陈彦斌 首都经济贸易大学副校长，中国宏观经济论坛（CMF）主要成员
陈小亮 中国社会科学院经济研究所编审
刘哲希 对外经济贸易大学国际经济贸易学院副教授
本文转载自4月25日光明网。
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本报告基于宏观政策“三策合一”理论，测算了潜在增速、潜在增速合理水平、产出缺口、潜在增速缺口、经济结构失衡指数、政策力度指数、政策空间指数、政策效率指数等宏观政策“三策合一”指数，据此对宏观经济形势和宏观政策操作情况进行研判与评价，并提出宏观政策建议。
一、宏观政策“三策合一”的理论内核
以新凯恩斯主义为代表的传统宏观政策理论难以应对潜在增速的快速下降，因为其将潜在增速视为外生并且追求熨平产出缺口等短期稳定目标，从而将总需求增速调控至潜在增速附近，这很容易导致总需求与总供给双双下行的局面。而且，传统宏观政策理论基于工业经济时代美国等发达国家的宏观调控实践，忽视了宏观结构失衡的影响。如果总需求与总供给两者下行过程中伴随着宏观结构失衡问题，那么还会通过上述循环而加剧总需求与总供给下行的幅度，导致宏观政策的调控效率显著下降。
宏观政策“三策合一”理论与传统宏观政策理论存在本质差别。宏观政策“三策合一”理论提出了潜在增速缺口的新概念，即宏观结构失衡和结构粘性会导致潜在增速偏离其最优水平，从而出现潜在增速缺口。宏观政策不仅要平抑产出缺口，还要平抑潜在增速缺口，从而使实际增速达到比潜在增速更高的水平，即潜在增速的合理水平。据此，宏观政策“三策合一”理论建议使用结构政策系统地优化宏观经济结构以提高潜在增速的最优水平，再使用增长政策和稳定政策从供需两端发力分别提高潜在增速和实际经济增速，从而实现合意增长。由此，宏观政策可以实现最优经济结构下的短期经济平稳运行与长期经济稳定增长，即使用稳定政策、增长政策和结构政策三大类政策同时实现短期稳定、长期增长和经济结构优化三大类目标。需要强调的是，宏观政策“三策合一”理论不是三大类宏观政策工具的简单统筹，而是解决了将三类宏观政策如何统筹“合一”的内在逻辑问题；在迈向更高水平均衡过程中，不是三大类宏观目标的权衡取舍，而是通过恰当使用三大类政策同时实现三大类目标的必然吻合而非神奇巧合。
结合图1，可以更直观地理解宏观政策“三策合一”理论与传统宏观政策理论的差别，以及宏观政策“三策合一”的理论内核。框架①代表传统宏观政策理论框架，其核心任务是使用货币政策和财政政策等稳定政策，推动实际经济增速（曲线ab）向潜在增速（曲线ac）靠近，以消除产出缺口。在宏观政策“三策合一”理论框架下，决策部门同时使用稳定政策、增长政策和结构政策，即框架③所代表的调控框架，从而推动实际经济增速、潜在增速和潜在增速的合理水平三者趋于一致。为了实现这一目标，稳定政策通过推动实际经济增速向潜在增速靠近（使曲线ab与ac尽量重合），以平抑产出缺口；增长政策通过更好地促进要素积累、技术进步和生产效率提升，从而实现给定经济结构下的潜在增速合理水平（将曲线ac提升至曲线ad）；结构政策旨在将经济结构调整至最优状态，进而推升实际增速到潜在增速的合理水平（将曲线ad提升至曲线ae）。
二、宏观经济形势研判
本报告使用宏观政策“三策合一”理论，对于宏观经济形势进行定量的系统研判。
（一）经济整体回升向好，但实际增速仍低于潜在增速的合理水平，表明总需求不足的问题依然存在
2024年一季度，各地区、各部门认真贯彻落实党中央、国务院决策部署，坚持稳中求进、以进促稳、先立后破，加大宏观调控力度。政策效应不断显现，国民经济延续回升向好态势，开局良好。一季度中国经济同比增长5.3%，相比于去年四季度与全年增速水平有所上升；环比增速达到1.6%，比去年四季度上升0.6个百分点，反映出经济向好的势头。经济总量稳定增长的同时，增长质量也不断提升，突出表现为新动能的不断增强。一季度，规模以上高技术制造业增加值同比增长7.5%，既显著高于去年2.7%的增速水平，也高于一季度工业增加值的整体增速（6.1%）。可见，2024年一季度中国经济“持续回升、开局良好”、“高质量发展取得新成效”。
一季度实际增速已回归至潜在增速附近，产出缺口收窄至零，但是不能据此认为总需求不足的问题已经得到有效解决。根据宏观政策“三策合一”理论，除了要分析实际增速是否达到了潜在增速，还要分析实际增速是否达到潜在增速的合理水平。一季度，实际增速仍低于潜在增速合理水平（6%左右），且潜在增速缺口依然为负（-0.7%），这表明总需求不足问题依然存在。
（二）总需求不足问题仍存的四大佐证
1.GDP名义增速与GDP实际增速差距有所扩大，表明实际GDP增速回升并非主要源于需求带动
一季度中国经济GDP名义同比增速为4.2%，低于GDP实际增速1.1个百分点。一季度名义增速与实际增速的差距相比于去年全年扩大了0.6个百分点。由于名义GDP包含价格因素，通常当总需求较强时，价格因素会推动GDP名义增速高于GDP实际增速。而一季度在GDP实际增速上升的情况下，GDP名义增速并未随之上升，两者之间的差距反而扩大，由此反映出经济的需求端实际上不强。一季度工业产能利用率工业产能利用率为73.6%，是2021年以来同期最低点，也证明了需求偏弱的情况。
2. 核心CPI仍处于低位、PPI跌幅逐月扩大，反映总需求依然有待提升
一季度核心CPI同比上涨0.7%，与去年同比涨幅持平，处于近年来的同期较低水平。这表明一季度总需求并未出现显著改善，有效需求不足问题依然存在。一季度工业生产者出厂价格指数PPI同比下跌2.7%，且同比跌幅呈逐月扩大态势，从1月份的-2.5%扩大至3月份的-2.8%，由此反映出生产领域承受的需求不足压力依然存在。
3.总需求扩张动能呈减弱迹象，表明总需求回升势头有待进一步稳固
3月份，消费、投资与出口三大需求均呈现不同程度的增长放缓。消费方面，3月份社会消费品零售总额同比增长3.1%，增速比1—2月下降了2.4个百分点，社会消费品零售总额增速在去年11月触及10.1%的高点后持续回落，表明消费需求增长基础并不稳固。投资方面，3月份固定资产投资的环比增速为0.14%，相比于2月份下降了0.48个百分点，投资增长动能有所趋弱。出口方面，3月份出口总额同比下降3.8%，而1—2月出口总额同比增速达到10.3%，同样反映了出口增长面临的不确定性与较大挑战。
4.民间投资需求偏弱、中小企业景气度偏低、企业盈利压力尚存，总需求的内在扩张动力不足
民间投资、中小企业景气度通常是需求内在增长动力的直接反映。企业盈利则是企业投资需求持续扩张的基础。一季度，民间投资、中小企业景气度与企业盈利等方面表现欠佳。其一，民间投资增速与国有控股企业固定资产投资增速明显分化。一季度，国有控股企业固定资产投资增速达到7.8%，而民间投资同比增速仅为0.5%。其二，中小企业景气度显著低于大型企业。制造业PMI数据显示，1—3月的大型企业PMI均值达到50.6，而中型企业和小型企业的PMI均值分别为49.5和48.0，显著低于大型企业。其三，1—2月国有控股企业和私营企业利润率分别为6.0%和3.5%，在2023年同期较低水平的基础上进一步下降了0.2个和0.1个百分点，反映出企业面临的经营盈利压力仍较大。
三、宏观政策评价
本报告基于宏观政策“三策合一”理论，对稳定政策、增长政策和结构政策进行全面评价。
（一）稳定政策
基于《宏观政策评价报告》构建的评价体系，综合使用政策力度指数、政策空间指数和政策效率指数，对稳定政策操作情况进行评价。
1.政策力度指数
2024年一季度货币政策力度指数为41.4，与2023年全年相比下降2.3，表明货币政策力度有所下滑。这主要是因为去年同期基数较高，使得今年一季度M2和社会融资规模存量同比增速偏低，分别为8.3%和8.7%，比2023年同期低了4.4个和1.3个百分点。若按2023年和2024年两年平均增速测算，2024年一季度M2同比增速和社会融资规模存量同比增速分别能够达到10.5%和9.3%。事实上，央行于2月5日下调金融机构存款准备金率0.5个百分点，这是自2022年以来单次降准幅度最大的一次，释放了积极的货币政策信号。此外，一季度DR007和信贷市场实际利率分别为1.87%和4.22%，比2023年全年分别下降了0.07%和0.01%，可见价格型货币政策也在不断发力。需要说明的是，货币政策力度指数与降准、降息幅度并不等价，因为货币政策力度指数会受到企业和居民部门信贷需求以及通胀率等因素的影响，而这些因素是央行难以直接调控的。
2024年一季度财政政策力度指数为50.0，与2023年同期相比提高了0.8，表明财政政策力度有所升高。这主要是因为，减税缓税降费举措的持续发力从财政收入端提高了财政政策的力度。2024年一季度，一般公共预算口径下的宏观税负为20.5%，比2023年同期低了1.4个百分点；一般公共预算与政府性基金预算口径下的宏观税负为24.1%，比2023年同期低了1.6个百分点。相比之下，财政支出端的发力有待加强。一季度一般公共预算支出增速为2.9%，与2023年同期相比下降3.9个百分点。
根据宏观政策“三策合一”理论，货币政策和财政政策均需进一步加大力度。一是，有必要加大力度。虽然一季度产出缺口收窄至零，但是从跨周期调节的视角来看，产出缺口为正有助于更好地巩固经济向好势头。此外，潜在增速缺口依然为负，需要货币政策和财政政策加大力度进行逆周期调节。二是，有能力加大力度。从宏观政策“三策合一”框架来看，不必担心稳定政策发力导致的金融空转等问题，也不必担心稳定政策发力对政策空间的过度损耗。通过加强货币政策和财政政策的协调配合，以及稳定政策与增长政策、结构政策的协调配合，可以较好地提高稳定政策的调控效率，并节省一定的政策空间。
2.政策空间指数
2024年一季度末货币政策空间指数为38.7，比2023年末小幅下降0.1，表明货币政策空间略有收窄。从子指标来看，主要是因为一季度的降准操作使得降准空间略有收窄，金融机构加权平均存款准备金率从2023年年末的7.4%左右降至2024年一季度末的7.0%左右。与此同时，降息空间保持不变，2024年一季度末7天逆回购利率和1年期MLF利率分别为1.8%和2.5%，均与2023年末一致。
2024年一季度末财政政策空间指数为42.2，比2023年末小幅下降0.4，表明财政政策空间同样略有收窄。从子指标来看，近几年财政政策空间收窄主要是由政府部门债务率的升高所导致的。国际清算银行（BIS）数据显示，中国的政府部门债务率已经从2019年末的57.6%升至2023年三季度末的81.2%。中国社会科学院国家资产负债表研究中心（CNBS）数据显示，中国的政府部门债务率已经从2019年末的38.6%升至2023年末的55.9%。两个机构的数据均表明，2019年以来中国政府部门债务率仍然呈现出一定的上升态势。
根据宏观政策“三策合一”理论，应该秉持系统观念客观地看待稳定政策空间的收窄。一是，稳定政策的空间并不是越大越好。政策调控的根本目标是消除经济下行压力，因此应该在政策力度、政策空间与调控效果之间取得最佳平衡。二是，要从动态视角和跨周期视角来审视政策空间的变化，不必过于担忧短期内政策空间的收窄。加大政策力度虽然在短期内会引发政策空间的损耗，但是会推动经济增长态势不断向好，并在长期中重新赢得更充裕的政策空间。
3.政策效率指数
本报告使用稳定政策效率指数综合反映货币政策与财政政策的整体调控效率。这是因为，现实中货币政策与财政政策的传导相互影响，难以准确剥离货币政策与财政政策各自的调控效率。
2024年一季度稳定政策效率指数为44.0，比2023年四季度上升0.6，达到最近8个季度的最高值，表明政策传导效率持续改善。从构成稳定政策效率指数的子指标来看，货币政策方面，GDP/M2增量从2023年四季度的46.4上升至一季度的47.6，GDP/信贷增量从四季度的41.8上升至一季度的42.0。财政政策方面，GDP/财政支出增量从四季度的42.2上升至三季度的42.5，GDP/政府债务增量由四季度的38.4小幅下降至一季度的38.3。
客观上看，经济结构失衡和内生增长动力不足等深层次原因，对稳定政策的传导造成了一定掣肘，这是货币政策和财政政策本身所难以解决的问题。基于宏观政策“三策合一”理论，通过加强结构政策、增长政策与稳定政策的积极配合，能够改善稳定政策的调控效率。结构政策的配合有助于扭转多种经济结构失衡并存的局面，进而消除经济结构失衡对企业投资和居民消费的阻碍。增长政策的配合有助于提升内生增长动力，从根本上提高企业投资预期回报率和居民预期收入，从而为企业投资和居民消费提供根本性支撑。
（二）增长政策
增长政策有助于激发经济增长内在动力，从而提升长期潜在增速。一国长期增长的动力源泉包括资本和劳动等传统要素的积累、人力资本积累和全要素生产率（TFP）增速提升。围绕这些增长动力源泉，近年来中央实施的增长政策主要包括促进资本和劳动等传统要素积累的政策，促进人力资本积累的教育政策和劳动市场政策，以及促进全要素生产率提升的科技政策和体制机制改革政策。新质生产力这一重要新概念的提出，将以科技政策为核心的增长政策的重要性提升到了新高度。
增长政策的实施取得了较为显著的成效。一方面，资本积累质量明显提升。以高技术产业为代表的有效投资增速持续高于全社会固定资产投资增速。2024年一季度，高技术产业投资同比增长11.4%，比全社会固定资产投资增速高6.9个百分点。另一方面，TFP增速止跌回升。2023年TFP增速为1.5%，明显高于2020—2022年的平均增速（-0.3%），与疫情之前的2012—2019年间的平均增速基本持平。
也要注意到，增长政策还有一定的发力点。第一，虽然2024年以来高技术产业投资仍然明显高于全社会固定资产投资增速，但是与此前几年相比增长态势有所放缓。2018—2023年间，高技术产业投资同比增速均值达到了15.7%，2024年一季度则降至11.4%。第二，TFP增速有待进一步提升。2000—2007年经济高增长时期，中国TFP增速曾达到4.0%的较高水平，2023年以来TFP增速虽有所回升，但是仍然有较大提升空间。第三，在教育强国战略的推动下，农村和中西部地区的教育水平持续提高，不过与城镇和东部地区相比仍然存在一定差距。
根据宏观政策“三策合一”理论，可以通过加强结构政策与增长政策的协调配合，以提高增长政策的作用效果，尤其是强化增长政策对TFP增速和有效资本积累的改进程度。要加强结构政策和增长政策协调配合的重要判断依据之一是，中国经济存在负向的潜在增速缺口，这说明经济结构并未处于最优状态。在此情形下，不管增长政策如何发力，都只能提高给定经济结构下的潜在增速，而达不到潜在增速的合理水平。加强结构政策与增长政策的协调配合，有助于更好地解决经济结构失衡问题，促使经济结构向最优结构靠拢，从而提升增长政策对TFP增速的改进程度。
（三）结构政策
改革开放以来的40多年间，中国在实现经济高速发展的同时，也出现了总需求结构、总供给结构、收入分配结构、实体经济与虚拟经济结构等多种经济结构失衡的问题。中央高度重视经济结构问题，近年来加强了对结构政策的使用，旨在优化经济结构。
2023年经济结构失衡指数为53.1，比2022年下降1.3，表明结构政策取得了一定的短期效果。一是，总需求结构有所改善。2023年居民消费率为38.2%，比2022年上升1个百分点。二是，总供给结构有所改善。2023年TFP和人力资本对经济增长的贡献率为25.4%，比2022年上升2.2个百分点。三是，实体经济与虚拟经济结构有所改善。2023年房地产贷款余额占人民币贷款余额的比重为22.2%，比2022年下降了2.7个百分点。
不过总体来看，经济结构失衡指数仍然有所偏高，可见结构政策的长期效果有待改善。通过国际对比可以更直观地了解中国经济结构失衡的情况。以总需求结构为例，2012—2022年中国居民部门消费率均值为37.6%，分别低于这一时期中等收入国家与高水平国家平均水平13.6个和21.2个百分点。
之所以结构政策的效果有待改善，主要有两方面原因。一是，以往的结构政策通常只注重调整某一类经济结构失衡问题，而忽视了不同经济结构失衡问题之间的嵌套关系。二是，以往的结构政策与稳定政策、增长政策之间的协调配合不够密切，没有形成合力。宏观政策“三策合一”理论能够较好地破解上述两方面问题。一方面，宏观政策“三策合一”有助于统筹各类经济结构之间的密切关系，从而谨防各类经济结构失衡问题之间的相互掣肘。另一方面，基于宏观政策“三策合一”理论，可以使用稳定政策与增长政策营造良好的经济环境，打消结构政策的后顾之忧，使得结构政策能够着力解决各类经济结构失衡问题。
四、宏观政策建议
综合考虑当前宏观经济形势和宏观政策操作状况，本报告对下一阶段的经济增速目标和宏观政策给出五大方面的建议：
第一，建议着力推动2024年GDP实际增速达到5.5%左右，进一步向潜在增速合理水平靠拢。由于以往几年实际增速一直低于潜在增速合理水平，使经济处于较低增长水平的动态均衡路径之上。宏观政策“三策合一”理论指出，要使经济迈向更高水平的供需动态均衡，需要让实际增速高于潜在增速，从而加快向潜在增速合理水平靠拢。2024年中国经济潜在增速预计在5.3%左右，潜在增速合理水平在6%左右，因而GDP实际增速达到5.5%左右是更为理想的，也是可行的。
第二，增强宏观政策取向一致性，采取“宏观政策‘三策合一’+改革”的一揽子大宏观政策组合。一是宏观政策“三策合一”能够将一些结构性改革转化为结构政策操作，为改革减轻负担，帮助改革顺利推进。二是宏观政策“三策合一”能够优化经济结构，帮助中国经济的潜在增速提升至其合理水平，从而为改革创造宽松的宏观环境。三是改革的顺利推进能够为宏观政策“三策合一”提供微观支持和制度保障。由此，“宏观政策‘三策合一’+改革”的一揽子大宏观政策组合能够通过宏观调控与微观市场运行的双轮驱动，更好地应对经济下行压力。这一政策组合与中央政治局会议提出的“增强宏观政策取向一致性”具有内在的逻辑一致性。
第三，加强对增长政策的使用，加快培育新质生产力，把TFP增速提升到2.5%左右。一要统筹科技、教育、人才三大战略，为新质生产力提供强力支撑。二要进一步深化制度改革、优化营商环境，为新质生产力的形成提供适宜的制度保障。三要稳步推进供给侧结构性改革和需求侧管理，为新质生产力的成型、成势扫清结构性障碍。新质生产力的培育，有助于提高TFP增速。建议综合使用上述举措，着力将TFP增速提升到2.5%左右，从而为高质量发展注入新活力。
第四，加强对结构政策的使用，着力优化经济结构。一是加快构筑收入分配结构与总需求结构的良性循环，通过扩大中等收入群体比重来提升居民消费率，改善总需求结构。中国居民部门的消费率比中等收入国家的平均水平低了14个百分点左右，建议用15年时间达到中等收入国家的平均水平，这要求未来15年中国居民部门的消费率平均每年提高1个百分点左右。二是改善投资结构，提升生产性投资与民间投资占比，同时要避免房地产投资过快收缩。建议用两年时间将民间投资占比提高5个百分点左右，从而恢复到近五年的平均水平。三是优化债务结构，核心是降低地方政府、企业部门与居民部门的偿债压力。
第五，在结构政策和增长政策的配合下，进一步加大稳定政策的力度。就货币政策而言，建议全年货币政策力度指数提升到50左右。这需要数量型货币政策与价格型货币政策的共同努力，进一步采取降准和降息操作，同时加大单次降准和降息的幅度。建议2024年将存款准备金率下调0.75—1个百分点，并将单次降准幅度从0.25个百分点提高到0.5个百分点左右。此外，建议2024年将7天逆回购利率和1年期MLF利率分别下调30—40个基点左右，并将单次降息幅度从10—15个基点调整到20个基点左右。就财政政策而言，建议全年财政政策力度指数提升到55左右。要着力提高财政支出增速并进一步加快支出进度，从而提升财政政策的整体力度。此外，要按照中央经济工作会议的部署，“落实好结构性减税降费政策，重点支持科技创新和制造业发展”，建议全年新增减税降费及退税缓费2—2.5万亿元，比2023年多出5000亿元左右。
