宋雪涛:一系列政策谜底将被揭晓

宋雪涛:一系列政策谜底将被揭晓
2019年09月12日 10:04 格隆汇

来源:雪涛宏观笔记

文章来源:《如何看待政策变化?——天风总量团队联席解读》(9月12日)

一、经济方面,预计8月经济数据(产出、需求、金融)走平或略好于7月:

(1)参考8月PMI生产指数小幅回落、高炉开工率同比和环比均回升,预计8月工业增加值增速会回升至6-7月之间水平。

(2)8月乘联会和中汽协乘用车销售增速均比7月降幅有所收窄,预计8月社零消费增速亦会有小幅回升。

(3)参考8月螺纹、热卷、挖机的消费量,预计8月房地产投资顶部小幅回落,基建和制造业投资底部小幅回升,整体8月固投增速继续在5-7月的区间震荡。

(4)猪肉价格快速上涨是CPI超预期的主要原因,对货币政策空间没有直接约束;PPI对货币政策方向的影响更大,通缩进一步加剧,货币维持宽松。

详见《9月:逆周期兑现,基本面平稳》

(5)8月新增贷款略超预期,中长期贷款占比亦有连续改善;社融增速10.7%与上月持平,未出现市场所预期的连续回落,正如我们1个月前所说:

“信用收缩拐点已至”的判断言之过早,基建对冲、信贷支持、内生性库存周期等皆有支撑,社融后续走势取决于逆周期政策的对冲力度。

二、政策方面,需要关注逆周期政策的实际落地情况:

8月底以来的金稳会、国常会和全面降准,明确释放了逆周期政策再加码的信号,我们3季度以来坚持的判断——3季度逆周期政策将重新加码,终于得到兑现。(详见《政策信号的松与紧》、《从6月数据看下半年经济走势》)

仅用了两周时间,市场对“逆周期政策适度对冲”的看法,从“没必要/没意愿/没空间/没时间”,转变为“接受”,甚至是“政策大转向”。站在当下,我们认为有些预期被过度修正了。

(1)市场对“连续降准”和“9月17日MLF降息”的期待较高。然而考虑到MLF降息对降低LPR来说信号大于实际,全面降准之后,进一步MLF降息的概率应该是下降,而不是上升。从9月9日央行以7天逆回购缩量缩期限置换MLF的操作来看,9月17日到期的MLF可能也以类似方式部分置换,并在后续逐渐到期回笼。

(2)市场对“今年4季度提前使用明年新增专项债额度”的期待较高。然而从《预算法》的角度讲,“提前发行”明年额度需要地方修改当年财政预算,并报地方人大批准,不是不可能,但概率较低。因此对于专项债增发能否在年内兑现,应观察以下两方面:一是历史结余额度是否在9月30日之前申请使用(详见财预(2017)89号文),二是9月17日举行的全国人大常委会第13次会议是否会明确专项债的相关问题(第12次会议8月底刚结束)。

(3)总之,预期兑现后,宏观层面需要关注逆周期政策的实际落地情况。9月第3周将有一系列的政策谜底被揭晓:降准之后MLF如何续作是否降息(9.17),人大常委会第13次会议是否明确专项债问题(9.17),降准之后的第1次LPR报价是否会降(9.20)。

三、市场方面,“N字形第三笔”的趋势没有走完:

(1)市场已在“N字形第三笔”的趋势里,特别是科技成长相对占优的结构已经确立,享受趋势即可。我们在6月9日创业板的底部和8月8日沪深主板的底部都做过拐点判断,当前观点已经趋同,不需要再反复说了。(详见《N字形的第三笔》)

(2)由于中美第13轮贸易谈判将在10月举行,9月是贸易谈判和财报的真空期,叠加政策加码的预期兑现和改革开放的政策催化,市场短期还是以风险偏好提升为驱动。

(3)如果9月第3周,关于逆周期政策的实际落地情况能够符合市场偏乐观的那一类预期,叠加8月经济数据(产出、需求、金融)走平或略好于7月,经济阶段性企稳的预期可能会有所上升,这样的话,“N字形第三笔”的趋势有望在4季度得到基本面的支撑。当然,判断都有前提,风险各自把握。

(4)海外方面,美国8月新增非农就业继续回落,再次低于预期,预计Fed会在9月18日降息25bp。由于英国“硬脱欧”推迟和中美10月继续谈判等消息,美债利率反弹至1.7附近,黄金回落到1500以下,提前释放了降息落地之后的调整。

(5)预计利率债仍然以3.0为中枢做平台延伸,向下空间比较有限,短期有点利多出尽,但又不存在显著利空,如果避险情绪升温,利率有可能突破平台下行。

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