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“中国的创新药在未来的三五年会成为全球创新药的高地，跟美国并驾齐驱。”
在4月27日由鹏华基金主办的“基本面投资大学堂”第五期第四场《医药行情“进行时”——创新药投资机会解读》中，鹏华基金权益投资二部总经理助理、基金经理金笑非如此说道。
2023年开年以来的市场几乎被人工智能和“中特估”的热度所笼罩。
医药板块看似“无人问津”，实则默默发力，今年以来，医药板块整体涨幅达7.14%。
更为重要的是，增量资金不断入场，部分医药ETF份额创出新高。
用金笑非的话来说“从总量来看，2023年是医药新周期的开始。”
金笑非是鹏华基金自主培养的基金经理，自 2012 年加入鹏华基金至今，从业已有10 年，是一位以医药行业基本面投资为主要投资方向的基金经理。
目前在管4只基金，总规模48.27亿，代表作鹏华医药科技截至今年4月 28 日的任职回报为140.98%。
数据来源：wind 截至：2023年4月28日究其原因，从最新披露的一季报来看，金笑非对创新药的配置尤为突出，前10大重仓有5只是科创板公司。
数据来源：产品季报 截至：2023年3月30日其实从去年三季度开始，金笑非就开始在创新药方向布局，从2022年年报来看，前20大重仓，有13只是科创板公司，今年以来，这些公司的整体表现相对优秀。
“做医药基金的投资，最重要的主要矛盾就是在医药有行情的时候能够抓住它，体现出净值曲线的进攻性和收益弹性。”
在本次交流中，金笑非详细解读了自己对于创新药的投资逻辑与未来趋势。他表示，国家对于创新药是全面扶持的，而且这个趋势也会得到延续。
相对于主流观点对集采的担心，金笑非比较乐观。
在他看来，医保对真正有实质性创新的产品是明确支持的，愿意给出高价。
并且，医药行业在砍价集采的过程中，可以将医保中的空间腾挪出来，同时也能倒逼优质的创新药公司加快研发速度，加快迭代，加快产业升级，做出更好的产品。
金笑非表示，未来三五年会出现一批全球最好的创新药公司，这是一个重大的产业机会和浪潮。
除了创新药之外，金笑非还看好中药和医疗这两个板块，在他看来，中药的逻辑有点类似于白酒，而医疗是全市场基金投资医药的快捷键，这两块今年都会有投资机会。
以下是本次交流的重点内容，分享给大家。
做基本面的趋势投资
介绍一下自己的投资理念。
我的投资理念是做基本面的趋势投资，这里面有两个的核心的关键词，一个是“趋势投资”，一个是“基本面”。
所谓的趋势投资就是会在股票已经开始出现上涨趋势之后再进行交易和参与，所以我们是买在右侧，卖也在右侧。
在这个过程中，我们对股票的估值关注度会相对较低，更看重股票的未来。
对于基本面的理解我们主要分为两类，第一类是产业周期，第二类是资产的价格周期。
我个人非常喜欢的产业周期是一听就是星辰大海、怦然心动的收入高增长阶段，如果能叠加产品渗透率的快速提升，这种产业周期非常性感。
资产的价格周期，简而言之就是如果这个板块的股票上涨了很多，机构持仓也很重，比较热门扎堆，我们就会比较谨慎。
与之相反的是前期有大幅下跌，或者机构持仓相对较少，这种行业的资产价格偏底部，我们会将资产价格周期和产业周期进行结合，选出比较优质的板块或者公司，再做趋势投资。
年初你和大家分享了自己对于医药板块的看法，站在当下的时点，从总量来看是医药新周期的开始，并表示全年都会看好医药行业的表现。
经过一季度的演绎，此刻的看法有没有发生变化？对于医药行业当下的观点是怎样的？
我们对于医药的观点是没有发生变化的，我一直以来跟大家输出的观点都是，从总量层面来看，我们看好医药新周期的开启。
从2023年开始，医药会是一个大年，2023、2024年都会有层出层出不穷的医药投资机会。
我们看好的底层原因主要有几个方面，
第一，有增量资金不断入场。我们汇总了医药行业的主动型基金和被动型基金的总盘。
医药板块从2021年二季度达到高点，一直到2022年的三季度，连续跌了一年半。
但是，医药基金即便是在最悲观的时候，都在净申购，医药总盘是在不断的增长，现在大概有4000多亿的规模。
随着医药进入上涨趋势，增量资金的入场速度还会提升，所以这个板块一定要重视。
第二，医药是一个不断有增量资金入场的核心主赛道，但全市场基金对医药的持仓反而在大幅度的砍仓。
从2021年的二季度一直砍到2022年的三季度，全基对医药的持仓只有4%，这是我入行10多年以来最低的水位，其中还包括很多大的白马股。
这个现象是非常值得关注的，这也代表了医药板块的底部。
从去年四季度最新披露的数据中可以看到，拐点已经出现了，全基对医药的持仓从4%上升到了5%左右。
我们做一个大胆的判断，未来三年医药新周期开启，全市场基金对于医药的持仓会从低点的4%逐渐上升到15%的高位。
3月以来，创新药的热度在震荡提升，这是由于政策或者消息层面的利好吗？
从中长期角度，我们看好创新药。
从短周期角度，我们通过分子和分母两个维度和大家分享一下创新药发生的变化。
为什么要讲分子和分母呢？因为创新药作为一个全新板块，一般来说没有存量利润。海外对创新药的估值是按照DCF进行估值，一个分子，一个分母。
从分子端来看，现阶段是季报高发期，一季报密集披露，我们期待进口替代的一些创新药公司会有业绩兑现或超预期。一些出海公司，可能看到它在海外环比高增长的兑现。
还有4-6月，美国的ACCR以及 ASCO全球肿瘤学会，包括临床学会有一些全球创新药的盛会，一些优质的中国创新药公司都受到大会邀请，会在大会上发表一些比较好的数据，这也是一些敏感的催化剂，可以看作分子层面的一些变化。
分母方面，创新药主要看全球利率周期的变化。
前期创新药上涨是因为美国在大幅加息高点之上，从鹰派转向了鸽派，之后的创新药回调，我们认为和美国加息预期重新起来相关。
而最近创新药大幅反弹甚至反转创新高，我们认为也和美联储对加息的表态有关。
从一个长的周期去判断利率，我们认为美国在这么高利率的情况下，它不加息甚至降息的概率会随着时间推移越来越大。
总体来看，从分子和分母两个层面去判断，对创新药都是利好的。
从产业的角度为大家剖析一下你看好创新药的具体逻辑。
我们看一个产业会从几个方面去分析。
第一个是政策。因为医药是一个非常重政策的行业，我们通过大规模的调研，以及一些定性层面的判断，我们认为现在国家对于创新药是全面扶持的，而且这个趋势也会得到延续。
第一，国家多次发文，在医保层面明确不支持同质化扎堆的创新药竞争。
举个例子，原来我们需要上量的时候，PD-1是一个非常重要的靶点，一批就批了九家公司，有好有坏，大家都是扎堆的。
随着产业不断升级，EGFR作为肺癌一个最大的细分靶点，只批了三家公司，其中第一家是外资，我们可以认为后面批的两家国产公司对外资的替代比较顺利。
在这个过程中，同样一套竞价体系，原来九个人参与竞价，后面三个人参与竞价，出来的价格也比原来的溢价更高。
所以，医保通过卡住供给，提升了存量利润，这是对于进口替代的变化以及产业发展的政策扶持。
第二，中国的创新药通过长期的产业迭代和升级，已经到了产品力兑现的爆发点。
从今年开始，我们会看到非常多优质的公司出海成功，可能会卖到10亿美金的体量。
这是从0-1、从无到有的一个关键时间节点，对于出海的优质公司，医保的定价策略也给了非常高的溢价。
在这个过程中，可以给公司带来很丰厚的利润，来支持公司未来的长期发展和研发投入。
第二个是产业本身发生了很重要的变化。
第一，我们看需求，现在的创新药一个是自费，一个是医保。
国内主要是在自费和医保之内，医保政策是全面扶持的，所以价格体系能得到维持，甚至比大家原来的预期还要高，利润空间还要大。
第二，看供给端，中国的创新药已经从前期的量变走到了质变的阶段。
我们原来做的比别人差，或者说做不出来，后来我们可以做的跟别人一样，但做的比别人慢，之后的速度变得越来越接近，现在我们可以做的比别人更好，或者做到最好、最快。
这个过程代表着中国创新药产业升级、高质量发展的生命周期，需求、政策、供给多方面共振，会带来这个产业的爆点，所以我们持续看好创新药底层产业上的兑现度。
在政策的支持下，创新药迎来了它的爆发期。
医保集采始终是投资者非常担心的一个变量，是否会因为集采而破坏整个商业逻辑？
我们认为医保层面对创新药是一个全面且重大的长期转向，它对创新药是扶持的。
优质的出海公司能够获得不错的价格，或者超出大家原来的预期。
举一个简单例子，像PD-1同质化扎堆非常明显的一些赛道和产品，最近一轮谈判价格都没怎么降，这也能够看出医保政策层面对创新药的支持。
为什么医保对创新药发生了这么大的转向？
对标美国，中国创新药现在的渗透率非常低。
现在医保基金中药品的总盘子大概是小万亿规模，其中创新药不到1000亿，而且里面大头是外资。
所以，国产创新药的渗透率非常低，也就是个位数，甚至低个位数。
而美国现在的创新药在药品总消费里大概占到60%以上，这个差距非常大，有十倍以上的空间。
我们判断是，国产创新药在医保中的渗透率从现在的个位数，快速提升到30%以上是非常通畅的。
所以，医保集采这个事大家完全不用担心。
创新药的产品力上升，利润空间也腾挪出来了
医保局为什么对创新药有这样的转向？
从国家层面来看，创新药的空间是非常大的。
我们要高质量发展，要产业升级，就需要占领这个市场，最好能够出海，最差也需要国产替代、进口替代。
但前期创新药的产品力不够。
因为做创新药是一个非常难的事情，它属于厚积薄发，需要长期大量的迭代和积累。
所以，医保局前期支持产业发展，是先通过大刀阔斧的集采降价，把一些同质化的产品，例如仿制药、辅助用药、注射剂等经济性不太好的高价药的价格砍下来。
在砍价集采的过程中，可以将医保中的空间腾挪出来，同时也能倒逼优质的创新药公司加快研发速度，加快迭代，加快产业升级，做出更好的产品。
到现在，经过了多轮的集采、迭代，我们有了好的产品，进口替代全面展开，出海（企业）从今年开始会有所兑现，在这个过程中产品力也跟了上来。
医保通过前期的砍价，把利润空间也腾挪出来了，能够给创新药的优秀企业提供更多支持。
如何判断一个创新药公司最终是不是能够兑现？
我们其实看得非常简单，就是看研发和销售。
研发主要看产品端，是单品还是有平台；管线是仿创的，还是有原创度和差异性。
销售方面，产品上市以后，最终需要通过医保或者自费把它销售出去，赚到钱支持公司下一步的研发和发展，这是不是能够兑现？
进口替代的公司，可以去通过研究和访谈，知道这个公司是不是有一个强大的销售团队，是不是有大型外资的创新药合作伙伴等等。
从研发端和销售端做一个结合，就能大致判断哪些偏头部的创新药公司最终能够在产业上兑现。
中国在做创新药的能力和水平到底是怎么样的？在全球的产业价值链上是否具有自己独特的优势？
这个问题非常关键，医药基金内部的分歧也非常大，但我个人比较乐观。
大多数人对创新药有非常大的偏见，认为中国的创新药不行，或者做的比别人差。
我们做一个大胆的判断，中国的创新药在未来的三五年会成为全球创新药的高地，跟美国并驾齐驱。
实际上，我们每一条制造业升级的赛道，每一条高质量发展的赛道，每一条产业升级的赛道都在超预期。
比如，手机、家电，现在的新能源车、光伏，这些都在超预期，创新药也在默默的努力，在默默的超预期。
因为中国的创新药有非常强大的底层竞争力，在前期研发和后期临床都具有一定优势。
其实现在的创新药主要集中在肿瘤、自免这些赛道上，但这都是已知的技术路线，我们只需要去落地、去迭代。
并且，中国是全球独一无二具有海量工程师红利的国家，基于已知的技术路线去做迭代、去做创新，是非常适合中国人发挥自己工程师红利的。
未来5年10年可能都是在这条技术路线的赛道上去跑，我们可以去突破、去迭代、去创新，做出更好的产品，这是来自前期研发方面的优势。
其次，一个全新的分子被前期研发筛选出来以后，我们需要尽快的在临床上探究它的机理。
一个全新的创新药，可能是在A 适应症状上披露出来肺癌，但可能在肝癌和胃癌上也有同样的效果，这个过程需要我们去探索。
在探索的过程中需要大量的临床，而中国拥有较多患者以及全球最愿意发文章和开临床的医生。
举一个简单的例子，同一个适应症在海外可能一个月都入组不了一个患者，因为没有人得这个病，但中国可以同时开三个临床。
所以，同样一个机理，我们可以迅速的把它在空白适应症上的情况弄清楚，做出更匹配、更有市场价值的药。
全球同时具备工程师红利与医患红利这两个底层竞争力的国家，日本、欧洲、美国、印度都没有中国突出。
未来，这个底层竞争力能够在这个产业上复制的。
所以，我们的判断是，未来三五年会出现一批全球最好的创新药公司，这是一个重大的产业机会和浪潮。
除了创新药以外，你还有其他关注的一些医药投资方向吗？
除了创新药之外，我们还看好中药和医疗这两个板块。
中药的投资逻辑非常简单，它是医保之内的新利益品种，国家从过去、现在甚至是未来都会有明确的政策扶持和鼓励。
在这个过程中，它的需求是很好的，供给也特别好，因为很多的中药，要不是独家批文，要不就是品牌认知的壁垒很高，它的逻辑有点类似于白酒。
所以，中药的估值都是按PEG给的，现在慢慢的往白酒的DCF去靠，这个趋势还会得到延续。
医疗的逻辑也非常简单，它是全市场基金投资医药的快捷键。
年初，全市场基金想要去买医药股的时候会首选医疗，而医疗又分消费医疗和院内刚性医疗，这两块今年都会有投资机会。
从短周期的一季报来看，院内的刚性医疗复苏是更快的，因为它是更刚性的需求，所以一些公司业绩会超预期。
从全年来看，不管是现在的刚性院内医疗，还是往二季度、三季度去看消费医疗，我们认为都会系统性的上调，业绩会比大家想的要好。
因为去年整个行业主要是受到疫情的扰动，今年这个因素没有了，所以对产业来说也是一个上修的年份。
鹏华医药科技是笑非总管理时间最长、最具有代表性的一只基金，2016年接管时，这只基金的净值一度下探到5毛，但截至2022年底，这只基金的净值又被拉回到1.06。
在过去六年的投资生涯中，你是如何平和自己的投资心态以及修复基金净值穿越牛熊的？
做医药基金的投资，最重要的主要矛盾就是在医药有行情的时候能够抓住它，体现出净值曲线的进攻性和收益弹性。
历史证明，我们确实抓住过一些机会，这里面既有努力的成分，也有幸运的成分。
我从2016年下半年接手后开始调仓，2017年正式进入一个完整年度的考核，到现在医药大概有两轮比较明确的指数型行情，一个是2018年的上半年，一个是2019-2020年。
这两次鹏华医药科技都体现出了非常强的进攻性，我们在2020年的收益达到了101.56%（数据来源：银河证券），直到现在依然是投资A股的医药基金单年度收益纪录的保持者。
我们认为，2023年是医药大年，从开年至今，医药基金就在领跑，我们看好这个趋势。
所以，做投资最重要的一点是有行情的时候一定要抓住，并体现出进攻性，这是修复净值的主要矛盾。
今年是能去积极寻找机会的年份
从专业角度，分析一下整体经济环境以及后续权益市场走势。
看权益市场的后续走势主要看两点，一个看经济，第二是看流动性，如果两者都能共振往上，那就是一个大牛市。
如果两者互斥，但有好有坏，就是一个震荡的年份，要去积极寻找结构性机会，如果两者是共振往下，那就是一个熊市。
根据这个框架去看2023年。
第一，相比2022年，2023年的经济肯定是复苏趋势，不管是弱复苏还是强复苏，都是一个复苏的趋势。
疫情已经全面放开，消费肯定会得到回升，在这个过程中投资、出口，都能稳得住。所以经济肯定是往上的。
第二，今年流动性相对而言较好。
去年，海外大幅加息造成的负面扰动，今年已经消化掉了，毕竟美联储一年期高利率已经到了4.75-5%的水位，这个水位是2008年以来的最高水位，但这个趋势不能长时间维持。
随着时间推移，它降息的概率越来越大，这也给了国内流动性宽裕一个窗口期，所以今年国内宽松的空间还是给出来了，流动性相对比较好。
所以，今年A股权益市场参与人的风险偏好是非常高的。
但经济预期比较高的时候，像年初大家关注强复苏板块，经济复苏没有那么强时，大家又会去找一些长期宏大叙事的成长板块，比如最火热的AI概念，或者是医药内部的创新药板块。
所以，今年是能去积极寻找机会的年份。
从基金经理的角度，分享一些基金投资的方法给投资者？
第一，希望普通的投资者相信专业的力量。
第二，不要盲目从众，避免扎堆，在市场相对冷清的时候来介入，可能赚钱的概率会更高，比如现在可能是比较好适合参与的机会的时候。
—— / Cong Ming Tou Zi Zhe / ——
编辑：周周责编：艾暄
