作者：明明债券研究团队
来源：CITICS债券研究
报告要点
4月当月生产、投资、消费、外需表现环比改善，工业利润降幅明显收窄，三分法中仍以制造业改善为主，各类型企业中私营和外商改善，国企降幅仍大，企业运营效率整体好转，政策定向减负和支持的效果继续提升，但考虑到国内市场需求恢复速度有所放缓、价格回落以及外需不确定性仍高，预计工业利润仍以结构性修复为主，边际力量在于政府工作报告定调和专项债放量后基建投资的推动。
利润大幅回暖，关注结构性问题。4月份，规模以上工业企业实现利润总额4781.4亿元，同比下降4.3%，降幅比3月份收窄30.6个百分点。复工复产、复商复市的有效推进和供应链的恢复是工业企业利润降幅大幅收窄的最大助力，工业企业产销加快，4月工业增加值增速已经回升至3.9%。尽管如此，仍需关注两个问题：一是前期利润缺口大，目前也尚未恢复至去年水平，企业资本开支意愿仍然受限；二是4月单月利润表现分化严重，部分行业的改善可能源于前期积压的需求。
各所有制企业走势分化，资产负债率延续回升。分所有制看，股份制、外商及港澳台企业、私营企业利润增速降幅延续收窄，1-4月分别录得-26.6%（+6.4pcts）、-28.8%（+18.1pcts）、-17.2%（-12.3pcts），国有控股企业利润增速继续下探（-46.0%，-0.5pct），原因一是4月原材料价格走弱压制国企利润，二是国企可能存在向其他所有制企业让利的情况。资产负债率方面，4月工业企业同比持平（+0.4pct），环比延续提高（+0.2pct），宽货币+低利率的环境之下企业债务融资比重有所提高，5月以来货币宽松步伐放缓和无风险利率回升可能使杠杆率上升速度放缓。
营运能力改善，库存压力有所减轻。营运能力方面，1-4月工业企业营收和成本增速分别为-9.9%（+5.2pcts）、-9.1%（+5.5pcts），营收利润率同比降低1.07%（+0.27pct），产成品存货同比增长10.6%（-4.3pcts），产成品周转天数同比、环比分别变化+3.8天、-1.4天，应收票据及应收账款平均回收期同比、环比分别变化+11.2天、-3.3天。4月以来复工复产、复商复市提速，供应链继续恢复，企业存货和资金周转效率同样回暖。当月内外需恢复格局下库存压力有所减轻，但整体仍处于高产成品库存+低产能利用率的环境之下。
结构分化严重，部分行业未必持久。4月分行业利润表现严重分化。部分行业利润增速较上月提升超过100个百分点，汽车行业利润同比增长29.5%（+109.9pcts），专用设备行业增长87.5%（+108pcts），电子行业增长85.1%（+65.6pcts），这些行业的利润大幅改善可能源于前期积压的需求加速兑现。同时需要看到的是，需求和产能之间的矛盾使黑色、化工、有色等行业利润增速仍处于深度负区间。
债市策略：4月当月生产、投资、消费、外需表现环比改善，工业利润降幅明显收窄，三分法中仍以制造业改善为主，但跌幅仍与采矿和能源相近，各类型企业中私营和外商改善，国企降幅仍大，企业运营效率整体好转，政策定向减负和支持的效果继续提升，但考虑到国内市场需求恢复速度有所放缓、价格回落以及外需不确定性仍高，预计工业利润仍以结构性修复为主，边际力量在于政府工作报告定调和专项债放量后基建投资的推动。
正文
事项
2020年5月27日，国家统计局公布1-4月全国规模以上工业企业利润数据。1-4月全国规模以上工业企业实现利润总额12597.9亿元，同比下降27.4%（+9.3pcts）。
利润大幅回暖，关注结构性问题
4月份，规模以上工业企业实现利润总额4781.4亿元，同比下降4.3%，降幅比3月份收窄30.6个百分点。复工复产、复商复市的有效推进和供应链的恢复是工业企业利润降幅大幅收窄的最大助力，工业企业产销加快，4月工业增加值增速已经回升至3.9%。尽管如此，仍需关注两个问题：一是前期利润缺口大，目前也尚未恢复至去年水平，企业资本开支意愿仍然受限；二是4月单月利润表现分化严重，部分行业的改善可能源于前期积压的需求。
各所有制企业走势分化，资产负债率延续回升
分所有制看，股份制、外商及港澳台企业、私营企业利润增速降幅延续收窄，1-4月分别录得-26.6%（+6.4pcts）、-28.8%（+18.1pcts）、-17.2%（-12.3pcts），国有控股企业利润增速继续下探（-46.0%，-0.5pct），原因一是4月原材料价格走弱压制国企利润，二是国企可能存在向其他所有制企业让利的情况。资产负债率方面，4月工业企业同比持平（+0.4pct），环比延续提高（+0.2pct），宽货币+低利率的环境之下企业债务融资比重有所提高，5月以来货币宽松步伐放缓和无风险利率回升可能使杠杆率上升速度放缓。
营运能力改善，库存压力有所减轻
营运能力方面，1-4月工业企业营收和成本增速分别为-9.9%（+5.2pcts）、-9.1%（+5.5pcts），营收利润率同比降低1.07%（+0.27pct），产成品存货同比增长10.6%（-4.3pcts），产成品周转天数同比、环比分别变化+3.8天、-1.4天，应收票据及应收账款平均回收期同比、环比分别变化+11.2天、-3.3天。4月以来复工复产、复商复市提速，供应链继续恢复，企业存货和资金周转效率同样回暖。当月内外需恢复格局下库存压力有所减轻，但整体仍处于高产成品库存+低产能利用率的环境之下。
结构分化严重，部分行业未必持久
4月分行业利润表现严重分化。部分行业利润增速较上月提升超过100个百分点，4月汽车行业利润同比增长29.5%（+109.9pcts），专用设备行业增长87.5%（+108pcts），电子行业增长85.1%（+65.6pcts），这些行业的利润大幅改善可能源于前期积压的需求加速兑现。同时需要看到的是，需求和产能之间的矛盾使黑色、化工、有色等行业利润增速仍处于深度负区间。
债市策略
4月当月生产、投资、消费、外需表现环比改善，工业利润降幅明显收窄，三分法中仍以制造业改善为主，但跌幅仍与采矿和能源相近，各类型企业中私营和外商改善，国企降幅仍大，企业运营效率整体好转，政策定向减负和支持的效果继续提升，但考虑到国内市场需求恢复速度有所放缓、价格回落以及外需不确定性仍高，预计工业利润仍以结构性修复为主，边际力量在于政府工作报告定调和专项债放量后基建投资的推动。
