李蓓:换股票,而不是加仓位

李蓓:换股票,而不是加仓位
2020年07月05日 15:02 格隆汇APP

作者:李蓓

来源:半夏投资

最近A股的两个焦点:

风格是不是要切换?

大牛市是不是来了?

首先看风格

一切风格的背后,无非是货币信用的组合变化。

宽货币,弱信用。

利率下行,盈利疲弱。

成长科技乱涨,周期跌。

比如1996-2000年,2013-2015年,比如今年前4个月,再比如现在的美国。

紧货币,强信贷。

利率上行,盈利上升。

成长科技跌,周期乱涨。

比如2007年,2016-2017年。

现在是什么组合呢?

在 我一个月前的文章《如何看待中国央行近期的政策调整里,写过:

今年以来信用投放的力度的确是很强的,企业的融资改善也是明显的。近期经济恢复的情况的确是超预期向上的。所以,央行边际上的收紧,从经济基本面来看,是具有合理性的。

我在5月初意识到:无论中美,货币信用的宽松都超出预期,且中国经济的回升超出了我的预期,于是及时进行了调整,平仓了国债期货多头,并在商品和股票的仓位上转向偏多。

前几天的公布的PMI数据,继续大于50,超出市场预期。

5月的工业企业利润,同比从负转正。

5月以后,无论回购,存单,票据,短债,长债,各类利率持续上升。

信贷社融增速仍在向上。

非常清晰,5月以来,我们已经进入了紧货币,宽信贷,利率上升,盈利回升的组合。

几天前7月1日,我跟安信证券自营团队电话会议。关于市场看法,我说:现在是紧货币宽信用,下半年经济数据会超市场预期。长端利率可能还能上一些,商品还能涨一波,股票风格要切换。安信的一位先生提了一个很好的问题:

紧货币宽信用已经持续了一段时间,后面看暂时也不会变,之前风格没切换,为什么现在风格要切换?

我的回答是:

5月起,紧货币宽信用就已经开始,风格就应该转换,但是2个因素抑制了风格转换

1,一些高频数据的阶段性下行,抑制了相关板块的表现。也影响了市场对经济状态的判断。比如水泥出货下行,价格下跌,钢材表观需求下行,价格下跌。

2,公募基金的博弈行为。6月底前,公募基金的工作重点是拉自己的重仓股,做半年排名。

但是最近有2个变化,催化了风格切换

1,下半年新开始,在估值和表现极度分化后,新的卡位,则成为博弈的更重要考虑。

2,最近出现了几个催化行情的基本面,包括:PMI数据超预期,地产销售数据超预期,6月出现了量价齐升。

另外,有人以2014年下半年曾经的风格切换为参考,在2015年上半年,风格重新切回了科技成长。所以,他们认为最近风格切换也会只是暂时性的,后续会再度回到科技成长。所以在周五,我们看到早上10点左右,周期股高位回落,创业板再度回升。

但是,今年下半年将要面临的环境跟2015年上半年是完全不同的。2015年上半年风格转换回到成长,是完全符合货币信用的组合的。

2014年底,财政反周期收缩,财政支出乘数一度下降到负增长,12个月滚动的财政赤字水平,阶段性不升反降。2015年的上半年,财政依然没有任何扩张。相应的基建活动下滑,信贷需求下滑,社融增速下滑,企业盈利下滑。而货币端,2015年3月,央行引导回购利率下行。

而此刻面对的情况是完全相反的。

财政快速扩张,基建项目大量投放,信贷需求被拉动,社融上行,企业盈利回升。而货币端,为了打击浑水摸鱼,开始收紧。

财政在14年底收缩,而当前快速扩张。

社融余额增速在2015年上半年下行,而最近快速上升。

工业企业利润在2015年负增长,而最近由负转正。

货币市场利率在2015年初后大幅下行,最近则是明显上行。

所以,当前和未来一段时间的货币信用环境,盈利和利率组合,和2015年上半年全不同。后续市场的风格表现,会延续切换,不会转回成长股。

现在我们再来回答第二个问题:现在是否是一个大牛市的,市场还能有多大的涨幅,什么板块会表现更好?

我们把市场分为四个大的板块:医药消费,科技成长,金融地产资源周期。

医药和必须消费(面条水饺瓜子等):

分子端,受益于疫情,今年上半年出现了强盈利增长,后续盈利增速趋于稳定(部分环比会有所回落)。而分母端,利率不会继续下行,反而已经有所上限,不排除继续有一定幅度的上行。可以认为行情的驱动已经钝化甚至开始弱化。

科技成长

科技成长跟必须消费都是分母驱动为主的,区别是:分母端无风险利率只占一半,对长期增长前景的高预期,是更主要的驱动,但这一点,从相关股票 跟它所 追赶和企图替代的目标公司 的市值对比来看,个人已经预期已经非常高了,进一步上升的空间有限。

另外需要提醒的是:7月是科创板解禁的超级小高峰。

金融地产

看银行的净息差和ROE,看地产的量价。地产和银行的景气度,并非位于低位,而是自2016年见底,持续上升达到本轮小周期高位后,开始高位盘桓。

只不过,之前市场预期他们会快速和较大幅度下行,而此刻,在1季度小幅下行后,无论利率还是房价和地产销售,都出现了明显的反弹。维持了高位盘桓的态势。

所以,银行股和地产股的上涨更像是一种预期修复和估值修复,股价的确可能继续上涨,回到去年底的阶段性高位附近。但这并不是新的一轮上升趋势的开始,也不是空中加油,所以,并不会有特别大的涨幅。

因为当前的景气回升,较大程度依赖财政和基建刺激。出口,消费和制造业投资依然低迷。这种经济景气回升,受不住房价的大幅上升,利率的大幅上升。这两者一旦出现,很快就会把经济打回去。

当前的情况,跟06-07年的牛市是不一样的,当时企业盈利能力位于高位,企业投资意愿强,能力也强,制造业投资是更主要的经济驱动力。即便货币信贷收紧,利率上升,经济的上升趋势依然可以维持较长的时间。

资源周期

区别于银行地产,这一类行业中的大部分,位于景气度的低位。

在疫情的冲击下,这一类行业的景气度,一度都接近了冰点。可能已经达到或接近了长周期价格的最低水平。最典型的是石油,即便未来地产有所调整,龙战于野出现,我们也应该再看不到负值的油价了。

而最近2个月,一方面中国的强刺激带来的需求超出市场预期,另一方面市场开始发现,疫情对供应也造成了较大的影响。比如,巴西的铁矿,智利的铜矿,海外的废铜,甚至连船运,都因为疫情造成了水手不足,港口作业受限等情况,造成供应受影响。在最近,其它一些国家也开始推出类似的基建刺激计划,比如美国的1.5万亿美元基建计划。

所以,很多周期品的景气已经超出了预期,很多商品的库存快速下降到了历史低位。比如,集装箱运价大涨创新高,铜价达到过去2年最高位,电解铝盈利水平达到过去两年最高位,而且,这种上升趋势,看不到拐头向下的迹象。很多品种和行业的高景气度,在下半年大概率维持,不排除再上一个小台阶。

而股价呢?大部分周期的价格,在过去几年大幅下跌,今年一季度又再度大跌后,基本没涨。比曾经的高点,很多都在打2折左右的水平。

所以,相对于金融和地产,我认为周期资源类的修复空间,应该是更大的。

但是,本轮资源周期类,暂时还不会是类似06-07年的大牛市。因为如果资源类的涨幅过高,会推动利率大幅上升。而上面已经讨论国,本轮经济回升,受不住利率上升太多。

综上,由于金融地产的权重占比较大,我认为指数还会有一定幅度的涨幅。但预期不能太高。然后,风格的切换会是更主要的矛盾,买什么板块,比仓位更加重要。风格切换会持续,后续资源和周期的表现会相对比较强,金融地产也会实现一定的涨幅,而科技成长,医药消费,则会相对走弱。

最后,不少人问,你都翻多了,龙战于野还会有吗?我认为还会有的,龙战于野 是长周期逻辑,从经济运行的规律来看具有必然性,只是早晚几个季度而已。阶段性的做多,和相信龙战于野,并不矛盾。这里就不过多展开了,写多了估计本文就不能存在了。我之前的文章 三大泡沫的破灭和一个新时代的到来,我自己觉得充满了正能量,但也已经被删文了。

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