股份的减分项，大家可以看看浓香型白酒题材股——泸州老窖的现金流有多么漂亮，见下图。
上市公司利润表中的净利润可以美化，但是经营现金流却是很难去动手脚的，泸州老窖虽然每股盈利不到洋河的1.5倍，但是股价几乎是洋河股份的两倍，我认为现金流是影响二者估值差异的一个因素。
小结：供应链占款减少，账上累计货币资金多，但现金流波动明显。
三、盈利能力
笔者认为判断上市公司盈利能力高低，最重要的指标就是每股盈利（EPS），为什么这么说？截至最近一个交易日收盘，A股沪深两市5361只股票，99.9%的股票，在发行上市初期票面价值就是1元，不论沪市还是深市，不论什么行业，所有上市公司每一股股票的原始价值是以1元每股作为基准原点。
大家现在看到的大部分股票股价都远远大于1元，按照“股价Price=PE*EPS”这个基本计算公式得知，股价要么由于发行机构给定的市盈率PE估值较高，要么就是股价伴随上市公司每年EPS业绩增长而增长。
大家看上图，洋河股份每股盈利由2016年不到4元每股，稳步增长到2023年的6.65元每股，8年增长了66%。再看每股分红，2019~2021年连续三年，每股分红3元没有增长，2022年、2023年开始每股分红增加的3.74元和4.66元。
小结：每股盈利EPS稳定增长，但每股现金分红间歇增长
四、一眼定胖瘦估值通过上述分析得知，洋河股份作为来自江苏经济大省的准一线白酒，拥有双沟、洋河两个老字号品牌，每年净利润、每股盈利大概率会在白酒市场份额向头部企业集中过程中稳步增长，我们可以把洋河股份股票看作是一种特殊的“债券”，以十年期无风险国债收益率2.3%为估值基准，预留一定安全边际的情况下，按照目前每股盈利6.65元、其中3.74元现金分红的业绩水平，我给洋河股份估值的合理价格区间93.5元~150元之间，目前95元的股价相对低估，有一定安全边际。
五、洋河股份的“忧”
现在的洋河股份，可谓是内忧外患，一方面在全国白酒市场存量竞争过程中，前有五粮液、泸州老窖、山西汾酒等其他一线白酒围追堵截，另一方面，本省小兄弟今世缘在其身后穷追不舍。这种过度竞争局面，注定了洋河股份今后业绩增长潜力一般。
全年ROE保持在20%，2.47倍市净率估值，有效净资产收益率（ROE/PB）大概8.09%，加上每年股息率3%，年化收益率刚好能维持11%左右的两位数增长水平。
六、洋河股份的“喜”
说完洋河股份的忧，再看看洋河股份的喜在哪里。那就是截至2024年一季报，洋河股份最近几年积累的高达36.38元每股未分配利润，如果洋河管理层能够加大每年分红比例，这36元的每股未分配，每年每股分红6元，足可以分6年。
真达到每股分红6元的话，洋河股份的股价底部最起码要被抬升到150元每股。所以，洋河股份管理层手里还是有一把好牌的，如果花费个五六年把每股36元未分配利润全部分掉，那么每股股价至少抬升55元，就看管理层会不会算这个帐，有没有这个魄力。
本文早些时候首发于鹅厂号。
