聚焦“中特估”

聚焦“中特估”
2023年05月23日 18:00 国泰基金

本文转自:JIC投资观察

5月18日至19日,中国—中亚峰会在陕西西安举行。

今年是 “一带一路”倡议提出十周年,我国预计还将筹办第三届“一带一路”国际合作高峰论坛。年初至今我国已与包括伊朗、沙特、俄罗斯、法国在内的多国进行外交活动,“一带一路”建设有望加速推进。

在外交事件的推动下,央国企上市公司有望实现估值业绩双升,今年颇受关注的“中国特色估值体系”的概念再度受到热议。

2023年以来,市场对于“中国特色估值体系”(以下简称“中特估”)的关注度持续升温,投资热情日益高涨。今年以来中特估指数累计涨幅已经达到27.07%,远超同期沪深300指数的2.75%。(数据来源:Wind,截至2023.05.16)

01“中特估”指的是什么

“中特估”是“中国特色的估值体系”的缩写。

2022年11月,证监会易主席表示,需要对中国特色现代资本市场的基本内涵、实现路径、重点任务深入系统思考。要把握好不同类型上市公司的估值逻辑,探索建立具有中国特色的估值体系,促进市场资源配置功能更好发挥。

而“中特估”这三个字,实际上和“茅指数”、“宁组合”一样,起初是二级市场的网络用语,受“中特估”迅速传播,逐渐转化为活跃的市场投资者所理解的“中字头”央企的持续上涨。因为它既有预期差,又有持续故事可讲,成为了市场博弈的热点,从三大运营商、两桶油、再到一带一路最后扩散到了金融板块。

“中特估”在广义上说,是证监会系统对中国特色现代资本市场的基本内涵、实现路径、重点任务作更加深入系统的思考;是坚持实事求是,大胆探索、小心求证的一种金融监管机构的沟通;狭义上说,是二级市场生态圈解读的上市国有企业尤其是央企的估值提升,赋予估值溢价。

二级市场在宏观叙事的基础上,又从估值模型构建、定价因子等具体方面进行了研究(包括了比较研究)。一些科创企业、北交所公司注重研发属性,目前公司估值或被系统性低估,估值有望重塑,部分细分优质低估产业、“专精特新”标签企业受到关注。

当然,即使没有“中特估”的概念,央企和国企在二级市场上的股票本身也有较高的投资价值。比如高分红率和相对较低的波动率。新一轮央国企改革进一步聚焦提升国企核心竞争力、经营质量和效益效率,推动国有企业质量提升和价值创造,这也是构筑“中国特色估值体系”、推动国企估值重塑的重要基础。

02央企是国民经济的“压舱石”

那么,应该如何看待央企在国民经济以及资本市场中扮演的角色?

从经济发展角度,央国企是国民经济的“压舱石”,在基建、房地产、能源等经济关键领域占据着主导地位。凭借自身特点,国有企业在稳定性、技术能力等方面具备领先优势,而且往往能在危机时刻能发挥助企纾困作用。

数据显示,央企2022年全年实现营业收入39.4万亿元、同比增长8.3%,利润总额2.55万亿元、增长5.5%。有效支撑了我国经济发展保持稳中向好。(数据来源:开源证券)

同时,在国企改革三年行动后,央国企提质增效成果明显,逐步完善市场化经营管理,中国特色的现代企业制度更加成熟稳定。

截至今年3月,央企和国企的上市公司数量在A股的占比超过1/4,而市值占比接近45%。此外,央国企的盈利占比接近7成,且稳定性较强。央国企无论是在经济还是股市中都起到了非常重要的作用。在“中特估”的催化下有望带动整个股市的行情。

此外从投资者回报角度来看,央企也是分红主力。截至2022年12月31日,央企上市公司上市以来分红率中位数为31.31%,民企上市公司和全A的同期值为29.64%和30.77%。对比三年以来累计分红占比,央企上市公司的中位数为55.17%,大幅高于民企和全A的49.59%和46.29%。(数据来源:东方证券)

央企与国企承担了重要的社会责任,关注效率与公平。央国企在国家的经济运行中承担举足轻重的角色。举例而言,在一些偏远山村,中国邮政可能是唯一能够得到外界物资运送的途径。一些基建企业承担着在偏远地区修路、修建基站等公益性任务,同时也关注着效率和公平性,这些项目可能被市场化机构所忽视。但央企和国企承担这些责任和使命。

此外,在安全方面,比如在国计民生和军工以及通信等行业中,央企和国企能够发挥重要作用,保障社会的稳定和发展。

随着中国特色估值体系的提升和改善,央国企可能不仅仅起到压舱石的作用,还会在优化市场机构和资源配置等方面发挥更大的作用。

03如何看待“中特估”的预期差

目前“中特估”主要预期差可以总结为以下三类:

首先,国企资产分红较高,盈利稳定与险资等长线资金风险收益偏好匹配度高。作为重要的财务指标,持续稳定的分红表现央企具备较强的现金流和股息支付能力。“一利五率”中对ROE的重点强调,也鼓励央国企在提升净利润,贡献税收的同时,也将利润通过分红派发,为股东创造更高的价值。

其次,国际经济环境发生较大变化、我国经济发展进入调整换挡关键期,国企在稳就业、稳民生等正外部性强的领域承担着重要责任,胜在长远与稳定,具备稀缺的确定性,应当具备估值溢价。

第三,我国企业转型升级正从要素驱动向创新驱动转变,或将提高我国企业的全球竞争力。从2018年开始,国资委选取航空、能源、投资建设等领域的11家中央企业深入推进示范企业创建工作,为在更广范围建设世界一流企业探索路径。经过努力,示范企业在经营发展、科技创新、深化改革等方面取得了积极进展。

截至目前,国有企业创建世界一流示范企业已经增至28家。加快建设世界一流企业是本届政府的重要使命,示范公司也是具有国际核心竞争力的重要公司,具有持续的投资价值。(数据来源:国资委)

另外,绿色治理、网络治理水平的提升,预计也会被投资者会给予一个相对较高的估值,高出的这一部分可以称为“治理溢价”。

04“中特估”行情持续性如何

“中特估”行情的基础和持续性是很重要的。第一阶段先解决低估问题,一旦解决,企业就可以进入到第二阶段——运作和管理效率提升,包括再融资功能的恢复,营收的进一步提升等等。并且,国资委还对央国企提出了很多详细的考核要求,这些考核方案旨在提升央国企的盈利和创新能力。

在央国企改革的背景下,行情逐渐上涨。在这个过程中,央国企的PB值是非常重要的。在资本市场的融资中,央国企的市净率必须达到1,否则将面临国有资产流失等问题。一旦中央国企的估值提升至1以上,其再融资功能也将被打开。

考虑到这个因素,当央国企的估值提高到1以上后,它就有了再融资的可能性。这样做能够改善央国企的盈利和资产负债表。

对于低估修复和未来展望,举个简单的例子。假设一家公司的价值为1000元,但市场只给出了800元的估值,行情启动后,它的市值回到1000元,就可以进行融资了。一旦公司完成融资,进行再生产,它的净资产就可能增加到1200元。那么资本市场就可以相应地增加市值200元。因此,中特供行情是具有持续性的,它的背后也有基本面的逻辑支撑。

目前,“中特估”可能已经走完了第一个阶段,并且正在走向第二阶段。这是一个持续的业绩改进和提升的过程。当然,这并不意味着只要“从1000块做到1200块”就完成了。“中特估”需要不断地提升自己的业绩,并保持其可持续性,在资本市场上获得更好的评价。“中特估”概念的提出有望让市场旧有的定价体系开始修正。

05哪些行业值得关注

可关注过去低配、出清较充分的行业板块。在我国经济发展调整换挡的关键期、继续实施稳健货币政策以及全球地缘政治和大国关系冲突频繁的情况下,在公募、私募增量资金平缓的条件下,价值板块继续占优。可以关注两条主要的投资方向,一是三桶油和运营商,二是一带一路和建筑。

目前,地产行业在2月中下旬开始逐步复苏。虽然数据已经有所好转,但政策可能需要一定的时间来产生效果。此外,我们认为地产、基建等领域的经济基本面仍然有支撑力,这些领域的发展对于中字头股票的支持力度仍然较强。

除了经济基本面之外,建筑、建材等行业作为地产产业链上的关键组成部分,受到地产和基建行业的双重驱动。此外,一带一路的发展对基建行业也有很大的帮助。

06结语

中国特色的估值体系,是中国特色现代资本市场的主要特征。党的二十大报告强调要“健全资本市场功能,提高直接融资比重”,这为中国特色现代资本市场的发展指明了方向。中国现代资本市场的特色所在,就是要服务于中国式现代化,服务于中华民族伟大复兴。

因此,对中国特色的估值体系的认识,应置于中国式现代化这一宏大目标中,把握其本质特征和科学原理。估值对应于价值,价值发现引导资源配置,中国特色的估值体系应致力服务于中国式现代化,持续提升资源配置效力。

我国资本市场具有明显的新兴加转轨特征,多种所有制经济并存、覆盖全部行业大类、大中小企业共同发展的上市公司结构,既是我国资本市场的一大特征,也是一大优势。中国特色的估值体系的建立,有助于科学精准全面对各类所有制经济主体进行价值挖掘,从而协调发展,更好坚持“两个毫不动摇”,更好发挥我国资本市场优势,进而提升中国特色现代资本市场的投资价值。

资管机构在日常投资策略中应积极探索应用中国特色的估值体系,进一步坚持价值投资、长期投资理念,加深对中国式现代化的学习理解,加强对现代化产业体系、行业、企业的深度研究,持续提升投资管理和服务能力,提升价值发现和投资专业化水平,做到服务国家战略、服务居民财富管理需求、增强投资者获得感的有机结合。

风险提示

观点仅供参考,不构成投资建议或承诺。市场有风险,投资需谨慎。

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