2019年的市场比较甜蜜，从指数收益分解的角度来讲，其中约2/3是对2018年的估值修复，剩下1/3来自于盈利增长。市场的结构分化进一步加剧，核心资产持续强势，机构重仓股大幅跑赢主流宽基指数，总体来看，马上要过去的2019年的超额收益环境对宽度持股的量化选股来说并不友好。
截至12月6日，2019年全市场跑赢沪深300的个股占比约27%，跑赢中证500指数的个股占比约为36%，属于历史年份中较低水平，与2006年较为接近。
表1：历年超额收益概率表
2002
31.3%
16.8%
/
/
2003
18.4%
12.9%
/
/
2004
44.6%
28.1%
/
/
2005
34.7%
23.9%
44.5%
30.5%
2006
24.8%
21.5%
31.1%
27.7%
2007
53.8%
49.3%
43.1%
40.5%
2008
65.9%
36.9%
49.3%
26.8%
2009
68.4%
61.7%
47.4%
41.3%
2010
72.7%
60.1%
41.7%
32.1%
2011
34.7%
21.7%
53.3%
32.7%
2012
32.6%
22.0%
43.4%
28.9%
2013
78.1%
64.4%
48.2%
38.4%
2014
34.8%
26.8%
45.8%
37.1%
2015
87.6%
81.9%
61.6%
54.5%
2016
43.1%
26.4%
56.4%
36.4%
2017
11.2%
8.8%
23.6%
16.1%
2018
30.2%
16.3%
48.3%
26.8%
2019
27.1%
20.3%
36.5%
26.6%
（数据来源：博道基金，数据截至2019年12月6日。风险提示：我国股市运作时间较短，不能反映证券市场发展的所有阶段。）
从大类因子收益的角度来讲，成长因子和盈利因子表现靓眼，估值因子表现较弱，尤其是在三季度的核心资产行情中分化加剧，历史上类似的年份出现在2006年。2019年博道量化多因子模型围绕着智能系列和深度系列持续升级，匹配今年的超额收益环境，博道系列量化多因子模型的全年表现，总体上符合历史轨迹。
图1 2019年大类因子表现
2006
6.1%
-2.2%
9.0%
12.4%
2007
8.5%
27.2%
6.9%
36.0%
2008
13.6%
26.6%
10.1%
48.2%
2009
5.3%
28.6%
10.5%
40.2%
2010
20.5%
11.3%
14.7%
25.6%
2011
13.0%
15.5%
10.3%
23.1%
2012
13.3%
16.6%
11.8%
22.0%
2013
20.5%
10.3%
11.9%
27.0%
2014
-2.0%
15.2%
-5.7%
23.9%
2015
32.5%
38.8%
17.9%
63.8%
2016
9.6%
17.7%
12.1%
27.6%
2017
1.3%
4.9%
7.8%
-6.5%
2018
10.0%
13.7%
8.3%
26.2%
2019
9.2%
2.3%
8.8%
10.7%
（数据来源：博道基金，数据截至2019年12月6日。风险提示：我国股市运作时间较短，不能反映证券市场发展的所有阶段。）
“指数+”产品仍是资产配置的较优选择
展望2020年，主流宽基指数的估值仍处于历史较低分位数，权益类资产在大类资产中的预期收益率比较优势仍在。经济基本面上，政策有储备，地产有韧性，出口很难更差，消费仍稳健，预计出现系统性风险的概率较低；从资金层面，A股在全球而言是核心资产，金融开放有利于资金持续流入，2019年系列鼓励长期资金入市的举措，以及系列基础制度的改革，均表明A股权益市场地位战略性提高。在这样的大背景下，积极参与权益市场，仍旧是资产配置的较优选择。
指数增强类的基金产品，一般基于某个市场指数的基础行业和风格配置作为基准来进行股票投资，目的是在对基准指数跟踪比较紧密的情况下，获取长期稳健的超越基准指数的收益。由于风格鲜明，跟踪紧密，对于做资产配置来说风险和收益预期比较清晰，是参与权益市场较好的配置工具。目前我们已经布局和正在布局中的主动量化产品基本上都属于这个范畴，包含量化多头产品（指数增强模型叠加一定的仓位管理），标准的指数增强产品（沪深300，中证500），和突破成分股限制的灵活增强产品(沪深300，中证500，中证800)。
市场变幻，寻找量化研究的护城河
对于主动量化系列的产品，我们投资研究的核心始终在于寻找超额收益。尽管很难去判断2020年的超额收益环境如何，也很难预期2020年哪类因子会表现更好，但我们可以清晰的看到，随着市场参与者不断进化，随着计算机算力的不断提升和算法的不断成熟，随着信息传播的不断加快，量化策略的竞争环境也在加剧。在优秀人才集聚的量化行业里，某种壁垒不高的模式都会被很快广泛传播并复制，比如今年被多家卖方报告深入拆解的算法挖掘因子。这也是博道量化团队几年来一直在思考和探索的问题，如何才能建立量化研究的护城河？
以下是笔者的几点开放性思考，也是我们未来会努力的方向：
其一，积累有壁垒的数据，比如基于大投研平台，对上市公司做更清晰的数据标签，结合主动的视角，把一些传统量化不太擅长的长期的因素考虑其中。
其二，积累创造性的回归投资本源的因子体系。因子体系是多因子模型的核心，而被广泛使用的阿尔法因子会逐渐beta化，也许仍会维持一定的超额收益但波动加大，因子体系的升级迭代是我们持续在努力进行的工作。
其三，对细节的精益求精。多因子模型是一个庞大的体系，从因子挖掘，到因子评价，再到因子筛选因子组合，以及最后的投资组合优化，这期间细节的选择把控和经验积累，都是构成研究体系优势的基础。
所谓量化投资，投资还是本质，量化只是手段。我们坚持的多因子体系，始终围绕着PRICE=EPS*PE来展开，量化选股策略的盈利来源，也只能是来自于公司基本面的增长（公司基本面类因子），或者是基于均值中枢的估值修复（估值类量价类因子）。只要牢记这样的理念，我们日常的投资研究工作就能够以更有信仰的方式展开，当策略的超额收益遇到回撤的时候，当市场一遍又一遍用新的方式教育我们的时候，在谨慎研究的同时，我们才能有更加笃定的心态，坚守在主动量化的进阶之路上。
杨梦 博道基金首席量化分析师、博道”指数+”系列产品基金经理
个人简介：浙江大学经济学硕士。8年证券、基金从业经验。曾任农银汇理基金和华泰资管公司的量化研究员。2014年11月至2017年7月任上海博道投资管理有限公司投资经理助理、投资经理。2017年8月任博道基金管理有限公司首席量化分析师。现为博道基金首席量化分析师、基金经理。
投资特点：坚持系统化投资的思路，利用量化选股模型来获取超额收益，积累长期业绩。
投资座右铭：如果说投资是一门艺术，那么量化投资的工作，就是让这门艺术数字化、程序化，并最终科学化的过程。
2020年展望：指数增强类的基金产品，一般基于某个市场指数的基础行业和风格配置作为基准来进行股票投资，目的是在对基准指数跟踪比较紧密的情况下，获取长期稳健的超越基准指数的收益。由于风格鲜明，跟踪紧密，对于做资产配置来说风险和收益预期比较清晰，是参与权益市场较好的配置工具。
