意华股份(002897.SZ):5G叠加国产替代带来新机遇,外延扩张增添成长新动力

意华股份(002897.SZ):5G叠加国产替代带来新机遇,外延扩张增添成长新动力
2020年02月12日 14:12 格隆汇APP

作者:程成 

来源: 国信通信

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本文对公司基本经营情况及最新进展进行点评。

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公司简介:国内通信连接器领先供应商,受益于5G建设需求

温州意华接插件股份有限公司成立于1995年12月,2017年9月在A股中小板上市,二十多年专注深耕于连接器产品,已建立起以通讯连接器为核心,以消费电子连接器为重要构成,以汽车等其他连接器为延伸的战略发展布局。公司的下游客户包括华为、中兴、富士康、伟创力、和硕、亚旭、TCL、莫仕、Full Rise、Duratel、FCI等国际著名企业,并建立长期合作伙伴关系。截至2018年底,公司员工总数为4296人。

截止至2019年中报,陈献孟、方建斌、蒋友安、方建文为一致行动人,四人合计直接持有公司9.28%的股份,并通过意华集团间接控制上市公司47.48%的股份,合计控制上市公司56.76%的股份,为公司的实际控制人。四位一致行动人同时也为公司现任高管,陈献孟为公司董事长及董事,方建斌为公司副董事长及董事,蒋友安为公司总经理及董事,方建文为公司董事。

公司的主要产品为连接器及其组件,产品呈现客户定制化的多品种多批量的特点,且不同客户对同一类元件的性能、规格要求也有所差别。公司的产品主要包括网络类接插件(RJ11、RJ45插头/插座,RJ45集成变压器)、消费电子连接器(USB、HDMI、DP、卡座)、光电类连接器 (SFP系列产品)、电气电源连接器(接线端子,电源插座)、消费性电子连接线束、工业及汽车电子连接线束等配套产品。公司不断优化产品结构,2015年建立光互连产品事业部,产品线向高速连接器和光互连产品延伸,产品的发展路径从最初的 RJ11类连接器、普通RJ45类连接器、USB1.0、USB2.0,发展到现今的高速RJ45类连接器、SFP系列连接器、USB 3.0、USB TYPE C、HDMI及光互联产品。

高速连接器产品:以SFP、SFP+系列产品和高速RJ45(带变压器和共模磁环)系列产品等为代表。SFP系列光电连接器现阶段最高传输速度可达100Gbps,具有多品种、小批量的特点,主要应用于5G基站和数据中心,不同速率的高速连接器在价格、生产工艺和研发壁垒上有较大差异。

RJ11等传统低速连接器产品:传输速率较低,技术含量低,主要用于固网终端,将受到无线连接产品的冲击。

公司主要根据客户订单确定生产计划,少量非核心工序委托外包,其生产系统主要包括:

1)注塑工厂、冲制工厂、装配工厂及电镀事业部,分别负责一般连接器制造的各个工艺流程;

2)高速连接器事业部和插头工厂,分别负责 SFP 类高速连接器和传统水晶头的生产;

3)专案生产工厂,专门负责供给华为等大客户连接器产品的生产。

公司营收主要来自通讯和消费电子领域。根据2018年年报,公司营收结构中,通讯连接器收入占比61%,消费电子连接器收入占比23%,其他连接器及组件产品收入占比14%,其他业务占比3%;海外收入占比32.4%。公司下游客户分散,2018年公司前五大客户营收占比合计为25.58%,第一大客户华为营收占比11.30%,第二大客户营收占比4.69%。

上市后围绕连接器主业新设和收购多家子公司。公司上市前在东莞、苏州设立四家全资子公司,主要包括东莞正德、东莞泰康、东莞意兆、苏州意华。上市后公司新设了东莞意博、东莞意泰、苏州原野、美国意华、意华交通5家全资或控股子公司,收购了永乐电镀城有限公司,并对武汉意谷进行了增资,2019年以现金收购意华新能源

2019年11月,公司支付现金收购意华新能源100%股权,进军新能源领域,带来成长新动能。意华新能源专注于太阳能光伏支架业务,核心产品为光伏跟踪支架。本次收购一方面为公司带来新的利润增长点,另一方面资金注入有利于进一步增强意华新能源的在人员、技术、销售渠道等方面的综合竞争力。2018年意华新能源实现营收6.55亿元,实现净利润3335.11万元,此次收购业绩对赌为2019年实现净利润不低于6500万元,2019年和2020年两年实现净利润合计不低于14000万元,2019年、2020年和2021年三个年度实现的净利润合计不低于22500万元。

上市后加大新品研发投入,未来盈利将逐渐改善

2013-2018年,公司营收从8.71亿元增长至13.88亿元,复合增速为9.8%;归母净利润从2017年开始下滑。

2019年前三季度公司销售规模平稳增长,加大新品研发投入。根据公司公告,2019年前三季度实现营业收入10.32亿元,同比增长3.67%,在经济形势不景气和中美贸易战的双重背景下,公司营业收入仍取得增长主要得益于具有较高毛利率的高端5G高速连接器、TYPE-C和RJ45+变压器、汽车连接器等实现一定幅度的增长;归母净利润0.48亿元,同比下降23.08%;扣非归母净利润0.4亿元,同比下降29.89%。净利润下滑主要因为1、新设立子公司的亏损;2、加大新产品投入,研发费用同比大幅提升;3、对外投资增加,导致银行贷款利息增加;4、人工成本同比持续增长。随着5G需求放量和前期投资带来的业绩增量,公司未来的盈利能力有望逐渐改善。

公司的毛利率和净利率保持相对稳定,2018年毛利率24.74%,净利率5.34%。今年前三季度得益于公司产品结构优化,毛利率有所上升。

过去几年公司的销售费用率相对稳定,财务费用率维持较低水平,管理费用率持续攀升主要因为2013年至今公司研发费用率呈现持续上升态势,尤其2017年上市后增长显著。

连接器产业链分析:原材料成本占比高,通信行业是连接器的第二大应用领域

连接器是许多设备中电气连接或信号传输不可缺少的基础电子元件,凡需光电信号连接的地方都需要使用光电连接器,包括插座、插头及相关线材等零配件,已广泛应用于军工、通讯、汽车、消费电子、工业等领域。连接器种类繁多,按照传输的介质,连接器可以分为电连接器、光连接器和流体连接器,其中,电连接器按照传输的频率,又可分为低频连接器、高频连接器和滤波连接器;按照功能,连接器可以分为板到板连接器、板到线连接器、专用接口、射频连接器、功率连接器、IC插座连接器和光纤连接器等。

连接器行业上游主要是制造连接器所需的各项原辅材料,包括金属材料、塑胶材料、电镀材料等,上游原材料价格波动对连接器生产成本造成较大影响。金属材料主要用于制造连接器端子(接触件),塑胶一般用于制作连接器产品的外壳,电镀材料较常使用镀金、镀锡、镀镍或镀银等。原材料在主营成本中占比40%-70%不等,根据台湾工研院的研究数据,上游材料成本占台湾连接器厂商的总生产成本的比重约为49.6%。各企业间由于产品应用领域不同、种类不同、原材料类别、材料采购渠道不同等因素的影响,其成本结构存在一定的差异性。

连接器行业下游应用领域广泛,通信是核心应用领域之一。根据Bishop&Associates数据,2018年汽车行业、通信行业依次是连接器行业前两大应用领域,市场规模分别为157.6亿美元和146.7亿美元,分别占比23.6%和22%,接下来依次是消费电子(13.5%)、工业(12.3%)和轨道交通(7.0%),其他应用领域(21.6%)包括军工、医疗、仪器仪表等行业。

连接器在通讯系统中主要应用于基站天线、BBU等移动通信基站设备中和移动交换网络等,具体类型包括射频连接器、电源连接器、背板连接器、输入/输出连接器、印制电路板连接器等。

连接器行业加速整合,贸易摩擦叠加国产崛起促使产业向国内转移

近年来国际生产基地向中国集中,目前中国已成为全球第一大连接器消费市场地区。根据Bishop & Associate的统计,2018年全球连接器市场规模达667亿美元,同比增长11%;2018年中国地区连接器市场规模为209亿美元,同比增长9.42%,占据全球31.4%的市场份额。2003年,中国连接器市场规模仅为36.03亿美元,占全球总市场的12.50%。受益于下游应用产品更新迭代速度快和新兴产业的蓬勃发展,信息化建设投入不断扩大,2010年到2018年,我国连接器市场规模由108.33亿美元增长到209亿美元,年复合增长率8.56%,高于全球同期符合增速4.81%。

全球行业巨头并购整合,行业集中度逐渐提高。全球领先的十大厂商主要为美国、日本、中国台湾等国家或地区的厂商,如泰科、安费诺、莫仕、鸿海集团、JST等知名厂商。近年来连接器行业发展迅猛,掀起并购热潮。行业三巨头泰科、安费诺和莫仕通过自身发展和不断的并购提高市场份额,三巨头的市场份额之和从1999年的29.4%上升至35.3%。根据接插世界网统计,自1985年以来,连接器行业已有589起并购,从1999年到2017年,安费诺收购了49家公司,2018年收购了三家公司。同期莫仕收购了27家,TE收购了25家。此外,行业内许多重要的连接器公司因为被收购或出售连接器业务而消失,如Augat、FCI、Robinson Nugent、Teradyne、Litton Industries等。国内连接器巨头亦加紧收购兼并,如立讯精密收购了美律电子、美特科技、协讯电子、丰岛电子等,得润电子收购了美达(Meta)电器、柳州双飞、惠州升华等。

贸易摩擦和国产连接器企业的崛起促进连接器产业向国内转移。国内连接器生产企业数量众多,市场集中度低,有1000多家,其中外商投资企业约为300多家,但大多数连接器厂商规模普遍较小,技术水平处于低端,少数规模较大的连接器企业则具有较强的综合竞争力,如国内前五大连接器企业立讯精密、中航光电长盈精密、得润电子、航天电器等。近几年国内的行业集中度也出现持续提升的趋势,以上前五大企业的市场份额之和从2010年的5.14%提升至2018年的42.77%。我国高端连接器以进口为主,由于中美贸易摩擦背景下国内对美国进口相关产品加征关税,其中包括两大连接器项目(关税从0提升至25%),增厚了进口连接器的成本,将进一步促进高端连接器的国产替代。

公司成长逻辑:5G叠加国产替代带来新机遇,外延扩张增添成长新动力

公司的成长逻辑主要包括以下几方面:

1、5G带来新一轮建设浪潮,通信系统中基站端和移动交换系统对高速连接器需求快速增长。公司是国内少数实现高速连接器量产的企业之一,与华为、中兴、三星、富士康等国内外著名公司建立长期合作伙伴关系,受益下游行业需求增长,高速连接器占比提升将带动公司的盈利能力提升。

2、中美贸易摩擦背景和自主可控趋势下,华为上游供应链向国内转移,公司具备领先的研发优势和精密模具的自主开发技术,有望受益国产替代浪潮。

3、公司长期深耕连接器主业,上市后加大研发投入和对外投资,19年外延收购优质资产意华新能源,进军新能源领域,带来未来新增长点。

投资建议:受益于5G高速连接器需求增长和国产替代,首次覆盖,给予“增持”评级。

公司是国内少数实现高速连接器量产的企业之一,长期专注深耕连接器主业,产品线丰富。我们认为,伴随5G高速连接器需求增长和国产替代下的份额提升,公司业绩增长仍有广阔空间。我们预计2019-2021年归母净利润0.72/1.22/1.51亿,对应EPS为0.42/0.71/0.88元,对应当前股价PE为61.4/36.3/29.3X,考虑到乐清意华新能源科技有限公司的并表(根据业绩对赌,在2019年完成对赌的基础上,2020年业绩至少为7500万元),2020年归母净利润预计约1.97亿元,对应当前股价PE为22.4倍,首次覆盖,给予“增持”评级。

风险提示

1、行业竞争激烈,公司在核心客户的市场份额存在不确定性。

2、上游原材料价格上涨或产品价格下降对公司的盈利能力产生不利影响。

3、汇率波动风险,公司2018年海外收入占比32.40%,存在人民币升值带来不利影响的风险。

4、研发风险,公司近几年加大研发投入,研发最终是否能转化变现存在不确定性。

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