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招商策略：春和景明，波澜不惊

核心观点：1-3月社融数据大幅改善并超预期，但是本轮社融回升并未伴随中长期信贷增速的大幅改善。从其他中观指标来看也没有看到投资需求大幅改善的证据。信用的边际改善有助于经济企稳而并不支持经济像此前几轮一样明显回升。从货币政策、地产政策和基建审批来看，政府亦没有意愿刺激投资大幅回升。因此，经济稳定而实体投资需求对流动性抽水效应有限，为股市稳定创造了良好条件。在这样环境下，技术进步周期是强于经济复苏周期的逻辑。重点关注：汽车电子、消费电子、半导体、大数据及云计算、创新药及器械等领域的高研发稀缺科技龙头。

关于社融一点不一样的看法。一季度社融数据改善并超预期，但中长期信贷增速并没有出现大幅改善。房地产销售恢复式增长但全局销量增速还在回落，基建投资3月再次回落，百城工业用地面积仍为负增长，意味着目前的投资需求和中长期融资需求仍较为一般，经济是否能如此前几轮社融增速大幅改善之后经济企稳回升还有待观察。不可否认的是社融的改善有利于为股市创造良好的经济条件。当前环境下技术进步周期强于经济复苏周期的逻辑，建议重点关注汽车电子、消费电子、创新药及器械、半导体、大数据及云计算领域的高研发稀缺科技龙头。

三问MSCI推迟指数转换。将MSCI全中国指数转化为MSCI中国全股票指数，是MSCI对中国股票指数体系做出的更新完善。两个指数都覆盖各类中国股票，但指数编制及样本股筛选方法的差异，导致两个指数的样本股及其权重不尽相同。在指数转化的过程中，跟踪MSCI全中国指数的投资者需要进行换仓，容易引起成分股和指数波动。而MSCI此次推迟转换时间，就是为了给投资者充足的过渡期，这将对换仓造成的波动起到一定的平滑作用，但对两个指数中权重差异较大或者不重叠的成分股应引起关注。

乘用车零售端复苏。进入4月后，随着更多基本面数据逐渐明朗，部分行业景气好转的趋势更加明确。2019年1-3月新能源乘用车累计同比增速为117.80%，3月份广义乘用车销量同比增速收窄至-9.1%；第一季度乘用车市场保持低迷，但是呈现逐月好转的迹象，但随着未来国内消费购买力增强，以及企业税收减负等利好政策的逐步实施，预计乘用车市场将逐渐回暖。钴产品及钴化合物价格结束过去下行趋势，价格有望走出底部。

社融改善，中长期融资需求持续性有待观察。2019年3月新增社融2.86万亿元，同比多增近1.28万亿元。一季度社融累计新增8.18万亿，同比增长39.7%。多增规模中近62%来自新增人民币贷款；19.88%来自地方政府专项债；15.9%来自企业债券融资。并且委托贷款的降幅较去年同期收窄，信托贷款规模略有扩大，这些因素共同带来一季度社融数据的改善。

申万策略：还是少Beta，多Alpha

核心观点：3月社融结构改善是真正的利好，社融总量超预期却未必。市场环境依然温暖，二季度仍是可为期，但总量政策难再超预期决定了短期上行空间亦有限。继续强调少Beta，聚焦Alpha。

一方面3月社融数据结构改善是真正的利好，这使得有理由对二季度需求内生改善的正循环抱有更高期待。具体体现在：（1）社融中委托贷款和信托贷款同比多增，反映出“去杠杆”向“宽信用”的转变正落到实处。（2）社融中未贴现票据同比多增，反映商业活动的活跃度已实质改善。（3）信贷中新增票据融资明显减少，指示信贷质量改善。（4）居民短期贷款同比显著多增，可能与银行加大扶植小微民企力度（部分小微贷款实际上是企业家个人的抵押贷款），企业家活跃度提升有关。但必须承认，这样的猜测并未得到信用利差走势的佐证，近期信用债等级差仍维持高位，流动性溢价则不降反升（主要反映流动性边际收紧的影响）。（5）M1环比强于季节性，流动性向实体经济的传导效果改善，后续需要关注经济内生需求改善，带来银行信贷被动投放（区别于总量政策宽松推动的主动投放）的可能性。

另一方面，管理层稳增长目标“接近达成”，意味着一季度的总量政策扩张，后续可能逐步让位于调结构政策。在4月2日发布的2019年A股春季策略报告中，适用的经济基本面假设是，上半年好于市场预期，下半年可能弱于市场预期。这里的下半年的“弱于市场预期”并非同比增速差，实际上2019上半年基数高，如果同比数据超预期，下半年基数低，同比数据大概率不会差。但对于股票市场而言，市场处于低位时，同比数据改善足以支撑市场，但当乐观预期充分发酵后（当前主要指“业绩底”预期发酵），只有环比好于季节性或好于预期，才能继续推动市场前进。所以，3月金融数据超预期之后，后续总量政策再超预期的概率进一步下降，同样是市场无法回避的因素。近期，央行未及时对冲货币政策工具到期的影响正在逐步显现。4月下半月，面临集中显现的流动性需求，央行进行对冲仍是大概率事件。但最终对冲的形式和力度将成为决定市场预期的重要变量。

总体而言，3月社融结构改善是真正的利好，这使得可以对二季度需求内生改善的正循环抱有更高的期待，总体环境仍是温暖的，二季度仍是可为的窗口期；但社融总量超预期却未必是利好，因为这意味着总量政策难再超预期了，短期市场上行空间有限，甚至可能因为4月央行未充分对冲流动性需求，而出现阶段性的调整（回调若兑现，会继续建议增配5-6月有催化剂的消费和成长，聚焦Alpha）。继续强调减配Beta，聚焦Alpha的组合。

后续真正可能超预期的方向是减税降费利好消费，以及扶植小微民企的效果逐步显现，这才是应该重点挖掘潜在投资机会的方向。后续经济可能超预期的驱动力，更可能来自于新的经济治理方式的深化和见效：（1）增值税减税对于耐用消费品消费的刺激效果可能在4-5月达到高峰，社零数据的改善可能成为二季度宏观经济数据验证的一大亮点。根据申万宏源宏观的预测，3-5月社零同比有望逐月改善（3月8.7%，4月9.5%，5月10.2%），形成阶段性上行的基本面趋势。（2）社融数据反映出扶植小微民企的政策持续推进，但信用环境改善的正循环尚未有效启动。后续经济基本面可能大超预期的潜在驱动力，可能就在于扶植小微民企政策逐步见效（目前的市场判断尚未考虑这一影响），市场微观活力被唤醒，周期的力量被强化。

充分认可周期轮动未完待续，但能走得更远更好的结构选择可能仍是消费底仓+布局“小企业重获长大机会”。

国君策略：信心提振，结构进击

4月12日公布的金融数据便是很好的印证，市场对于经济恢复的信心大幅提振。面对大幅超预期的货币创造，后市两大问题待研判：1）信用底到来，盈利底什么时候来？2）机会在何处？

信号一：信用底来了，盈利底还会远吗？当期市场一致预期经济将会沿着“政策底-信用底-经济底”的路径演化，而政策底在2018年7月后确认，当前市场关注重点在于宽货币向宽信用的传导，以及进一步向经济动能的传导效果。3月的社融再次大幅超预期让我们确认信用低已经到来。那么，我们接下来的关注点便转向盈利底。从历史比较视角来看，我们将目光锁定在信用周期扩张早期，即已经看到信用底部，而宏观经济改善尚未明晰的阶段，我们发现中观改善到盈利的传导需要1-2个季度。再参考国君盈利预测模型，我们认为盈利底的出现大概率在三季度。

信号二：胜负手之二，结构下的进击。胜负手之一是保证前期投资收益兑现落袋，这是本周市场震荡下行的原因之一。今年的胜负手之二是对后一阶段早周期结构性机会的把握。虽然短期宏观层面尚不能看到数据体现，但中观层面早周期领域的积极变化已经发生。随着市场转向盈利占主导的下半场，机构主流资金逐渐加强发力，资本支出、地产投资和耐用消费品为主导的早周期板块行情有望获得相对收益。不同于上半场资金驱动，主题炒作主导市场，下半场回归基本面超预期。从资产价格维度，虽然消费相对周期的估值位置仍在2003年以来的均值之下，但经历2015供给侧改革之后的周期品今非昔比，如果以2015年以来的均值来看，周期相对于消费的估值性价比正在凸显。

胜负手的第二重切换，周期进击。市场回调主要是前期获利盘丰厚筹码有兑现需求，正如我们一直提及的今年市场的第一个胜负手。而今，第二个胜负手已到来。我们认为，后续市场主线要从资金驱动的热点轮动，向基本面支撑的估值洼地切换，实际上近期市场业绩报告表现突出的板块表现较好，已经初步显示出市场对于盈利重视程度的加强。在此逻辑之下，我们持续推荐周期板块。中观层面早周期领域的积极变化已经发生，稳增长预期叠加低估值因素，周期板块将有明显表现，如建材、钢铁、地产等行业。其次，伴随基本面和业绩悲观预期释放，受益科技创新政策红利、科创板辐射以及社融大幅超预期，市场风险偏好继续修复，泛在电力物联网、5G、智能网联汽车、国企改革等概念板块将迎来表现机会。

平安策略：社融企稳的积极信号

第一，我国宏观经济二季度的企稳大概率确认，3月份的信用环境的大幅改善是重要积极信号。3月份的信用环境改善大幅超出市场预期，尽管此前资本市场已有对3月金融数据改善的期待，但是实际值仍然远超出市场的预期，从人民币信贷，到非标融资，再到地方债提前发行，当前社融数据的反弹企稳俨然确认。宽信用政策效果将继续显现，企业中长期信贷占比也持续提升，实体经济改革的降费减税以及改善中小企业经营环境的推进也将继续助力经济企稳。

第二，上市公司一季报企业盈利也有望迎来阶段性企稳，受益于宏观经济企稳和股权融资的回暖。2018年年报的企业盈利表现差强人意，预计一季报将盈利期阶段性企稳。主板主要是受经济周期下行影响，中小创主要是主要受商誉减值的影响。一方面，2019年前2月的工业企业盈利增速仅为-14%，市场对主板的一季报盈利企稳存在疑虑，但是随着3月金融经济以及物价（特别是PPI）的改善，主板盈利在短期宏观经济企稳下预计一季报盈利将不弱。另一方面，中小创盈利也将不再受商誉减值制约以及外延并购政策放宽下有望回暖。截止上周五，创业板业绩预告已经披露率达99.5%，预估一季报净利润同比增速为-13.2%，下行幅度有所收窄。

第三，我们再次重申看好A股市场的向上行情，当然短期波动在所难免。随着短期宏观经济的企稳以及市场估值已修复至历史均位，市场的逻辑逐渐从估值端向业绩端转移。因此配置方面，建议关注业绩稳健的龙头优质上市企业，以及人工智能、云计算、新能源汽车、5G等新兴产业上市公司。

（以上外部观点仅供参考，股市有风险，入市须谨慎。）

4.8-4.12指数涨跌概览