郭磊：发挥三大存量红利，以内需对冲贸易环境潜在风险

郭磊  广发证券首席经济学家

以下观点整理自郭磊在CMF宏观经济热点问题研讨会（第94期）上的发言

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一、出口在近年经济中的角色

2024年的经济可以总结为三大拖累、三大支撑。三大拖累是指：1）房地产，2022年加速调整以来今年是第三年；2）地方项目基建，化债背景下地方投资审慎；3）城市消费，城市家庭部门资产负债表一度有收缩特征，城市消费今年二、三季度一度走弱。三大支撑则是指：1）设备类销售和投资，比如通用设备、专用设备、交运设备今年增速都很快，这得益于设备更新的政策红利；2）中央项目基建，铁路水利今年增速很快，水利投资增速达到30%以上的量级；3）出口，去年出口增速接近-5%，今年出口增速在5%左右，这10个点的上升对经济的带动很大。出口对于短期经济是比较重要的。

明年出口的基本面趋势并不差。过去十多年，WTO口径的全球货物贸易和中国出口间是一个线性的相关关系。若没有意外冲击，WTO每年对货物贸易的预测基本还是较为准确的，今年WTO年初预计全球贸易增速为2.6%，按此预测今年中国的出口增速将在5%左右，实际上中国出口增速就在5%左右。今年四季度初WTO对2025年全球货物贸易的增速预测为3%。这意味着如果没有外部贸易环境变化，明年外需环境还是相对稳定的，主要的不确定性就是贸易环境，即可能的关税。

在关税方面，如果全都加到60%可能会带来比较大的影响，这有待观察。笔者认为，短期所有产品都征收60%关税的可能性不大。美国的进口产品尤其是消费品领域，难以实现替代，如果短期内关税政策太激进会引发美国通胀的上升。若实施关税政策，可能采取逐步实施的方式，消费品的关税征收可能较少，而资本品和高端制造产品的关税征收可能较多。当然，综合税率还是有较大概率显著上升，这一风险值得关注。

二、出口对经济的影响

根据支出法计算，净出口在GDP中的比重仅为2%。然而，出口的实际影响远超这一数字，主要体现在对出口产业链的资本形成以及相关行业的就业和消费上。通过分析投入产出表可以发现出口对GDP的贡献近年来总体接近20%，测算结果约为19%。

假设2025年出口增长率从今年的5%降至0%，在基准情况下，对实际GDP的拖累可能约为0.3个百分点。在更为审慎的情境下，若出口增长率降至-5%，对实际GDP的拖累将接近1个百分点左右。我们理解年度-5%的同比增长率已经是较为保守的假设，进一步下降至更大幅度的可能性不大。2020年第一季度，全球货物供应链受到严重影响。尽管如此，当年中国出口的季度增长率仅下降至-13%，关税的影响逻辑上应该小于当时。2018年的研究缺乏对此类情况的预测经验，但回顾历史数据，可以为出口关税弹性提供经验上的依据或参照标准。

三、发挥内需的对冲作用

为了对冲出口量级的减少，需要经济各部门的共同努力，包括建筑业（包括基础设施和房地产）、制造业（涵盖设备更新、耐用消费品和高端制造），以及服务业（居民部门的支出）都需要发挥作用。自9月底以来，稳增长政策的着力点主要集中在房地产和广义社会融资。从政策框架的具体实施来看，已经涵盖了设备更新和以旧换新，继续发行超长期特别国债以支持“两新两重”项目，还包括专项债券的收储和货币化安置旧改项目。这些措施构成了一个开放性的政策框架，根据实际情况，未来可以进一步加大力度，以作出相应的调整和应对。

居民部门在明年的预算内资金和超长期特别国债中可进一步发挥作用，尤其是在激励人口增长和消费方面。通过这种方式，建筑业、制造业和服务业这三大经济支柱都将获得支持，从而在内需对冲方面实现更加全面的覆盖。

四、关注对于工业产能和价格的影响

前面是从实际增长的角度，还有一个容易被忽视的角度就是名义增长。以2020年到2021年为例，当时海外供应链一度中断，中国制造业的优势得到凸显，2020年第四季度起中国出口迅速增长，2021年全年出口增速接近30%。这一增长促使外需型产业产能迅速扩张，供应能力迅速提升，当年出口行业在整个制造业投资中的比重占据绝大多数。然而到了2022年，随着海外供应链的逐步恢复，特别是在下半年，出口增长面临高基数下的负增长。2023年，海外去库存进一步导致年度出口负增长。使得前期扩张的产能面临利用率下降的问题。部分行业产品由出口转为内销，加剧了国内市场的供给竞争，这可能是导致当时PPI下行压力迅速增大的一个重要原因。

从这一角度分析，2024年全球贸易呈现良好态势，出口增速较高，外需型行业的产能利用率保持在较优水平。然而，若未来几年贸易环境出现变化，可能会导致产能利用率加快下降，类似于2022年的情况。尽管今年出口增长的斜率不及2021年，企业基于过往经验已有一定的审慎预期，影响可能相对较小，但基本原理相同。

因此，应对外部贸易环境变化带来的冲击，除了需求扩张外，做好供给优化的准备同样重要。对于产能利用率已较低的行业及外需弹性较大的行业，应进一步优化和压缩产能，以保持产能利用率在相对高位。今年以来，新一轮供给侧政策已初步推进，例如5月出台的锂电池产业政策，7月份光伏行业政策，以及四季度光伏行业协会召开的防止行业内卷和恶性竞争的座谈会，10月下旬钢铁协会表示将加快推进产能治理和联合重组。若明年贸易环境发生变化，产能优化可能需进一步系统化。从历史经验来看，1997年、1998年外需环境收缩后，1999年我们进行了一轮主动的工业产能优化。2012年欧债危机影响下全球贸易收缩，2015年、2016年我们开始布局工业去产能。

五、从长期来看，中国经济依然具备三大要素优势

从长期看，贸易取决于要素禀赋和产业内生的竞争力，贸易的逆全球化短期可能对有些产业带来负面影响，但长期观察一个产业链和行业，最终竞争力还是取决于这种内生禀赋。特别是对于那些大行业，上下游产业链更多地集中在某个国家时，其形成的竞争优势难以被打破，产业链间的配合体系比短期成本更为关键。因此，从长期来看，贸易环境的变化并非那么可怕。以日本和美国的贸易战为例，从六十年代的纺织业、七十年代的钢铁业、八十年代的汽车业到九十年代的半导体，一路从从低端产品到高端产品，这并未阻碍日本当时的产业升级。

而且长期而言，贸易逆全球化对企业起到了一种压力测试下的被动优选效应，有助于提高具备竞争优势的“优等生”企业的比例。

从中长期来看，中国经济具备三大可利用的优势。一是存量人口红利，尽管人口增长放缓，但中国仍拥有14亿的庞大人口存量，这一人口规模为商业模式的成立提供了较低的门槛，因为内需市场巨大。二是工程师红利，中国拥有近2.5亿接受过高等教育的人才，每年新增近1000万大学毕业生，人力资本不断积累，企业研发密度持续缓慢上升。三是延迟满足红利，中国具有较高的储蓄率、劳动参与率和资本形成速度，这些因素有利于经济增长形成超额增速。这三个要素实际上对应于新古典增长模型中的劳动、技术和资本。

从这一框架看，我们应充分利用“存量人口红利”发展消费和服务业，利用“工程师红利”发展高技术产业，利用“延迟满足红利”维持一定的再投资速度。如果能够在这三方面都均衡发展，中国的名义GDP将更加均衡，经济的韧性也将进一步得到增强。