圆桌论坛二李楠：感谢！各位领导、各位嘉宾，大家好，我是中信证券医疗组的李楠，今天非常荣幸有这个机会跟各位专家一起来主持“资本赋能创新医药——从估值到价值突围”这么一个圆桌论坛，在过去几年大家都知道中国医药市场经历了几个周期，包括从之前的一级市场的，当然包括二级市场的投资火热，到后续的资本寒冬，很多创新药企业都融不到钱，再到现在很多创新药企业的整体研发实力的提升，包括国际的合作，包括一些NewCo等新形式的出现，所以整个产业也是从之前资本驱动到现在是临床价值驱动的这么一个深层次的转变。
所以现在的时间点上，可能有一个非常直接与现实的问题就是，创新药到底是怎样进行一个估值的，它的估值又如何被验证的？所以我们今天请了6位嘉宾，包括从企业端，也从投资人端来对这个创新的估值做一个深入的剖析。
在论坛开始之前，我们先请各位嘉宾用一两句话先简单介绍一下自己，包括自己所在的机构，以及主营业务，如果是投资人的话，可能也可以介绍一下主要关注的方向。我们先从陈博士开始。
陈筑熙：大家好，我是来自国投创业的陈筑熙，我们公司是一个国有背景的创投机构，主要以做VC为主，我个人是投药投得比较多，进入投资行之前也在企业做研发工作，谢谢。
李楠：我们请陆总。
陆春华：诺诚健华就是伴随着中国创新药的元年诞生的，2015年伴随中国药品审评审批制度的改革，诺诚健华创立了，到现在为止我们主要聚焦肿瘤和自身免疫性疾病，我们目前有三款创新药上市，十四项注册临床在推进，现在是研发、商业化、国际化多轮驱动的一家公司，所以接下来期待与大家分享。
李楠：谢谢陆总，我们有请康辰药业的刘总。
刘笑寒：康辰药业是一家本土做创新药的企业，目前从创新迭代当中不断地进行更新，目前也有一定的里程碑的一些交付，康辰药业的本质还是传统向创新转型的一家企业。
李楠：谢谢刘总，我们有请元禾原点的臧博。
臧筱洁：大家好，我是来自元禾原点的臧筱洁，因为今天现场也看到很多熟悉的面孔，所以我也不展开介绍了，元禾原点是一家专注于生物医药的早期基金，我本人主要关注创新药、创新技术和上下游的投资机会，也期待与在座各位展开进一步的交流。谢谢！
李楠：我们请沙砾生物的张总。
张竞：大家好，我是张竞，是沙砾生物的CFO。
沙砾生物是一家细胞治疗的全能小能手，从我的一个经历是，我以前在美国最大的健康保险公司工作，所以对于整个Biotech的兴起，一直非常有信心。
同时我以前都是在外企，所以我对这个Biotech的全球化也非常地感兴趣。
李楠：谢谢张总，我们请毛总。
毛金刚：大家好，我是来自中大君悦的，中大君悦是物产中大旗下的一家子公司，我们主要投向科技类的，创新药也是属于科技的，谢谢。
李楠：谢谢毛总，谢谢6位嘉宾的介绍。
我们正式进入圆桌论坛，正如我们刚刚所说，我们中国的创新药现在发生了巨大的变化，所以我们第一个话题，我们先从投资人端开始，我们想先从陈博士开始，陈博，国投创业是具有国资背景的创投机构，你们确实比较关注长期的价值投资。
在过去几年，整个创新药行业发生了巨大的估值变化，与此同时，整个行业的创新能力与产品力也在提升。
我想问一下，站在现在这个时点，您如何看待中国一级市场创新药的估值水平？
另外，经过这一轮的行业调整，投资机构对创新药的估值逻辑有没有发生哪些变化？
陈筑熙：这个问题挺不好回答的，估值话题一直都在讨论，说明它其实没有答案。我只能提一提，对于我而言在日常工作中我的感受与观点。
在一级市场中，在今年尤其是去年的下半年，我整体感觉是处于一个合理的位置，创新药的估值从2021年、2022年到一个很高的位置，当时对一级市场的投资人来讲是非常抓狂的一个状态，到了现在我觉得从供给端，从资金的供给端来讲下降非常厉害，慢慢地能够匹配资产的稀缺性，资金的稀缺性也可以匹配资产的稀缺性。
在这种情况下，目前我个人的感受是估值我认为还是处在一个合理的空间，但是我们只能说整体是合理的，它还是有结构性差异的，这是我的一个感受。
刚才你提到说现在我们是如何看的，第二个问题是什么？
李楠：现在投入创新药的估值逻辑有没有发生变化？
陈筑熙：我个人来讲，其实变化不多，因为我是一个从研发端或是从产业端进入到这个行业的人，如果我投药，就关注这个药能不能出来。
在很长期的国内市场上，只要这个药能出来就一定有价值，这个价值是高是低，决定因素会非常多，所以我们从个人的角度去给定一个价的时候，你通常很难定准，所以从我个人的角度来讲，我更关注这个药品最终能不能获批，第二是获批之后，整体的市场是可行的市场，还是一个非常艰难增长的市场，至于具体的估值，坦率说，我们也只能随行就市。
李楠：谢谢陈博对投资逻辑跟估值逻辑的分享。对于早期的药企来讲，可能更加具有挑战，因为很多药企产品没有商业化，甚至还没有上临床，也没有稳定的收入跟利润，这样的话对投资人就会有更高的要求。所以下一个问题请元禾原点的臧博，像我刚刚说的Biotech有一个企业，很多都还没有收入、利润。在这种情况下，您认为早期的创新药企真正的价值锚点定应该是什么？在当前的市场环境下，专业的投资人应该如何识别更好的长期投资的项目？
臧筱洁：很好的问题，这也是我们一直在反思和追问的问题。
可能大家会觉得，作为早期的基金，是不是一上来我们会关注团队多一些？其实我想说，我们更多的还会把公司所处的赛道方向、技术路线和技术平台，还有现有管线和仅有的数据会放在创始团队的前面。大家都知道，技术平台一定程度上决定了未来企业的天花板，能不能源源不断的产生一些管线。而现有的管线虽然早期阶段数据不是特别多，但我们可能会通过了解它的立项和立项逻辑，反观未来整个团队。
团队从早期基金来说，我们确实可能发生了一点变化，会比较关注团队应变市场变化的能力。因为大家知道，中国的市场相对比较内卷一些，竞争也比较激烈，所以很多方向也是有起起伏伏的周期的。这个时候有一些疗法面临科学性风险出现的时候，企业能不能灵活多变的做一些转变，这个能力是非常重要的。
对于怎么选择长期项目，现在我们可能会先发制人，因为每年我们一个人大概会看差不多1000多个项目。所以如果在家里天天等着项目上门，再去被动决策，其实对我们来说还是比较被动的。所以我们现在践行的一个方法论，会先长期追踪和跟踪一些赛道方向，做出深度的行业研究，然后按照自己标的画像寻找一些企业，可以说在行业没有形成共识之前，布局一些标的。
这样对投资人来讲也有几个好处，所谓非共识阶段，它的价格是相对公允的，甚至可能远低于它的公允价值。因为我们做了长期的行业研究之后，也会有一定的心理准备，至少要陪伴企业成长3到5年时间，在这3到5年里面一个是不会着急，心态也会比较成熟一些，也会应对市场的寒冷。同时等待市场给予它公允价值承认的时候，投资者可以赚到超额收益，甚至可以找到一定的退出窗口。同时在这个过程当中，也可以帮助企业不断剔除掉一些不太聚焦的管线，把整个资金聚焦在最重要的一到两个管线上面，探索一些未来可能发展的机会。所以，现在比较谨慎的避免在一些行业形成共识的时候跑步入场的状态。所以我们还是会考虑先发制人，去找长期价值的项目。
谢谢。
李楠：感谢臧博，刚刚两位投资人从一级市场角度探讨了创新药的估值跟如何判断好的项目。我们把视角转向二级市场，这个问题请毛总，毛总，请问你如何看待一级市场跟二级市场对企业估值的差异？以及你们在判断项目方面，有哪些特制的项目会引起你们比较大的关注？
毛金刚：谢谢主持人。
其实一级跟二级我们的估值模型是差不多的，基本上都是基于现金流。但是两个市场的定价标准不一样，一级市场会偏重于比如谈判，比如比照，然后定一个估值。但是二级市场除了这些基本面因素之外，更多会考虑流动性、政策等各种各样的原因，这样的话二级显然估值波动就会远远高于一级市场。像我们会关注如果在这个时间点，它的估值可能比一级市场还要低的，好几年前就会出现这种情况，就是倒挂，这种标的我们就会关注，然后加入一些股票池，进行一些筛选。
谢谢。
李楠：感谢毛总，三位分享了创新药企业如何做估值的判断，接下来从产业端角度进行估值的探讨，因为现在在座的有三家企业，分别是沙砾、诺诚健华和康辰，分别在不同的发展阶段，有的是产品还在临床阶段，有的已经是产品上市，在拓展新的产品，有的是有成熟的商业产品在销售。
第一个问题抛给沙砾的张总，沙砾主要针对T药细胞治疗，因为T药与传统的大分子、小分子有比较大的差异，对于沙砾这样前沿细胞治疗的企业，您认为从技术创新走向真正的商业价值，最关键的环节是什么？
第二个问题是与传统的大分子、小分子相比，我们在临床阶段向资本市场证明自身价值，会有什么不同的区别吗？
张竞：首先第一个问题，在整个产品开发过程中，最重要的是像刚才说到的，你的估值在这个角度下面是不是只是一幅画，但是这幅画是你的战略考虑和聚焦，然后在这个战略指引下面，像沙砾聚焦实体瘤，因为我们看到CAR-T在血液瘤已经得到了很好的实现，但是在实体瘤虽然很难，全球也只有一个公司的产品得到了获批。但是我们沙砾在这块坚定的走下去，因为这幅画非常美好，我们也相信我们有这样的能力，可以走到最后的终点。
所以在这个角度，从研发到商业化角度，第一个就是它的临床价值和产品的差异化，因为只有满足了患者真正的需求和你的产品足够能打，和能够帮患者解决这样的问题。
当然，这就是价值的实现，其实是每一天、每一天在每一个决定中都会有怎么把你的价值扩大。所以在这个过程中，我们不但要考虑产品，也要考虑产业化。所以我们在很早建了自己的工厂，因为这个工厂也是我们提供这样的产品，产生一个标准化经营管理的非常重要的点。所以在这样一个角度下，产品的差异化和产业化的考量、考虑，什么时候该做什么样的事，作为一个CEO来讲，公司的营运价值怎么能够最大化。这是每一天在考虑的事情。
关于主持人说到的第二个问题，就是一级到二级市场，因为我正好带领我的前一家公司去港股上市，也经历了完整的资本寒冬，就是刚才陈总说到的，从2022年底上市，到2023年、2024年，再到现在，而且我自己本身也是香港投资者关系协会长三角的会长，所以对港股的感觉更加深厚。
其实我非常同意刚才说到的，不管是一级还是二级，公司的价值是在那里的，这个价值就要体现出来它的持续兑现，这也就是我们所说的执行力问题。只要这个公司的产品好，只要能够有它的价值，最终在二级市场上会经过短期的波峰波谷，我觉得这一点还是有这个信心，把公司的治理搞好，把自己跟投资人（的沟通），因为在二级市场的投资人会更加广泛，怎么把这个透明度做好相应的沟通。这一点对长期来讲，寻找你合适的股东结构，这些都是一级和二级不一样的点。
李楠：谢谢张总，对于临床开发阶段Biotech企业来讲，产品的商业化、临床数据跟未来的milestone是我们估值的一个基础。但是我们也知道，一个产品的上市并不代表未来商业化的成功。所以接下来的问题问诺诚健华的陆总，因为诺诚健华成立至今经历了从创新研发到产品获批的商业化过程，请问您如何理解一家创新药企业从研发价值走向商业价值的过程？中间有哪些需要我们注意的点？第二是结合诺诚健华的经验，您认为从产品获批到商业化放量，最主要的挑战和难点是什么？这也是给我们还没有到商业化的企业做一些经验的分享。
陆春华：谢谢主持人，刚才我也说了，诺诚健华2015年说是创新药元年，那个时候大家验证的是研发能力，到了现在肯定是验证商业化的能力。也很自豪，2025年，我们成为第一批率先实现盈利的企业，就是您刚才问的，我们从有价值到被验证有价值，这就是最重要的一个过程。
从诺诚健华角度来讲，这里面有几个点：
一个是刚才大家都在谈差异化，当然也要讲商业化，就拿奥布替尼来说，现在中国获批的BTK抑制剂里面，边缘区淋巴瘤是我们的一个独家适应症，只有诺诚健华奥布替尼有。今年前三季度，我们药品的收入已经超过去年全年了，我们刚刚发布了三季报。所以，从独家适应症，从后线到一线，这就是从研发差异化到商业化取得成功非常重要的一点。
另外，现在大家都强调一粒药自带一个管线，所以从诺诚健华角度来讲，还是以奥布替尼为例，我们现在淋巴瘤也有四项适应症了，比较牛的地方是因为都在B细胞通路作用，奥布替尼可以在自免上发力。我们第一个首发适应症ITP血小板减少症上市申请已经获得了药监局的受理，明年也期待获批上市，相信能够给奥布替尼带来更大的放量空间。
回答你的第二个问题，刚才说的是从价值到被验证有价值，到商业化方面到底有什么主要是三点行业称之为进得去、用得上和付得起。
什么叫进得去？市场准入，首先要解决支付端的问题，得进入国家医保，这样才能够有更大的放量。用得上，很明显，医生要认可，需要大量的学术推广，但更重要的点是国际学术会议上临床数据获得全球认可。奥布替尼也做了很多全球化拓展，也获得了国际认可，验证了它的创新能力。付得起是指最后的患者端。
所以，打通了这三个通路，就能够打通从研发端到商业化的路径，这也是从你刚才说的估值到价值最终的验证，也就是打通了所有创新药的链口，这样才能够打通商业化落地的“最后一公里”。
李楠：感谢，从诺诚健华的经验可以看到一款创新药上市只是开始，真正实现价值还要经历市场推广、准入等一系列能力的验证。对于已经具备成熟商业化能力的药企来讲，除了要做好现有的产品销售，还要追寻一些新的增长力。
接下来这个问题抛给康辰的刘总，目前康辰已经有多款产品在做商业化了，同时也有多款产品创新药的研发，想问一下，对于一家已经具备盈利能力，同时又在持续创新的上市药企，您如何看待短期营业业绩与长期投入之间的关系？第二个问题是在实际经营过程中，你们如何把握这个平衡？
刘笑寒：这两个问题我一并回答。
首先作为一个相对传统的药企，上市的时候它的考核指标就是利润，并没有对管线有一个估值。所以这几年整个行业是一个逆周期的行业，整体的经营挑战比较大，可能在这样一个维度下，你就要平衡你的资源，去分层。因为前几年，当时很多传统企业都在往创新转型，也有很多大跃进式的建了几十条管线。很多公司在这样的维度下就烧崩了，烧崩了之后，他投入了很多东西并没有产生出阶段性的里程碑交付。所以我们公司在转型过程当中，就把经营需要的资金、一些头寸留起来，更多看在监管端或者在目前的市场环境里，我们能平衡多少资金往研发投。研发投入从我们转型过程当中，更多是看研发体系的搭建，比如你先定义好研发大概是什么样的策略，我们可能认为现在环境下是一个fast follow，之后再找一些me better或me best，最佳的小企业突围的路径。我们就会围绕这个训练整个组织的资源，整合组织资源，把这个资源平台搭起来之后，我们逐步投入资金做试错。陆陆续续各方面的平台资源成熟之后，才会有阶段性里程碑的交付和转化，同时也避免大水漫灌，因为如果这个平台和体系无法搭建好，你无论投入多少钱，它的产出效率都会很低。就像刚才几位老总说的，中国其实比较卷，大家都在抄作业，如果你抄的没有别人快，可能你前期投入的东西就会打水漂。所以，这都是我们的考量。
所以总结几点，将资源分层，在你认为投入可控的前提下搭建这个平台，烧出一些阶段性、里程碑，给大家做交付。交付了之后，你认为你这个平台是安全可靠的，你可能拿出更多头寸往这个平台里砸，让它产生更多的效果。
李楠：感谢三位企业端嘉宾的分享，因为刚刚三位企业分别从不同阶段，分享了从技术优势到商业化创造的过程，但无论企业在哪个阶段都需要资本的长期支持。耐心资本也是现在讨论比较火热的一个话题，我们下一轮讨论就是从耐心资本开始。
首先请问陈总，因为创新药研发一般要经历过十几年甚至更长的时间，但是资金的存续期也是有时间的，包括也有退出的压力。我们从国投创业实际投资经验来看，您如何理解耐心资本在创新药企业中的作用？同时对这种研发周期长、短期难盈利的创新药企业，投资机构除了资金的支持之外，还会通过哪些方面为企业进行赋能？
陈筑熙：耐心资本是非常重要的，对于不仅仅是医药企业，对于所有的医药企业，如果有一个重要的股东能够跟你一起出主意、一起面对困难，我相信这对于企业发展很重要，尤其是对企业家非常重要，因为企业家在创业过程中是非常孤独的。股东的角色也是非常独特的，股东既不是员工，跟企业家是合作的关系，某种阶段里面也是竞争的关系。有一个人能够坚持站在企业家的角度出发，一段时间支持他，我觉得这对于企业发展非常重要。从我们国投创业实践来看，我们还是坚持帮忙不捣乱，这样成为一个负责任的机构。
但回到耐心这个事情，可能大家会理解是不是时间长，或者我不退出，我是一个耐心资本。从我们实践来说，不是的，包括像李楠也认识我，知道我很多项目在很多阶段有可能已经离开了。那些项目我们的出售，我认为其实也帮到了企业，我们会选择一些值得长期跟随的企业家，一直支持他。对于一些可能我们自己判断，无论判断的正确与否，我们觉得可能天花板到了，我们可能会离开，我们的离开对企业也是一种帮助。这是我的工作上的一个感悟。
对于企业除了资金还有什么支持？我觉得从机构而言基本上没有，我们就是提供资金。如果对于某些投资人，他的经验丰富一些，董事会上坐的多，我们在一些关键节点给企业家一些建议，可能能够促使企业家作出更合理的决定。但大多数的情况，仅此而已。
李楠：谢谢陈博，确实长期资金对企业的支持是至关重要的，对于早期企业来讲这点尤为重要，因为早期企业面临着临床、开发与资金支出以及资金匮乏的问题。所以请教一下张总，从早期投资人角度来看，您认为资本应该如何帮助一家企业从早期研发逐步实现商业化？在当前的融资环境下，企业和投资人应该建立什么样的关系？
臧筱洁：因为我们是早期的基金，所以我们面临的项目阶段都非常早，大家也知道，早期项目肯定不会那么完美。所以我们的投后还是相对比较重的，刚刚陈博说只提供资金，我觉得他是谦虚了，投资人日常方方面面比较重要的绝大部分的工作，可能投后会占绝大部分的比例。可能随便想想，大概就有很多维度。比如早期我们投的都是一人公司，可能公司在其他C Level关键人物或者高管招聘上，我们会帮他做一些寻找和决策。再比如他的资金使用计划和下一轮融资的规划，我们也会给他一些建议。因为我们看到很多企业，一路上都是小步快跑，一直在融资，其实对于创始人精力分散是非常严重的。现在我们也会对被投企业，更多是希望他能够储备，至少烧到下一个关键节点和里程碑事件出来的资金，这样更合理，对于投资人来说也更容易接受。包括投后我们也会有一些赋能，举例，现在ADC是一个成熟的Modality，我相信是很多资金都布局的赛道。自免ADC是一个新的方向，但因为它还是ADC这样一个Modality，其实原来传统做肿瘤ADC的公司，无论是在抗体工程发现或者是Linker-Payload偶联上面，肯定会对刚刚步入到自免ADC方向的公司起到一些支持或者是一些know how的分享。
再比如最近比较热的BD出海，我们也参与了多个项目的决策，包括从他接触买家，到谈TS，一些term具体的谈判，包括upfront、milestone、royalty分成等等，这在董事会上可能密集的一周都会有几次，这种也很常见，最终我们决定跟哪个buyer去签deal。这也是比较重要的，我们也在一边学习，一边帮助企业出谋划策。所以，能想到的事情还是蛮多的。
对于第二个问题，创始人跟投资人之间的关系，很多创始人有时候会觉得投资人是既要、又要、还要的角色，尤其是在资本寒冬的时候，大家会觉得把我的估值降低了或者谈一些额外苛刻的条件。但整体来说我们还是互帮互助、互相合作的关系。曾经有一个比喻，创始人是驾驶员，投资人更多是坐在副驾上，大家一定程度上是给创始人起到献技、献言提供建议的角色，但真正的掌舵者还是创始人本人。所以我们还是倾向于也是只帮忙不添乱的角色。
李楠：感谢两位投资人对企业成长过程中提供的支持，企业需要什么我们可能还是从企业端做一个回应。请刘总介绍一下，因为我们是一个比较成熟的上市公司，在康辰发展的阶段，您认为资本还能为企业再提供什么？或者您需要资本为企业提供什么？
刘笑寒：我觉得它是一个决策者需要考量的问题，就像我认为现在各个行业都有周期，无论是经济环境的周期还是创新药行业的周期。今年环境下，如果我们再去做资本的话先是债权，因为这个成本很低，我们想办法看我们怎么能够把短期、中期、长期的贷款盘子弄起来，弄起来之后，用这些钱支持公司的发展，去烧这样一些管线，扩充能力，同时在低息的时候有一些长钱进来，可以帮助我们去并购一些现金流品种，进一步扩张公司整体的“大盘子”，之后往研发创新去更多地投入，这是现在。
如果后边我们公司有一些里程碑的交付，符合了市场的预期，公司的整个估值能够像传统的现金流估值转向Biotech管线估值的话，价值后面会慢慢起来。这时结合行业顺周期的操作，那时候你再用研发的项目做股权方面的融资，同时把债权杠杆去掉，既满足了公司顺逆周期操作的行为，同时也给公司这一批投资人有一个比较好的回报，其实是多赢的局面。这是我简单的策略分享。
李楠：感谢刘总。刚刚各位嘉宾也都提到了全球化BD，包括一些NewCo相关的新型退出方式、合作方式。
我们想问一下陆总，诺诚健华近几年在大力地推进国际化，我们看到核心产品海外适应症的拓展，包括国际合作方面都有布局。您如何看待中国创新药企在国内走向国际这个趋势？同时也请您结合诺诚健华的实践，全球化对一家创新药企有什么长期的价值和意义？
陆春华：因为今天你们中信建投就发了一个报告，差异化突围、全球化兑现。
我觉得就是这样一个逻辑，因为全球化就是一个必答题，不是一个选择题。从诺诚健华的角度来讲，我们有License Out，NewCo等BD交易，奥布替尼等管线的全球化价值不断兑现。
，我们一直强调商业化是我们的“压舱石”，它是公司收入的基本，BD是我们的重要补充，就是我们的加速器。所以我们必须要全球化，商业化和全球化双轮驱动才能够实现更大的收入和利润的提升。
不管是License Out、NewCo还是Coco，它都与公司的管线成熟程度、自有平台的能力，以及风险承受度的水平，然后选择合适的BD交易模式。
对于诺诚健华也一样，我们有“借船出海”，我们也有“自主造船”。如果有好的合作伙伴，我们会选择合作伙伴。
所以我觉得，全球化对于中国的公司来讲是不得不走的一条道路。愿意投入国际多中心三期临床，大家都会蹚这条路。但是现在还有一段的距离，随着营收和利润水平不断提升，相信中国Biotech势必要走这条全球化道路，如果我们对全球的注册，对全球多中心临床能力的把握程度，以及将来条件成熟的时候，在海外市场建设运营能力，甚至自建商业化团队，随着时间的推移，相信中国的Biotech能够在国际舞台绽放更多的光彩。
总而言之，就像今天谭院士说到的一点，我们还是很自豪的，国际大公司对中国创新药的充分认可。想象一下，接下来的PD1/VEGF双抗、ADC，将来在欧美市场获批上市了，这些创新药的原研都源自国，中国的生物医药已经变成了世界创新最亮丽的名片。
李楠：感谢陆总的分享，确实中国创新药BD交易现在是如火如荼的。下面一个问题问一下毛总，您从投资人角度如何看待比如一个企业有BD合作，对药企的估值有什么影响？以及在您实际投资过程中，如何区分一笔交易带来的短期价值和长期价值的区别？
毛金刚：BD首先是代表了一个大的药厂对这家公司科技上的认可，是一种背书，所以肯定是提升它的估值。另外，药企拿到这个BD的钱，他们会用来开拓一些管线，做更加深入的研究，这样就会提升公司远期的估值。但是BD还是对一个公司估值的认可，但最终还是要落实到这家企业有没有过硬的研发能力，有没有一个可靠的商业化能力？如果这个BD金额能够提升这家企业研发或者商业化能力，这就代表能够提升它的长期价值。
李楠：最后一个问题留给陈博，您刚刚也说了，你们有很多项目在早期就退出了，我想问一下，你们一般是在什么时机下会进行退出？
另外刚刚也说，有很多BD、NewCo等相关的形式，与传统的IPO项目，你现在的Portfolio项目会建议他用Biotech或是BD的方式退出，还是要继续等传统的IPO？
陈筑熙：第一个问题不是很好回答，因为它跟很多因素有关系，我们什么时候决定退出？既跟每一支不同基金的周期有关系，也跟企业发展阶段有关系。但最终对我们的实践来说，还是对于企业价值的判断。说的直接一点，就是这个企业还需不需要我们，或者我们认为这个企业还值不值得我们跟他一起走很长时间。有一些企业我们真的持有了十年，像百奥赛图，我们持有了十年。荣昌，也持有了很长时间，当然也有一些项目我们两三年的时间就离开，它的决定因素非常多。
我刚才说我们的离开对企业并不一定是损害，有时候是帮助。这个事情也是真实发生的，对于我们基金而言，有时候我们的离开可能可以条件好一点，这样对于这家企业有一个更好的估值往下面走下去是有帮助的，这种事情在去年也发生过，所以这个问题跟很多东西有关系。但是最终回到一个点，我们还是以尊重企业和帮助企业发展的角度去看所有股权的问题，立足在这上面，我们所有的行为就会得到尊重，也会得到理解。
李楠：形式呢？
陈筑熙：IPO现在非常难，不是所有企业都能IPO，这也是一个非常残酷的话题，有些企业你知道他是不可能IPO的。我不知道企业家怎么理解这件事情，因为我干这个行业比较长了，我也慢慢理解企业家，如果能够按照股权比例套现，何乐而不为呢？我们在一级市场，大家都有一些可以将投入、产出做平衡的机会，我觉得是非常好的，对机构也是非常好的。如果我们判断他不能成为一家伟大的企业，可能他只是一家不错的企业，及早做一些价值的兑现，我觉得对所有人都是好事。
李楠：由于时间问题，今天的论坛到此结束，因为今天也是围绕着创新药的估值逻辑、行业价值、资本赋能以及退出做了一个比较深刻的讨论。我们至少有三个点可以获得关注：
第一，创新药是一个长期价值投资，最终的价值来源于公司的产品跟临床数据。
第二，资本确实需要与创新药发展做长期的匹配。
第三，确实创新药价值兑现目前也是有多元化，包括全球化。
回到我们今天的主题，资本赋能创新药从估值到价值的突围，估值是市场对未来的预期，而价值需要靠自己的创新和商业化的实现。我们也希望中国的创新药市场会越来越好！
感谢大家，感谢各位。
