导读：2022年，全球股票市场都出现了大幅波动，A股市场也多次承压。但正如一句老话所言：“悲观者正确，乐观者成功。”投资永远是面向未来的，市场调整的时间越长，风险释放得越充分，机会就越多。
在今天的文章中，我们试图回答两个问题：1）现在A股处于什么位置？2）接下来哪类资产更值得我们关注？
A股整体性价比都不错
巴菲特说过一句话，别人贪婪的时候我恐惧，别人恐惧的时候我贪婪。
这句话其实是说市场情绪的重要性。
那么，如何从量化指标去把握市场的情绪变化呢？风险溢价指数是其中一个不错的选择。
简单来说，风险溢价指数从股票资产的性价比出发，通过与债券提供的回报率做比较，体现这个阶段投资股票的性价比。
我们从下面这张风险溢价指数的图中看到，目前沪深300的风险溢价指数，和2016年熔断后、2019年1月、2020年3月新冠疫情爆发后，在一个位置（即图中黄色方框位置）。
数据来源：Wind；截至2022年9月22日
霍华德。马克斯说过，投资要有“位置感”。我们不知道明天是否会下雨，但要知道所处的季节。在当下的位置，哪怕不知道明天A股的涨跌，但股票资产的整体性价比是很不错的。
如果用季节来类比，当前的A股肯定不是晚春或盛夏，而是更适合播种的季节。
经济周期错配下的全球投资避风港
高通胀带来的流动性收紧，是2022年全球市场最大的风险因素之一。
从DCF定价模型的角度来看，当通胀出现上行，会导致模型中的资金成本WACC变得更贵，进而带来整体杀估值。几个月前，我们曾经分享过对冲基金Coatue的一个PPT，这一轮美股调整中，未盈利的科技公司跌幅最大，背后就是因为通胀上行后带来的全面杀估值。那些看不到静态盈利，只有未来商业模式的公司，跌幅最大。
数据来源：Coatue，ETF研究室整理
从下面这张图可以看到，包括Snap、Shopify、DoorDash在内的商业模式型企业，是这一波美股调整中跌幅最大的公司。而大家俗称的FAANG五大天王（奈飞、脸书、谷歌、苹果、亚马逊）中，现金流最差的奈飞也是跌幅最大的。
数据来源：Coatue ，ETF研究室整理，上述个股仅做举例，不代表个股推介
在可预见的未来，如果全球高通胀得不到缓解，美联储继续加息周期，发达国家金融资产或将持续面临考验。
然而，国内的经济周期和流动性周期，恰恰与全球发达国家经济体存在时间差。
当前国内的通胀压力明显低于发达国家和其他主要发展中国家，这给流动性宽松留出了一定空间。在全球经济的首要目标是抗通胀的时候，国内经济由于通胀压力不大，更多把稳增长放在了第一位。
而从长期来看，中国已经从数量的增长模式转向了质量的增长模式，未来依然有几大增长要素上的红利：
1）消费潜力。从人口周期看，中国人口平均年龄步入中年，正是消费加速升级的阶段。整个消费阶段，从过去满足基本需求，变成了追求更高品质的消费以及更多服务性的消费。
中国目前的消费阶段和美国80年代比较类似，经济迈向高质量发展阶段，带来了本土品牌的崛起。包括可口可乐、麦当劳、星巴克、沃尔玛等都是那个年代的大牛股。中国在过去几年也诞生了一大批各个领域的本土品牌，包括本土运动品牌、本土小家电、本土食品饮料品牌等等。而看不到实体商品的服务业，更是成为了一种新型的消费方式，越来越多人会为了更好的服务买单。
最重要的是，中国有一个巨大的统一大市场，大家说同一种语言，接受同一种文化。这样一个巨大的统一大市场，也为经济内循环提供了足够的底气。
2）制造业潜力。从供应链的角度看，中国有着堪称全球最完善的上下游供应链，以及供给最丰富的工程师红利。通过巨大本土市场的培养，中国的制造业已经从过去的低端制造向高端化制造跨越。以苹果产业链为例，从最初中国企业只是参与了一小部分的苹果手机制造，到最后几乎整个苹果手机部件的制造都分配给了中国企业。今天的电动车、光伏等新能源车产业链，中国也已经走在了世界前列。
据中泰证券研报，截至2021年底，中国制造业附加值达到了4.86万亿美元，占全球制造业总附加值的30%，而且这个比值仍然以每年1%的速度提升。许多人担心制造业会向东南亚转移，但我们以越南为例，其GDP体量差不多是中国一个二线城市，根本无法承载全球巨大的制造业需求。
数据来源：中泰证券研究报告
相比动荡的海外经济，我们看到无论是中长期的增长要素，还是短期比较宽松的流动性和稳增长的政策支持，中国经济增长的确定性都比海外更高。
中证100，一个代表未来的指数
我们对中国未来的经济非常有信心，对A股市场也非常有信心。
那么，下一个问题就是，该选择什么样的方式来投资A股呢？
要知道，过去那么多年，我们每隔一段时间就会出现“3000点保卫战”的舆论口号，背后的本质并非市场处在一个长期熊市中，而可能是旧产业确实在走下坡路，但新经济产业又没有被更好的纳入到相关指数中，从而给大家一种“经济增长，股市不涨”的幻象。
所以选择一只好指数，是非常重要的。
今年5月，中证指数公司发布了中证100指数的修订方案，对这个指数进行了大刀阔斧的修订。重新修订后的中证100指数，在编制方法上做了比较大的创新，更好地体现出未来经济发展的“时代感”：
1）优选中证二级行业自由流通市值最大的前100家公司。过去大部分指数的编制，一般是从一级行业的自由流通市值做筛选，此次新的中证100指数是从中证二级行业做筛选，能更好呈现中国经济发展的多元化和广谱性。
2）是中证第一只在编制方案中将入选样本行业自由流通市值占比与A股市场行业占比相挂钩的核心宽基指数。能够动态反映资本市场的行业市值结构特征，同时也能反映经济结构调整和产业升级转型的趋势，是一个能与时代共同进步的指数。
3）把ESG纳入到了筛选机制，剔除中证ESG评价结果在C及以下的上市公司。这也从侧面体现了这个指数编制方法的国际化。
我们从中证100指数修订前后的行业分布变化发现，新的中证100指数增加了制造业、信息技术和原材料的权重，降低了金融地产、消费的权重，更好体现了中国经济发展的结构转型。
数据来源：中证指数公司；数据截止：2022年6月13日
过去上证指数的另一个问题是，行业和个股的分布不够均衡，一些大市值个股占比过高，导致指数不能完全反映A股市场的新变化。
我们把新的中证100指数和传统的上证50、沪深300进行对比发现，这个指数的行业分布更加均衡，前十大的占比集中度也没有那么高。这和前面提到的经济增长多元性类似。作为全球第二大经济体，中国经济具有多个不同的引擎，既有工业也有消费，并不靠单一模式驱动。另一方面，中证100指数在制造业、原材料、科技、可选消费等都有着更高的权重。
数据来源：Wind；数据截止：2022年8月31日
中证指数公司的历史回测数据显示，从2013年1月1日到2022年5月31日，修订后的中证100累计收益能够达到113.2%，而同期沪深300和上证50指数的累计收益率只有62.17%和51.44%。
指数投资，也要有时代感
如果有人问我，一个好的指数产品，最重要的元素是什么？我的回答是三个字：时代感。
我们以全球识别度最高的标普500指数为例，这个指数在成立之初，只有90个成份股，一直到1957年3月1日才扩张到500个成份股。早期成份股的权重以工业为主，包括25家铁路公司、50家公用事业公司，一直到1976年才增加了40个金融公司。
根据沃顿商学院教授杰瑞米。西格尔的研究，从1957到2003年之间，一共有917家公司被纳入到成份股中，平均下来大约一年增加（剔除）20家公司。今天，标普500的权重中，以更代表美国经济的科技、消费（可选消费+必选消费）、医药为主，分别占到了权重的26.8%、17.5%、15.1%。
也是在过去20年，美国指数基金出现了规模大幅的增长，越来越多的资金从对冲基金和主动权益基金撤离，大规模流入了标普500为代表的指数基金。
数据来源：wind，截至2020年末
回到国内。
中证100在编制层面的创新，同样让这个指数始终能映射出时代感。
如果把目光聚焦到这个指数的前十大成份股上，也能感受到这种时代感与使命感。它保持着一种中立、客观的态度，把代表成长和价值的各行业细分龙头都纳入囊中，力求一键布局A股核心资产。
据wind数据统计，中证100指数当下市盈率只有12倍，而股息率达到了2.61%。（数据截至9.19，市盈率为PE(TTM)）
在这个值得承担风险的位置，中证100指数应该是一个比较好的投资品种。
目前，跟踪这个指数的产品正在发行中：中证100ETF基金，基金代码159630。
这只基金的年综合费率只有0.2%，其中管理费率0.15%/年，托管费率0.05%/年。对于ETF产品来说，综合费率越低，持有成本将会越小。
基金公司设置这样的费率水平，还是比较有诚意的。
