智飞生物董事长蒋仁生2018年薪酬为36万元，较上年增加0.43万元。不过，该公司当年营业成本增速显著高于营业收入增速，导致毛利率下滑23.77个百分点。2019年前三季度，这一状况依旧未改变
《投资时报》研究员 王彦强
董事长薪酬不高，这并不意味着其身价就低，有时候却恰恰相反。
近日，标点财经研究院携手《投资时报》对超过16万条上市公司高管资料及2018年薪酬数据进行收集和统计，独家推出2019年上市公司高管群体（董秘、总经理、董事长）全样本“三部曲”的压轴之作——《2019中国上市公司董事长全样本报告》。
报告显示，医药生物行业共有296位董事长，2018年领取薪的董事长有243位，平均薪酬为117.28万元，比101.53万元的全行业平均薪酬高出15.75万元，在28个行业中排名第九。
智飞生物（300122.SZ）作为中国A股上市的第一家民营疫苗企业，其董事长蒋仁生2018年的薪酬为36万元，较上年增长0.43万元，在2745位领取薪酬的董事长中，排名第2228位。
这样的薪酬，较行业平均值相差81.28万元，仅是50后上市公司董事长均薪的29.46%，对于612亿元市值（2018年末收盘价算）的智飞生物而言，更显难以匹配。
事实果真如此？
公开资料显示，智飞生物是一家主营人用疫苗的生物医疗企业，产品包括AC群脑膜炎球菌（结合）b型流感嗜血杆菌（结合）联合疫苗（喜贝康）、b型流感嗜血杆菌结合疫苗（喜菲贝）等自主产品，及统一销售默沙东授权的23价肺炎球菌多糖疫苗、九价人乳头瘤病毒疫苗（酿酒酵母）、四价HPV疫苗、和九价HPV疫苗等进口疫苗。
《投资时报》研究员发现，从2018年中期开始，智飞生物代理产品营业收入占其总收入的70.95%，而到了2019年中期，这一比值达到了87.78%。
值得注意的是，智飞生物2018年营业成本增速远高于其营业收入增速，进而导致毛利率大幅下滑23.77个百分点，而2019年前三季度，情况同样如此。
业内人士表示，随着代理产品占总营收比重的增加，其毛利率或有进一步下滑可能。
另外，《投资时报》研究员注意到，2019年前三季度，智飞生物的营收和归母净利润增速已显著下滑，但销售费用却暴增50.12%。
事实上，作为疫苗领域市值最高的公司，智飞生物2018年的研发费用仅为1.7亿元，且不说与默沙东近百亿美元的研发投入相比，即使与营收不足其20%的沃森生物（300142.SZ）3.80亿元研发投入相比，也略显稀少。
而《投资时报》研究员了解到，目前中国主要付费的二类疫苗如HPV疫苗、13价肺炎结合疫苗和多联苗等重量级疫苗几乎被“默沙东”“葛兰素史克”“辉瑞”和“赛诺菲”四大国际疫苗企业垄断，而中国近年来自主研发的产品极少，大多数还只是仿制类产品。
在国家鼓励国产替代的大背景下，中国二类疫苗的未来应该寄希望于哪家企业？
智飞生物今年以来股价走势
数据来源：Wind
薪酬与持股份额难匹配
Wind数据显示，蒋仁生生于1953年，拥有大专学历。曾任广西壮族自治区灌阳县卫生防疫站副站长，广西壮族自治区计划免疫生物制品副科长，现任智飞生物董事长、总经理兼党委书记。
据《2019中国上市公司董事长全样本报告》显示，作为上市公司董事长的蒋仁生，2018年年薪为36万元，在A股领薪董事长中排名第2228位，薪酬水平处于整体A股下游。
同为医药生物行业的奥美医疗（002950.SZ）董事长崔金海仅为高中学历，但其2018年薪酬却达1269.59万元，在A股领薪董事长中排名第9位。
再比如，同为疫苗企业的华兰生物（002007.SZ）董事长安康，2018年薪酬为94万，在A股领薪董事长中排名第887位，依然高于蒋仁生。
颇有意味的是，奥美医疗和华兰生物，二者市值亦显著低于智飞生物。就连智飞生物董秘秦菲也以48万年薪，高于蒋仁生。
若仅以薪酬水平来看，蒋仁生与前述二者差距自然啊颇大，但《投资时报》研究员注意到，蒋仁生期末（截至2018年末）持股数量和份额却位居A股第一。
据《2019中国上市公司董事长全样本报告》显示，蒋仁生2018年末的持股数量为8.66股，持股市值达335.68亿元。
《投资时报》研究员查阅Wind数据发现，蒋仁生曾在2014年减持780万股，成功套现3.42亿元。而截至2019年三季度末，蒋仁生的持股数量变为了8.5亿股，减持1600万股，减持金额约6.60亿元。
据了解，此次减持主要为受让股份给云南国际信托有限公司—云南信托—智飞生物2019第二期员工持股集合资金信托计划。
而据最新公告显示，智飞生物蒋仁生将所持有的1815万股进行了股权质押，占其所持股份比例的2.14%，占公司总股本比例的1.13%。
另外，据《投资时报》研究员梳理发现，二股东吴冠江在2012年至2019年期间，累计减持套现金额达57.45亿元，除了2014年和2017年外，其余6年每年都有大幅减持。
截至2019年三季度末，吴冠江持有1.16亿股，持股比例为7.26%，未来不排除会进一步减持可能。
多项指标显隐忧
2017年，是智飞生物的转折年，也是业绩爆发年。
《投资时报》研究员注意到，2016年以前，智飞生物业绩一直平平无奇。但到了2017年，其业绩增长显著。
Wind数据显示，该公司2017年实现营业收入13.43亿元，同比增长 201.06%；实现归母净利润4.32亿元，同比增长1229.25%；2018年实现营业收入52.28亿元，同比增长289.43%；实现归母净利润14.51亿元，同比增长235.75%。
《投资时报》研究员发现，也正是在2017年，尤其是2017年下半年，智飞生物独家代理的默沙东四价人乳头瘤病毒疫苗（酿酒酵母）和默沙东的四价HPV疫苗开始上市销售。
可以说，智飞生物的经营业绩暴涨与其独家代理的进口疫苗存在直接关系。
事实上，智飞生物此前一直宣称坚持“自主产品为主，代理产品为辅”的经营策略，也开始发生变化。截至2019年6月末，代理疫苗占营收比例变为87.78%。而2017年之前，这一比例从未超过20%。
不过，在经历短暂业绩暴涨后，其增速也在显著下滑，同时营业成本大幅上升。
《投资时报》研究员注意到，Wind数据显示，2019年前三季度，智飞生物营收增速较去年同期下滑234.09个百分点，归母净利润增速较去年同期下滑218.7个百分点。而同期，该公司营业成本却用同比上涨147.63%。
值得注意的是，这已经是该公司连续三个三季报归母净利润增速下滑。
另外，在业绩全面爆发的2018年，智飞生物的营业成本增速也显著高于其营收增速，由此导致销售毛利率大幅下滑。
Wind数据显示，智飞生物2018年实现营业收入52.28亿元，同比增长289.43%；同期营业成本为35.27亿元，同比增长321.39%，增速较营收多31.96个百分点。而销售毛利率为54.77%，同比下滑23.77个百分点。
不仅如此，从2019年三季报看，这一状况并未改变。
据三季报显示，智飞生物2019年前三季度实现营业收入76.66亿元，同比增长119.35%；归母净利润实现17.63亿元，同比增长62.25%；同期，该公司的营业成本为32.64万元，同比增长147.63%，销售毛利率为41.49%，同比下滑14.93个百分点。
值得注意地是，2019年前三季度，以代理进口疫苗为主的智飞生物扣非净利增速略低于以自主疫苗为主的沃森生物（300142.SZ）。
