关于指数增强最通俗的解释:若烹小鲜 | 博道笔记

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2019年04月10日 15:59 上海博道投资

A股指数之王:

沪深300

A股市场上,林林总总的指数数以千计,在这其中,沪深300是被用于做为作为基准最多的指数,是当之无愧的指数之王,那么为什么是沪深300呢?

一个指数是否适合作为基准,有两个维度的因素至关重要——代表性和可实现性,所谓代表性体现为指数对A股的市值覆盖程度。自2005年8月发布以来,沪深300指数的A股流通市值占比一直高于50%,入选的股票基本涵盖各行各业的龙头;若单论代表性,沪深300是肯定比不过范围更广的跨市场指数如申万A股指数、万得全A指数,让它在“指数之王”之战中胜出的,是它的可实现性——即能够让投资人在跟踪误差可控的前提下复现指数收益。

作为权益市场上的指数之王,沪深300一直是投资人在权益方向上布局的重要工具,但除了持有被动获取beta收益,我们还可以通过积极的管理来获取相对沪深300的增强收益。而在复利之下,每年的增强收益经年累月的积累将非常可观。

如何“烹饪”增强大餐

获取增强收益就像是在指数这道主菜之余,为投资人再奉上几道特色辅菜,它既可以是一板一眼的“传统菜肴”(如一般主动管理的都会用到的择时、轮动和选股管理等),也可以是匠心独运的“麟肝凤髓”(像过去几年期指的贴水回归、曾经优厚的打新收益),可谓指数增强若烹小鲜。就"烹饪手法"而言,目前市场上大多数的指数增强产品都是通过量化手段来实现的,而且实现方式以多因子选股为主。

多因子模型本质是将千百只纷繁杂乱的股票,降维成若干因子,从而进行收益和风险的预测,将多因子模型用于指数增强,最大的优势是可以同时实现预期收益、风险和跟踪误差的"可控"。使用多因子模型进行指数增强就像是炒菜,讲究直功直令,食材、火候调味等细节缺一不可,我们甚至可以把烹饪和多因子模型在步骤上做一个对应:因子选择——备菜,收益、风险预测——翻炒,组合优化——调味。

1.备菜——因子选择

首先我们要根据一定的选股范围来选择合适的因子,目前市场上大多数指数增强产品约定的选股范围都是全市场股票,各家机构在实际操作当中会根据自己的偏好对选股范围进行聚焦。比如有的会严格在指数成分内进行增强,有的则将选股范围相比指数成分稍稍放宽(如在中证800内对沪深300进行选股增强);不同的选股范围和增强目标对应着不同的因子选择。

2、翻炒——收益及风险预测

选择好因子后,我们就可以按照个股的因子负荷和各个因子的收益来进行股票未来收益和风险的预测了,收益的预测较为直白,可以理解为股票在各个维度上得分的汇总,风险的预测稍有复杂,要同时考虑个股的特质风险和与其他股票相关联的风险。

3、调味——组合优化

在收益和风险预测的基础上,我们就可以构造一个理论上控制风险水平下收益最大化的组合了,这就是组合优化的环节,在这一步骤里,我们可以进一步地加入一些约束条件。

通过上面这三步,一道鲜美可口的指数增强大餐就出炉了。

增强的另类烹饪:

调酒

佳肴在手,岂能无酒,还有另外一种指数增强的方法就很像是调酒——通过行业配置增强。通过行业配置对沪深300进行增强,重点是对行业配置权重的定夺,就像是把基酒以不同的比例混合,来得到不同的风味。

对于沪深300而言,其本身"基酒"(中信行业分类下)的比例如下:

(数据来源:Wind,截至2019年4月9日)

可以看到,在沪深300中,金融股的权重极高,奠定了指数走势的基础,整体上,300非金融的走势相比300金融的弹性更大,这是我们做自上而下进行轮动的基础。在金融和非金融的大类之下,我们还可以对行业做更细致地拆分,利用行业间的轮动规律进行指数内行业超低配,来获取超越指数的收益。

鉴于300成分内金融占比较高,利用行业配置对300做指数增强时,非常重要的一环就是找到相对金融回报更高的行业板块,将金融的部分权重分配过去。以沪深300内部另外一个重要的板块——消费为例,它与金融的相对强弱和经济周期息息相关,我们可以按照这样的周期节奏来调整银行和消费在沪深300内的超低配。

当我们把全部行业都考虑进来时,我们就可以在时间截面上给每个行业一个得分,按照得分高低决定行业相对指数的超低配程度。

同样的“基酒”,不一样的调配,结果就是一番不一样的风味。

(本文作者为博道基金策略分析师侯哲灏)

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