家电行业 | 拨云见日,2020景气上行

家电行业 | 拨云见日,2020景气上行
2019年11月21日 17:23 格隆汇

本期投资提示:

自上而下复盘,政策、地产、库存三大因子决定板块超额收益。复盘家电行业过去20年来表现出明显超额收益的三段行情(2007年-2011H1,2013年和2015Q4-2018H1),我们总结出政策、地产、库存三大因子扮演主要作用。个股层面,家电因其供给侧规模经济明显、需求侧必需品属性造就牛股集中营。站在新的时点,年初至今消费刺激政策不断、地产2019Q4-2020年预计迎来竣工向上周期、空调库存经历新一轮价格战后,明年家电有望迎来景气度复苏。

白电:成长与周期的交响曲。白色家电(空调、冰箱、洗衣机)保有量的提升一路见证着中国经济的腾飞,以空调为例,成长过程中与地产调控息息相关,2008年、2012年和2015年,分别对应着空调内销量连续四个季度下滑:2008Q2-2009Q1金融危机对消费需求抑制、2011Q4-2012Q3政策退坡空窗期、2015Q3-2016Q2价格战去库存。这一轮地产调控力度超出以往,空调2019冷年内销量下滑6%,考虑到20年地产竣工拉动刚需释放、结构性去库存目标达成,明年空调内销量仍有望迎来5%左右的增长。白电龙头美的、格力、海尔复盘发现,股价催化除了来自行业景气度上行外,股权转让、战略投资者引入、股权激励治理改善、外延并购等事件也会对估值有所提振。

空调价格战复盘:龙头重塑市场格局,2020年空调行业需求不悲观。2005年以后空调历史上经历三次价格战(2004年以前引发行业洗牌,09年-10H1下乡补贴以价换量、14H2-16年去库存),新一轮价格战跟之前相比各有异同:09年和19年相似点在于都面临空调能效等级升级、产品结构需要汰旧换新,且出货量增速下滑都领先于终端降价;不同在于降价诱发因素,09年成本上涨主要是财政补贴提供降价空间,14H-16年库存压力和成本下降倒逼厂商降价消化存量,19年初至今价格战更多是增值税税率下调及成本红利诱发,龙头厂商重塑市场格局为主(年中能效虚标之争)、去库存为辅(根据产业在线,截止9月底库销比43%已回归历史中枢),明年空调行业需求不悲观。

厨小:地产竣工拉动,把握新品扩张、渠道拓展红利。国产厨电品牌立身之本在于凭借持续的广告营销、KA渠道占位、产品设计研发投入,在消费者心目中树立起高端形象,核心竞争力在于品牌打造。厨电需求跟地产高度绑定、加上终端价格分层竞争格局使得行业很难发生系统性的价格战。因此行业景气度低迷背景下增长主要依赖销量提升:1)新一轮竣工向上周期率先拉动精装修放量,工程渠道提高行业进入门槛;2)市场容量和行业集中度仍有提升空间,新零售渠道下沉有望拉动农村保有量提升、提高龙头市场份额。小家电复盘苏泊尔发现,品类成功扩张、外销市场打开、内销渠道下沉是成长主要支撑点。

投资建议:年初至今外资持续流入A股,其中低估值+盈利确定性强的家电板块备受瞩目,白电继续推荐美的集团、格力电器、海尔智家,关注空调新能效升级、新能源订单放量的三花智控;厨电看好竣工持续改善带来的基本面和估值修复,推荐老板电器、华帝股份、浙江美大;小家电看好持续成长能力突出的苏泊尔、经营改善趋势明确的九阳股份。

风险提示:空调价格战全面恶化,地产竣工幅度不及预期。

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