对所有在境外上市的高负债房企而言，清盘呈请是一把悬在自己头上的剑，不知什么时候会落下来。这一次，轮到了富力地产（2777.HK）的子公司。
不会对境内开发业务产生实质影
7月8日，Seatown Private Credit Master Fund向香港高等法院递交呈请，要求对兆晞有限公司（下称兆晞公司）清盘。兆晞公司设立于2017年4月21日，注册资本金100万港元，由富力地产持有100%股份，是富力地产的子公司。
兆晞公司是美元债的融资主体，截至9月7日，有613,660,000美元贷款尚未偿还。这笔融资协议是在2023年1月13日订立的，担保人之一是富力地产（香港）有限公司。这笔融资的抵押品中包括一间富力地产附属公司的全部股权，而这间公司持有中国境内的68家酒店和一座写字楼。
Seatown Private Credit Master Fund是债权人之一，持有这份融资计划18%左右的份额。这是一家总部设在新加坡的投资机构，投资了富力地产发行的美元债。
据悉，清盘呈请将于9月25日在香港高等法院开庭审理。
清盘呈请对于中国地产企业已不再陌生，中国恒大、碧桂园、佳兆业等均被债权方提出过清盘，其中中国恒大已被判令清盘。
与上述几家公司不同，此次被呈请清盘的是富力地产的全资子公司，而非富力地产，这主要是由于债券的发行主体为兆晞公司，富力地产体系的相关公司为担保方，因此，在清盘呈请的主体上可以予以区隔。
在此之前，中国恒大已经被判令清盘，但未涉及其内地住宅开发部分的资产处置。兆晞公司的角色也只是发债主体，并不直接持有内地项目资产，且抵押物有酒店和写字楼资产，因此，清盘呈请大概率不会对富力地产在境内的房地产开发业务资产产生影响。
受到房地产周期性调整影响，富力地产和其他房企一样经受了长期的现金流考验。富力地产2022年提出对10只美元债的展期，总额约49.44亿美元。当时，富力方面还拿出了位于马来西亚新山的富力公主湾项目和位于英国伦敦的 LONDON ONE 项目作为增信。
此后，富力地产开始积极处置资产，用于回笼资金，缓解资金压力，确保到期还款。今年2月，富力地产与有“重庆李嘉诚”之称的港岛富豪张松桥间接控制的公司订立交易，将包括LONDON ONE 项目在内的资产出售，由后者“接走”用于对应债务，降低自身负债。
富力地产联合创始人张力家族实际控制的另一家香港上市公司力量发展（01277.HK）也曾通过收购项目的方式向富力地产输血。2022年5月，力量发展收购富力首府项目，该项目位于海口，交易对价超过10亿元人民币。以此驰援富力地产，张力家族可谓用心良苦，颇为不易。
不过，仅靠削减负债并不能完全达成现金流平衡。因此，融资仍在持续。此次触发清盘呈请的美元贷款融资，便是在2023年初订立协议。相比于其他陷入困境的房企，富力地产手中资产相对较多，得以融资转寰。
2017年，万达处置资产，将旗下文旅、房地产等资产尽数卖予融创，富力地产随后加入交易，收购了万达名下的大量酒店资产，增加了自身的资产厚度，既获得了持续性的经营收益，也在日后发债融资、处置资产时，有更为宽裕的条件和转圜的余地。不过，该项酒店交易也给富力带来了较大的资产沉淀成本。
熟悉香港法律事务的朋友告诉我们，以目前的情况看，此次清盘呈请对富力地产整体构成重大影响的可能性不大。主要原因在于，这笔融资有相对充足的抵押物可供处置，而这些抵押物又都是经营性资产，不会牵涉到保交楼等方面的复杂问题。
从过往案例看，内地房企被提出清盘呈请之后，香港法院立即判令清盘的概率不高，碧桂园、佳兆业，甚至包括中国恒大在内，都会予以推迟聆讯。这其实是给双方以转圜空间，进一步就偿还债务有关问题进行沟通谈判。在确实无法达成一致后，才会判令清盘。
为何提出呈请清盘
呈请清盘一般是债权人不得已而为之，而提出者，未必是债权方的“大户”，无论是王连超之子呈请清盘中国恒大，还是建滔呈请清盘碧桂园，他们所持有的债权比例都相对较低，相反，持有较多债权的大机构对使用清盘这一手段十分慎重。
实际上，清盘呈请的效果，目前看非常一般。出现被清盘呈请后，房企的资信水平多多少少都会受到影响，后续融资往往会遇到更大困难。此外，清盘还会带来股价波动，导致以股权质押的融资受到影响，这都会加剧现金流紧张，最终导致更加无法顺利偿还债务，债权方的权益一样无法得到保障。
难道一众专业机构和债权人都不懂得这样的道理么？道理好懂，知易行难。
我们分析，可能有两方面的原因。其一是预期问题。
地产周期剧烈调整，再加上花样年躺平、中国恒大财务造假等事件，投资者心态已经高度敏感，敏感到避险情绪在一定程度上压过理性，对个别房企的认知和判断套用在所有房企身上，把所有阶段性状况都视为极端情况，那么，及时呈请清盘就成了顺理成章的选择。
其二是信心问题。我们注意到一个现象，清盘呈请的提出者，往往不是债权份额中持有较大比例的机构或个人，甚至只是小债权人，“大户”、“大机构”运用清盘呈请反而非常谨慎，这说明债权人对公平保护所有债权人权益信心缺失。
之所以出现这一情况，可能的原因之一是持有较高份额的债权人，在与债务方谈判时所处地位相对主动，话语权较强，自身权益可以得到较大或优先保障。而小债权人的地位、话语权都相对较弱，担心自身权益在债务清偿的过程中难以得到合理保障，因此提出清盘呈请。
慎用呈请清盘
我们相信，任何一个债权人，想要的都是本金利息兑付，而不是要抵押物或不能足额覆盖的质押股权。但清盘呈请恰恰能让这些资产减值，让企业现金流恶化，最终无法正常偿债，这是否与使用这一工具的初衷相悖呢？
富力地产并非孤例，除去确实资不抵债、财务造假的中国恒大，无论是碧桂园、佳兆业，抑或世茂，都难以简单判定资不抵债，一切仍有较大的转圜空间，如果这时厉行清盘呈请，往往效果是“求锤得锤”，房企和债权人权益都无法得到真正的保障。
无论是在违约清偿的情况下，还是在展期增信的谈判中，持有更高债权比例的大户、大机构，都有更强势的地位和更大的话语权。在实际操作中，确有不少案例，没有做到对所有债权人权益的一视同仁，公平保护，而是以各种手段有意甚至无意地优先保护了大债权人的权益，使份额较小的债权人权益受损。有这样的担心在先，自然还是抢先呈请清盘为好。
如此一来，清盘呈请就变成了“无差别杀戮”，市场中的“预期实现”机制被触发，那些原本可以现金兑付的房企，难于现金兑付；那些原本不存在押品敞口的房企，因押品减值而出现风险敞口，房企的船沉了，债权人的权益也无法真正得到保护。
因此，要解决这样的问题，也需要从两方面着手。一方面是房企应该“自律”，在偿债能力有潜在或现实风险时，要积极沟通，制定方案，及时反馈，不能搞突然袭击，尤其是要尽可能平衡大额债权人和中小债权人之间在权益保障、话语权、参与度等方面的平等，要给中小债权人信心，相信自己的权益能够得到公平的保障。
另一方面，债权人要降低决策和价值判断中的情绪因素影响。要甄别房企真正的资产质量，区别看待房企的自救、还款作为，最终要判断房企是不是真想还钱，真能还钱，而不是无差别打击，将所有房企一概而论，不到万不得已，慎行呈请清盘。这不仅是给房企机会，也是对自身权益的保障。
无论是富力地产的子公司，还是碧桂园、世茂、佳兆业，我们都能看到这些企业在积极自救，制定并不断修正可行方案，处置资产，增信抵押，偿还债务，而这些企业，规模不小，资产繁多，更难言资不抵债。在积极沟通，理性识别的基础上，深度沟通，制定更务实的偿债方案，远比一纸清盘呈请能得到更好的效果。
即便恶劣如恒大，香港高等法院亦曾予以延迟聆讯，希望促动房企与债权人沟通解决问题，更何况资产质量、经营意愿与恒大迥异的其他几家房企，真正能保护所有债权人利益的，不是清盘，而是更为务实可行的偿债方案和房企经营状况的切实改善。
长久以来，我们一直主张，除了像中国恒大这样的完全资不抵债的公司，对其他资产质量尚可，仍在积极自救的房地产企业，要谨慎发起清盘呈请，因为如果最终不能和解，当下市场周期之中，往往是双输的选择，对于债权人来说，其实也是得不偿失。
中国房地产当下正处在关键时刻。5月17日以来，中央主管部门和各地出台落实了一系列政策措施，活跃市场交易，修复房企融资，确保房地产健康平稳发展。白名单融资制度的建立与不断完善，使房地产企业总体资金面情况向好发展，随着这一趋势形成，房地产企业的现金流将逐渐得以修复，偿债能力也将大大增强，在这样一个关键时刻，贸然呈请清盘，很难说是一个务实的选择。
抛开是非对错的争论，大家确实都在一条船上。
