「女人的茅台」到底多暴利

「女人的茅台」到底多暴利
2021年07月02日 17:38 新芽NewSeed

作者 | 李鑫  

编辑 | 刘杨

报道 | 豹变

去年9月上市以来,爱美客股价涨幅一度超过10倍,被市场称为“女人的茅台”。

“古有唐僧肉,今有热玛吉”,这是对近年大火的医美项目热玛吉功效的魔幻描述。

在这个看脸的时代,尽管动辄花费上万,这款需要在脸上画满格子的医美服务,依然令不少女性追捧。

事实上,不只是热玛吉,水光针、超皮秒、眼雕等轻医美项目很早就在市场上蹲点,收割了一茬又一茬的爱美之士。

中国已经是全球第二大医美市场,中信建投在研报中预测,2024年中国医美市场规模有望突破3000亿元,中长期看,仍有5倍以上的成长空间。

不过,虽然大热的医美是门好生意,但想要赚钱,还得看做什么。中游的医疗美容机构和下游的医美平台,由于参与者众多,竞争相当激烈,赚了吆喝,却不太赚钱。而上游由于行业门槛高、参与者较少,盈利能力一直十分出众。比如玻尿酸龙头爱美客,毛利率93%、净利率更是高达60%,被称为“女人的茅台”。

很多人可能对93%的毛利无感,对比后的数据或许更直观。据测算,有去颈纹功效的“嗨体”是爱美客的拳头产品,2019年,该产品卖给医美机构的平均售价为353.61元,而实际其成本仅为24.72元。消费者最终需要支付至少2000元/次的费用,是因为医美机构在此基础上进行了二次加价。

去年9月,爱美客成功上市,自此玻尿酸三巨头爱美客、华熙生物、昊海生科悉数登陆资本市场。虽然发行价高达118元(发行市盈率47.9倍),但凭借着良好的成长性预期,和超高的毛利率、净利率水平,爱美客一上市便吸引市场追捧,最火爆时,股价冲破千元大关(除权前),涨幅超10倍。

如此赚钱,爱美客到底有哪些竞争优势?市盈率超200倍,爱美客又是否有泡沫?

01

一款爆品促成的大生意

一般来讲,企业要想享受高毛利,其产品或服务至少需要三个特性:被需要、很难被替代、价格不受管制。

爱美客这三点可谓雨露均沾,尤其是替代性和价格。

目前,爱美客旗下有六款III类注射用透明质酸钠产品,这六款产品在配方组份、注射部位(比如眼、鼻、颈部)、注射体验(是否无痛)都做了差异化布局,也就是说想变美,爱美客基本能提供全套产品。其中,逸美和宝尼达适用于额部和鼻唇部;紧恋、爱芙莱和爱美飞适用于鼻唇沟部位;嗨体适用于颈部区域。

但总体来看,爱美客的核心收入来自其拳头产品——嗨体。2020年,该产品为爱美客贡献了6成收入。

嗨体于2017年上市,是目前唯一经国家药监局批准的针对颈部皱纹改善的III类医疗器械产品。

女性朋友都知道,颈纹是浑身上下最暴露年龄的地方,无论脸保养得多好,如果脖子不“年轻”,整个人都不会显得年轻。在医美界,更是有“一条颈纹老十岁”的说法。

嗨体的“唯一”获批生产,意味着它暂时具有细分赛道的垄断性。

据《豹变》了解,由于嗨体的功能并非永久性,其使用频次较高,根据临床效果和医生建议,多数客户会在注射完成后1-3个月后再次选择注射。曾有业内人士表示:“一旦用上了,就很难戒了”。

嗨体的高黏性、高频次、加上先发垄断优势,使得爱美客有底气在直销渠道和经销渠道面前涨价。

直销模式下,嗨体平均单价从2017年286.83元上升到2019年的354.19元,销量从8.57万支上升到36.08万支;经销模式下,嗨体从2017年的280.44元上升到2019年的350.87元,销量从3.47万支上升到32.72万支。

由于经销模式的特点,经销渠道的价格平均来看稍微低于直销渠道的价格,不过公司整体还是走的直销渠道,在2019年占比64.08%,已和超过2000家客户建立合作关系。

直销模式保证了公司对于医疗机构资源和消费者偏好的把握,有利于之后新的市场和产品的开发。

超强的盈利能力、良好的成长性叠加去年疫情导致的低基数,让爱美客的业绩快速增长。根据今年一季度财报,爱美客收入2.59亿元,同比增长227.52%;扣非净利润1.62亿元,同比增长303.31%。

02

下一个爆款在哪?

虽然嗨体表现出色,但仔细梳理爱美客的产品线,我们会发现,嗨体之后,爱美客暂时看不到新的增长引擎。

爱美客最新获得注册证书的一款产品,是面部埋植线产品“紧恋”,这款产品作用原理是将面部埋植线植入皮下脂肪层、为浅层脂肪提供支撑、从而改善鼻唇沟皱纹。一般来讲,这款产品的效果可持续6-10个月,随后会在体内安全降解。

不过,这款用于面部的产品竞争较为激烈,目前国内已获证的有恒生PPDO线、爱拉丝提网润线、美迪塑、快翎等,还有众多未获证的进口线材。从销售收入来看,紧恋目前的销售额只有百万级别。

至于券商看好的“童颜针”,同样面临激烈的市场竞争。

童颜针的主要成分为聚左旋乳酸(PLLA),它的美容原理是通过将PLLA注射到真皮深层,刺激纤维细胞增殖和产生胶原蛋白,以此达到面部填充作用。由于PLLA有较好的生物相容性和可降解性,在美国,该产品成为仅次于玻尿酸、微晶瓷、富血小板血浆的第四大医美项目。

目前国内暂时没有合规的童颜针,爱美客旗下童颜针产品预计今年上市。不过,即便爱美客童颜针上市,仍将面临两重竞争。

第一是同品竞争。据中泰证券研报,目前市面上已经有大概有20余款水货童颜针产品在售,这类高毛利产品一旦竞争加剧,有可能导致价格战。

其二是跨品类竞争。虽然童颜针有更自然、维持时间略长等优势,但和玻尿酸相比,童颜针的操作难度偏大。玻尿酸注射失误可以打溶解酶修复,童颜针则需要等产品自然降解。同时童颜针起效时间偏慢,在3-6个月后效果才显现,玻尿酸则有即刻填充的作用。

事实上,爱美客在去年发布招股书时,就提到了公司产品结构相对单一风险:“若现有产品的生产、销售、市场状况等情况出现异常波动,将对公司经营业绩产生较大影响。”

某私募基金经理孙强告诉《豹变》,虽然爱美客的嗨体暂无竞争对手,但旗下其他产品并非独一份,高毛利下,一旦有人率先降价,有可能影响爱美客整体盈利能力。此外,未来3到5年,类似的颈纹修复产品将会陆续获批,与嗨体展开竞争,届时这款产品是否有深厚的护城河抵御对手,还需要观察。

不过,爱美客也进行了相关准备。除了玻尿酸,爱美客还将业务线扩展到了A型肉毒素、医用生物补片基因重组蛋白药物。

但正如前文所述,一款医美产品的上市需要经过多个环节,研发过程历史较长,中间面临不少变数,如果新研发不符合市场需求的产品或技术,就有可能影响公司的盈利能力。

除了增长隐忧,公司的经营管理层面也存在疑点。

首先是下游客户质量存疑。企查查显示,爱美客2019年的第三大客户温州厚生商贸有限公司,曾因违反医疗器械管理规定受到行政处罚。而2019年的第四大客户北京中康时代医疗科技有限公司,也曾因为违反医疗器械监督监督管理条例、虚假广告等被处罚。

其次是财务总监频繁变动。2017年至今,爱美客共经历了三位财务总监。2017年1月,公司财务负责人由总经理石毅峰兼任。2017年8月履职的财务总监汤胜河,仅在爱美客工作半年便提出辞职。而新财务总监赵双泓也在今年3月履职未满提前辞职。

曾有业内人士表示,董秘、财务总监等高管辞职,可能是基于其本身就职的环境出现变化,比如这家企业本身的效益下滑,所在岗位没有更好的发展空间,又或者是可能存在一定的违法违规事项,担心追责。

03

“股价太贵、下不了手”

“这位置不能搞了,太贵。”某私募基金交易主管刘刚告诉《豹变》,260多倍的滚动市盈率实在下不了手。

刘刚表示,虽然在外界看来,爱美客财务数据好、有一定议价权和成长性,但千亿市值对应2020年4亿出头的净利润,爱美客当下的股价已经充分反映了未来的预期。

在投资界,对于类似爱美客这种业绩逐年增长的股票,机构们普遍都用PEG的估值方法辅助投资判断。这种估值方法简单理解就是,如果一家公司的滚动市盈率(根据近4个季度净利润总和计算的市盈率)低于未来三年的复合增速(G,growth的缩写),即PEG小于1,这家公司就有关注价值,如果PEG在2以上,公司就可能处于高估状态。

从同花顺统计的37家券商的预测结果来看,2021-2023年,机构预测爱美客的平均净利润为7.07亿元、10.42亿元、14.65亿元,三年复合增速为43%。如果用当下爱美客的260多倍滚动市盈率除以复合增速,PEG已经高达6.04。

为什么资金愿意出这么高的价格追捧爱美客?在刘刚看来,当下全球宏观环境依然不够明朗,各种不安全感,使得机构喜欢配置爱美客这类逻辑比较通畅,同时增长具备一定持续性和确定性的公司。

此外,金融市场历来喜欢交易上市不到一年左右的次新股。“因为新股流通盘小,易于资金推动上涨,而且基本面暴雷情况较少。”

相比于刘刚对估值的敏感,私募基金经理孙强对业绩本身的增长空间持谨慎态度。

孙强表示,2019年,国内医美玻尿酸市场约43亿元,预计未来5年复合增速为12.8%,2023年市场规模接近70亿元。按照券商测算,爱美客2023年的平均收入将达到24.48亿元。假设以上数据都能实现,那么2023年爱美客的市场份额将扩大至35%。

事实上,2016-2019年爱美客通过量价齐升,已经将自身近6%的市场份额提升到了14%,如果在短短4年内,将市场占有率翻1.5倍拓展至35%,似乎有点难度。孙强说:“毕竟,从总格局来看,国际品牌依然有竞争实力。2019年,海外品牌占据了玻尿酸产品市场前三名,合计市场份额为56.8%,其中韩国LG品牌独占22.6%位居首位。”

“市场在这个位置相当撕裂,一些公司处于‘地板价’无人问津,另一些又被捧到了天上,高位的品种还是多看少动吧。”刘刚表示,眼下市场呈现明显的“马太效应”,强者持续走强,在这个背景下,如果手里有类似品种,适度持股无妨,但是如果还想进场,需要再三思量。

*本文由豹变授权新芽NewSeed转载,转载请联系原出处。

*本内容为作者独立观点,不代表新芽立场。

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