碧桂园“30天”之战

不迁怒无貳过，天助自助者！

作者：业文

编辑：钧杰

风品：闻道

来源：铑财——铑财研究院

风起于青萍之末。站在新周期起点回望，地产黄金时代的巨头穿越之路不乏期许亦有荆棘。

遥想2022业绩发布会，碧桂园定下的主题是“穿越风雨，拥抱未来”。如今行业曙光逐渐明亮，碧桂园的风雨也似来到最较劲儿时刻。

8月8日，碧桂园未能支付应该于8月7日支付的两笔美元债票息消息传出后，市场一片惊鸿。截止8月10日，碧桂园服务收盘价7.65港元，下跌4.26%，相较8月4日的9.7港元累跌超20%。碧桂园收盘价1.04港元，下跌6.31%，9个交易日中有8日下跌，累计跌幅超30%。

好消息是，多只境内债在9日出现反弹，“21碧地01”涨超74%，“20碧地04”“21碧地03”“20碧地03”涨超9%。

据澎湃新闻消息，碧桂园内部人士表示，两笔美元债券仍处在30天付息宽限期内，公司高度重视债务风险化解，公司目前仍在积极优化资金安排，努力保障债权人合法权益。

01

首次美元债延期背后 业绩预亏、去化压力

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这意味着，碧桂园迎来决定命运的30天。

实际上，流动性危机早有预兆，

7月31日，碧桂园公告称，预计2023上半年公司可能录得净亏损。且还表示，为确保现金流安全，将积极考虑采取各种对策，同时积极寻求政府及各方监管机构的指导和支持。

消息一出，牵扯各方神经。资本市场是有记忆的，这番表述让人不免想起恒大爆雷前的深夜求助。不同的是，碧桂园目前并未构成实质违约，仍有机会守住可贵宝贵的信用羽毛。

财经观察家秦朔认为，目前碧桂园不能算违约，接下来的30天对整个房地产业非常关键。

的确，能扛过寒冬洗牌、走到现在，碧桂园着实不易，相信包括铑财在内许多人都希望其能扛过这一波风雨，最终迎来曙光。

然而，期许终究是期许，现实挑战性不容忽视。毕竟这是碧桂园首次美元债延期。

此外据深圳商报，企业境外债券利息兑付高峰是即将到来的9月、10月份，年内到期的境内债务达101.9亿元。

换言之，鏖战不止是上述30天，对公司流动性无疑是个不小考验。

能否扛过去，答案藏在基本面。无非去化和融资两条路径。

据克而瑞监测，7月重点30城新房成交面积1104万平方米，环比下降33%，同比下降37%。

聚焦碧桂园，权益销售金额约120.7亿元，同比下滑59.92%。2023年前7月约1408亿元，同比降超三成。

拉长维度，从2021年权益销售额5580亿，到2022年权益销售额3574.7亿元，再到今年前7个月不足1500亿，碧桂园的去化压力不算轻。

4月碧桂园合约销售金额约为226.9亿元，同比上升1.46%。合约销售面积约278万平方米，同比上升0.22%。

5月前者约182亿元，同比下降36.69%。后者约226万平方米，同比下降36.61%。6月前者约160亿元，同比下降53.65%。后者约203万平方米，同比下降51.78%。

7月24日，摩根士丹利下调碧桂园、碧桂园服务评级及目标价。碧桂园目标价由2.3港元调至0.9港元，评级由“中性”降至“减持”；碧桂园服务目标价由22港元调至6.7港元，评级由“增持”降两级至“减持”。

7月27日，中诚信国际发布报告，将碧桂园集团主体及相关债项列入信用评级观察名单。其认为，碧桂园地产的二级市场存续债券价格受市场下行扰动出现大幅波动，对其信用债融资渠道造成进一步负面影响，且预计短期内难以修复。

连被看空，自然不利市场信心。7月31日，碧桂园地产旗下境内债大跌，“20碧地04”跌超21%，“21碧地01”“21碧地03”跌超20%，触发盘中临时停牌。

02

两次大“动刀” 三、四线押宝冷思

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客观而言，为抗过行业寒冬，碧桂园一直在努力应变。

作为碧桂园新任当家人，2023年3月上任后，杨惠妍第一件事便是调整销售组织架构。精兵简政，将原有58个区域总减少到29个。

5月，再次调整集团层面组织架构，将地产业务降至二级集团管辖，同时将机器人业务和地产业务平行，成立了科技集团。

三个月两次大“动刀”，改变之态足够决绝，也被外界解读为碧桂园在为转型升级、多元化发展铺路，不缺期许声。

然对仍处渡劫期的碧桂园而言，地产是1，多元化是0。转型成功的前提，必须这个“1”的基本盘要稳。

地产行业资深从业人士张校铭对铑财表示，恒大、融创相继出险后，碧桂园成为民营房企三巨头中仅存信用高地。此番承认流动性危机，将对品牌公信力造成影响，需警惕下半年楼盘销售难度加大。

广东省城规院住房政策研究中心首席研究员李宇嘉认为，碧桂园当前遭遇的主要是市场预期、资产流动性和资产价格的问题。某种程度上讲，也是过去几十年房地产业“高周转、高杠杆、高成本”的产物。在这一点上，碧桂园和其他房企的问题是一致的。

不算多夸言。回望碧桂园一路崛起，跻身行业一哥，离不开高负债规模化打法。即便目前，销售上过多依赖三四线城市的问题仍没有效解决。

2015～2017年，不少三四线城市推进棚改货币化安置，碧桂园凭借持续布局成功吃到了一波改革红利。

然2018年后，随着安置政策不断收紧，棚改红利消失导致需求放缓。伴随去化难度加大，风险开始慢慢积累。

据价值大师统计，2018年是碧桂园存货周转率的一道分水岭。2013—2018年，其存货周转率维持0.5以上，之后呈现一个阶梯式震荡下跌过程，2022年仅为0.38，缩至10年新低。

2022年报显示，碧桂园去化率下跌2个百分点至65%。未达不低于70%目标。

且财报发布会上，碧桂园集团常务副总裁程光煜透露，2022年碧桂园实际成交情况与土储情况相吻合，大概37%是一、二线，63%是三、四线。

显然，虽一直有意提高一二线城市占比，改善土储结构，但从上述最终结果看，改革决心是否仍不够彻底呢？

对比一线同行，保利发展与万科2022年报显示，仅一线城市土储占比，保利发展达35%，万科达24%。

另据克而瑞数据，2022年保利发展在一二线城市的新增土储建面占比达到75.3%，拿地金额达1350亿元。同期，碧桂园拿地金额只有61亿元。

说千道万，不如白银一片，否认只能是“纸上谈兵”。

6月30日，中指研究院发布2023上半年中国房地产企业销售业绩排行榜。一线城市业绩贡献持增，二线城市仍为业绩贡献主要来源。

具体看，20家代表房企54.9%的销售业绩来源于二线城市，同比微增0.4个百分点。一线城市销售业绩贡献率同比增长3.1个百分点至28.0%，增幅最大。

相比之下，三四线城市上半年销售比重下滑，而碧桂园在三四线城市的销售占比位居20家企业首位。

7月28日，中指研究院和21世纪产业研究院联合发布《复盘与启示——深度调整下的房地产发展模式研究》报告。从投资布局看，多数出险房企新增土储中，三四线城市占比偏高，在本轮市场下行中遭受更严重的去化风险。

报告认为，三四线城市布局占比过大，导致企业去化更困难，资产更易贬值，进而债务率明显上升、流动性趋弱。

那么，碧桂园高达5000亿土地储备，未来有无减值压力、去化又将何去何从？

当然，碧桂园也意识到了这个问题。

2022年业绩发布会上，杨惠妍表示，未来碧桂园在布局上，将从原先的偏重三、四线布局，转向一、二线和三、四线“五五开”布局。

愿景可期，只是一切还需流动性说话。

2022年碧桂园合同负债达6681.62亿，如按60%销售占比计，意味着碧桂园未来几年，要在三四线城市完成近4000亿交房规模。

2022年，碧桂园交付了70万套房子，今年上半年交了28万套，都是行业第一，难能可贵也是责任必须。

拿地、销售、回款、交付，是房企产生现金流与利润的完整链条，其中任何一个环节出问题，都可能波及整个链条。

回到开文，外有负债内有去化承压，流动性吃紧后，市场最关心的还是，碧桂园完成上述数千亿保交付任务，资金流够不够？

2022年末，碧桂园可动用现金余额约1475.5亿元。其中“受限制现金”为192.7亿元。总资产1.74万亿元，总负债1.43万亿元，净资产3095.73亿元。

03

60亿捐赠是与非

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玩味的是，至少从下述动作看，当家人似乎不算差钱。

7月30日，碧桂园服务公告称，控股股东、非执行董事兼董事会主席杨惠妍向国强公益基金会（香港）有限公司，捐赠碧桂园服务6.75亿股作慈善公益用途。

按当日收盘价计，这笔捐赠价值64亿港元。

消息一出，引发市场不小关注。据公开资料显示，此次捐赠的6.75亿股，约占碧桂园服务总股本20%。

一次性捐赠如此多资产，不免让市场犯些嘀咕，尤其结合上述美元债延期。公益初心值得肯定，然争议核心在于是捐钱还是“卷钱”？

孰是孰非，不作评价，留给时间作答。

只是，几个消息或可供些参考。8月1日晚，碧桂园服务公告，将回购公开市场不多于337,312,739股股份，相当于已发行股份总数10%。

以当日收盘价8.4港元/股估算，回收规模约28.3亿港元。回购资金来源为其现有可用现金储备，回购后股份将被注销。

碧桂园公告显示，2023上半年，碧桂园服务现金储备为126亿元，较2022年末增加约13亿元。大规模回购意在体现碧桂园服务现金储备的真实性。

也在向外界传递一个信号，地产是地产，物业是物业，两者不能混为一谈。

除了资金，人事动向也值一提。8月9日，天眼查App显示，近日，增城市碧桂园物业发展有限公司发生工商变更，杨惠妍卸任董事长，由丁杰接任。

而上述更替前，碧桂园服务执行董事兼总裁李长江及其配偶黄志华，在7月19日合计减持322.79万股碧桂园服务，套现2824.72万港元。

据时代财经，自2018年6月19日碧桂园服务上市以来，李长江及其配偶一共22次减持，此番是数目最大一次。减持完成后，李长江及其配偶持有权益的股份仅剩369.0万股。

对此，市场曾有传言称李长江即将退休，不过目前这一消息还未得到证实。

无论孰是孰非，外界多些关注目光在情理中。

毋庸置疑的是，作为碧桂园轻资产运营的重要平台，物业平台的独立性与健康性关系重大，不仅是碧桂园集团未来重要造血资产，也是碧桂园自救的重要依仗。

据碧桂园服务2023年上半年业绩预告，企业营收约206.5亿元-208.5亿元，未经审核归属于公司股东的净利约23.18亿元-25.76亿元。

但这一切的前提，地产是地产，物业是物业，物业不能受地产所累。捐赠、回购、卸任，一系列动作有些迷人眼球。

不妨再多点耐心，时间能给出最终答案。

04

最后较劲期、爬坡期 何迎新春天？

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当然，更多的耐心、信心，要给予房市、房企。

连日来，因碧桂园流动性危机，一些舆论看空之声又起。但在铑财看来，一时波澜难改大势。

君不见，仅7月以来，房市暖风就足够撩人。

7月10日，中国人民银行、国家金融监督管理总局发布关于延长金融支持房地产市场平稳健康发展有关政策期限的通知。

7月20日，民营经济31条重磅发布，持续优化民营经济发展环境、加大对民营经济政策支持力度、强化民营经济发展法治保障、着力推动民营经济实现高质量发展..... 真招实招鼓励扶持之心溢于言表。

7月24日，最高层部署下半年经济工作。会议指出，适时调整优化房地产政策，因城施策用好政策工具箱，更好满足居民刚性和改善性住房需求，促进市场平稳健康发展。

7月28日，房城乡建设部召开企业座谈会，表示要继续巩固房市企稳回升态势，进一步落实好降低购买首套住房首付比例和贷款利率、改善性住房换购税费减免、个人住房贷款“认房不认贷”等政策措施。

7月29日至31日，北京、深圳、广州、上海四座一线城市，住建委、房管局相继表态，结合当地实际情况尽快出台相关措施，促进房市平稳健康发展。

8月3日，央行指出，要推进民营企业债券融资支持工具（“第二支箭”）扩容增量，强化金融市场支持民营企业发展。

8月4日，中骏集团发行2023年度第二期中期票据，成为“第二支箭”扩容的首家房企。

广东省城规院住房政策研究中心首席研究员李宇嘉认为，加强金融对地产的扶持，政策环境面会更加宽松，推动行业风险出清和销售面的复苏。

诸葛数据研究中心高级分析师陈霄也指出，优化“认房又认贷”对促进改善性需求释放可说是立竿见影。大大降低购房成本，减轻还款压力，拉动入市积极性，促进改善性需求释放。

阵阵暖风频吹、叠加消费信心逐渐恢复。可以预见，寒冬渡劫的房企们正在迎来春天。能否熬过最后的较劲时刻、爬坡期，不在曙光前跌倒，碧桂园、杨惠妍重任在肩。

万科郁亮曾经说过：“经营公司犹如跑一场没有终点的马拉松，关键不在短时间冲刺，长跑切记步子乱，风物长宜放眼量。”

的确，起伏兴衰本是市场常态。长远计，见过无数大风大浪的碧桂园，眼下延期只是一个小波澜，相信30天的缓冲期其最终能稳住阵脚、平安渡过。

只是然后呢？

经此一役，也是一记可贵警钟、一声精变号角。能否不迁怒无贰过、痛定思痛，成为消除积弊、决绝深变、高质发展的一个全新开始？

除旧疾展新颜，天助自助者！30天太短，只争朝夕！

本文为铑财原创