本文来自格隆汇专栏： 国泰君安证券研究，作者：国泰君安钢铁团队
投资摘要
钢价短期震荡回落。上周五大品种钢材社库降39.37万吨、厂库升32.28万吨，总库存降7.09万吨；螺纹钢社库降30.97万吨、厂库升17.73万吨；五大品种钢材表观消费量928.99万吨，较前一周升3.06万吨。上周钢材表观需求小幅反弹，钢材库存持续去化，但去化速度有所放缓，钢价短期震荡回落。总体来看，我们认为钢材需求韧性仍在，其中基建板材需求有望随着专项债资金的提前下发而逐渐好转；汽车用钢有望随着汽车缺芯问题好转而逐渐回暖，且制造业受能耗双控和限电政策的影响正在逐渐淡出，制造业用钢有望逐渐恢复。从各地地产政策微调的情况来看，地产需求崩塌的风险较小。
钢铁行业将保持长周期景气。上周五大品种钢材周产量921.90万吨，较前一周升43.03万吨，仍维持近七年同期最低水平。上周全国高炉开工率52.07%，较前一周降1.11个百分点；电炉开工率62.82%，较前一周降1.92个百分比。据国家统计局数据，截至9月份，全国粗钢产量已连降四个月，9月全国粗钢产量7375万吨，环比降11.4%，同比降21.2%；全国粗钢日均产量245.8万吨，环比降8.5%，同比降4%。总体来看，在双碳、能耗双控及采暖季错峰限产等政策约束下，钢材供给持续承压，叠加下游需求韧性较强，钢价有望维持高位震荡运行，钢铁行业将保持长周期景气。
我们正站在钢铁行业新繁荣的起点。行业过去二十年产能扩张周期结束，我们认为当下正是行业新繁荣的起点。行业新繁荣将呈现以下特征：1）城镇化率提高和制造业发展背景下，需求继续上升，行业将迎来供需长周期错配，钢价大幅波动结束，未来行业持续景气。2）兼并重组加速，行业龙头优势明显。行业集中度快速上升，龙头企业议价权提升。行业龙头通过持续优化管理、提升效率最终降低成本。同时绿色发展将拉开龙头与其他企业的成本差距，龙头将产生超额收益。行业产能周期结束后，扩产能的模式不再，未来行业资产负债率下降、分红上升，逐渐向轻资产转变。3）电炉快速发展。修订版《钢铁行业产能置换办法》鼓励电炉发展，电炉钢占比或将快速提升，由于电炉开启灵活的特点，供需匹配度增强，价格波动性降低。4）优特钢持续发展，中信特钢、抚顺特钢等个股，估值从周期品切换到成长逻辑。5）行业中长期盈利中枢的上修，ROE上升。
维持行业“增持”评级。继续推荐板块龙头宝钢股份、新钢股份、方大特钢等。从电炉钢占比上升的角度，推荐成长股方大炭素。同时推荐特钢标的甬金股份、广大特材、中信特钢、抚顺特钢、永兴材料、久立特材。另外，受益液流电池储能发展，推荐攀钢钒钛。
风险提示：限产政策超预期放松，货币政策超预期收紧。
1. 钢材价格震荡回落，钢材库存持续去化
1.1 钢材现货、期货价格下跌，钢材总库存维持去化
上周上海螺纹钢现货跌140元/吨至5240元/吨，跌幅2.60%；期货跌254元/吨至4646元/吨，跌幅5.18%。热轧卷板现货跌200元/吨至5400元/吨，跌幅3.57%；期货跌305元/吨至5003元/吨，跌幅5.75%。上海中板价格下降，冷卷价格下降，线材价格下降。中板跌90元/吨至5590元/吨，跌幅1.58%；冷卷价格跌290元/吨至6570元/吨，跌幅4.23%；线材跌340元/吨至5810元/吨，跌幅5.53%。上周钢价持续震荡回落，我们认为主要是受到成本端坍塌影响，原料端铁矿石、焦煤价格持续下跌，而总体来看行业利润仍维持在较高水平。从成交来看，上周钢材表观需求小幅反弹，钢材库存持续去化，但去化速度有所放缓。我们认为四季度钢材需求韧性仍在，且叠加限产政策稳步推行下钢材供给持续收缩，我们预期钢价将维持高位震荡运行，中枢将高于2020年。
钢材社会库存下降，钢厂库存上升。上周主要钢材社会库存周环比下降39.37万吨，钢厂库存上升32.28万吨，总库存下降7.09万吨。社会库存方面，上周螺纹钢社会库存558.13万吨，环比下降30.97万吨；线材社会库存136.48万吨，下降1.35万吨；热卷社会库存252.51万吨，下降5.02万吨。钢厂库存方面，上周螺纹钢钢厂库存260.39万吨，上升17.73万吨；线材钢厂库存83.53万吨，上升10.16万吨；热卷钢厂库存88.88万吨，上升2.14万吨。上周钢材总库存持续去化，但去化速度有所放缓，我们观察主要是受上周钢材供给短期回升影响。我们认为四季度行业限产仍将持续进行，行业供给将低位震荡，且随着钢材需求逐渐恢复，钢材库存有望持续去化。
1.2 钢材表观消费量上升，建材成交量均值下降
上周钢材表观消费量上升。上周五大品种钢材表观需求量928.99万吨，环比升0.33%，同比降21.55%。其中，螺纹钢表观需求量303.80万吨，环比升4.27%，同比降31.01%。
上周建材成交量均值环比下降。上周建材成交均值15.89万吨，环比下降12.44%，同比下降32.97%。
1.3 唐山高炉开工率下降，全国高炉开工率下降
上周唐山高炉开工率下降，全国高炉开工率下降。上周唐山高炉开工率52.38%，较前一周下降1.59个百分点；全国高炉开工率52.07%，较前一周下降1.11个百分点。上周全国电炉开工率62.82%，较前一周上升1.92%。上周唐山产能利用率为65.01%，较前一周下降1.43个百分点；全国盈利钢厂比率为69.94%，较前一周下降7.36个百分点。
上周钢材产量上升。上周钢材周度总产量921.90万吨，环比上升43.03万吨。其中螺纹钢产量290.56万吨，环比上升17.79万吨，产量较2016-2020年平均水平低48.74万吨。热卷产量292.75万吨，环比上升7.72万吨，较2016-2020年平均水平低25.5吨。
1.4 螺纹钢模拟生产利润下降，热卷模拟生产利润下降
上周测算螺纹钢生产利润下降，测算热卷生产利润下降。测算螺纹钢生产利润跌116元/吨至731.0元/吨，热卷利润跌176元/吨至491.0元/吨。
1.5 美国钢价持平，欧盟钢价上涨，日本钢价持平
美国钢价持平，欧盟钢价上涨，日本钢价持平。10月15日美国螺纹钢价格1055.0美元/吨，与前一周持平；美国热卷价格下跌20美元/吨至2130.0美元/吨，跌幅0.93%。10月15日欧盟螺纹钢价格上涨25美元/吨至925.0美元/吨，涨幅2.78%；欧盟热卷价格下跌15美元/吨至1200.0美元/吨，跌幅1.23%。10月15日日本螺纹钢价格825.0美元/吨，与前一周持平；日本热卷价格下跌5美元/吨至990.0美元/吨，跌幅0.50%。
2. 铁矿石现货价格下降，焦炭现货价格持平
上周铁矿石现货价格下降，期货价格下降；焦炭现货持平，期货下降。上周日照港PB粉（铁含量61.5%）跌14元/吨至805.0元/吨，跌幅1.71%；铁矿石主力期货价格跌52元/吨至637.5元/吨，跌幅7.54%。焦炭方面，焦炭现货价格4410.0元/吨，与前一周持平；焦炭期货价格跌586元/吨至2978.0元/吨，跌幅16.44%。上周焦煤现货价格2450.0元/吨，与前一周持平；焦煤期货价格跌607元/吨至2268元/吨，跌幅21.11%。考虑到21年下半年淡水河谷的关停矿区陆续复产，以及我国钢材限产政策对铁矿石需求端的影响，我们预期铁矿供需缺口将逐渐修复，维持21年铁矿石价格前高后低的判断。
铁矿石港口库存上升，钢厂铁矿石可用天数上升。上周铁矿石港口库存14491.95万吨，周环比上升446.47万吨。10月20日钢厂铁矿石可用天数27天，较10月8日上升3天。
上周巴西铁矿石总发货量上升，澳大利亚铁矿石总发货量下降。上周巴西铁矿石总发货量594.6万吨，周环比上升40.5万吨；澳大利亚铁矿石总发货量1426.50万吨，周环比下降130.10万吨。
上周铁矿石到货量周环比上升，铁矿石日均疏港量周环比上升。上周铁矿石到货量1318.70万吨，周环比上升170.30万吨；铁矿石日均疏港量289.39万吨，周环比上升13.06万吨。
上周四大铁矿石生产商总发货量周环比下降。上周四大铁矿石生产商总发货量1331.90万吨，周环比下降171.30万吨。其中，力拓铁矿石发货量491.80万吨，周环下降124.60万吨；必和必拓铁矿石发货量487.40万吨，周环比下降85.20万吨；淡水河谷铁矿石发货量625.6万吨，持平前一周；FMG铁矿石发货量352.70万吨，周环比上升38.50万吨。
钢厂焦炭库存上升，钢厂焦炭平均可用天数持平。样本钢厂焦炭库存413.74万吨，较前一周上升1.55万吨；钢厂焦炭库存平均可用天数14.73天，与前一周持平。
焦化厂焦炭库存下降，港口焦炭库存上升。100家焦化企业焦炭总库存41.85万吨，环比下降1.71万吨；北方四港口焦炭库存总计127.0万吨，周环比上升5.90万吨。
钢厂焦煤库存上升，钢厂焦煤平均可用天数上升。焦煤钢厂库存710.08万吨，环比上升7.74万吨。钢厂焦煤库存平均可用天数14.14天，较前一周上升0.15天。
独立焦化厂焦煤库存上升，三港口焦煤库存下降，六港口焦煤库存下降。100家独立焦化厂焦煤库存691.23万吨，环比上升2.83万吨。三港口（京唐、日照、连云港）焦煤库存345万吨，周环比下降15万吨。六港口（三港口和青岛、日照、连云港）焦煤库存394万吨，较前一周下降10万吨。
3. 废钢价格下降，普通功率石墨电极价格上升
2021年9月生铁粗钢比为83.27%，环比上升0.68个百分点。即粗钢产量中16.73%是废钢。我们预期四季度随着铁矿价格回落，铁水粗钢比有望逐步回升。
上周废钢价格下降，普通功率石墨电极价格持平，高功率石墨电极价格持平，超高功率石墨电极价格持平。上周废钢价格跌100元/吨至3550元/吨，跌幅2.74%。上周电弧炉炼钢成本跌105元/吨至4454.38元/吨，跌幅2.30%。上周普通功率石墨电极价格16625元/吨，与前一周持平；高功率石墨电极价格20000元/吨，与前一周持平；超高功率石墨电极价格22875元/吨，与前一周持平。
4. 不锈钢价格下跌，电解镍价格持平
上周不锈钢价格下跌，电解镍价格持平。上周不锈钢（304，6mm卷板）价格跌300元/吨至20150.00元/吨，跌幅1.47%；7月23日电解镍价格135080元/吨，与前一周持平。
5.下游投资韧性仍在，对钢材整体需求不必过于悲观
5.1 月度粗钢产量已连降4个月，钢材累计出口增速放缓
1-9月粗钢产量累计同比增速下降，粗钢日均产量环比8月下降。2021年1-9月我国粗钢产量累计同比增速为2.0%，较8月下降3.3个百分点；9月粗钢日均产量为245.83万吨/天，较8月份日均产量下降22.69万吨/天。
9月份我国生铁产量环比下降。2021年9月我国生铁产量累计同比增速为-1.30%，较8月下降1.9个百分点。9月份生铁日均产量当月值为217.30万吨/天，相较8月下降13.44万吨/天。
钢材出口增速放缓。2021年9月我国钢材累计出口5302.40万吨，累计同比增速为31.3%，较8月下降0.3个百分点；钢材累计进口1071.6万吨，累计同比增速为-28.9%，较8月下降6.5个百分点，累计净出口钢材4230.8万吨。
5.2 9月累计地产投资同比增速持续放缓，单月基建投资环比增速不断加快
2021年9月，全国固定资产投资（不含农户）增速下降。2021年1-9月全国固定资产投资（不含农户）完成额累计同比增速7.3%，增速较1-8月下降1.6个百分点。
2021年9月份基建、房地产开发投资累计同比增速较8月份下降。2021年1-9月，我国基建投资完成额累计同比增加1.5%，增速较1-8月下降1.4个百分点，9月份单月基建投资完成额1.50万亿元，环比上升19.73%，同比下降6.50%；1-9月我国房地产开发投资完成额累计11.26万亿元，同比上升8.8%，增速较8月份下降2.1个百分点，9月份单月房地产开发投资完成额1.45万亿元，环比上升10.21%，同比下降3.47%。
受到集中供地影响，地产开工累计同比增速下降。截至2021年9月，我国商品房待售面积5.03亿，环比8月下降295万平米。在购地和新开工方面，2021年1-9月土地购置面积累计同比增速为-8.5%，较8月上升1.7个百分点；9月房屋新开工面积累计同比增速为-4.5%，较8月下降1.3个百分点；房屋竣工面积累计同比增速为23.4%，较8月下降2.6个百分点。
工业增加值累计同比增速下降。2021年1-9月份，工业增加值累计同比增速为11.8%，较8月下降1.3个百分点。
水泥产量累计同比增速下降，汽车产量累计同比增速下降。2021年1-9月水泥产量累计同比增速为5.3%，较8月份下降3.0%。2021年1-9月我国汽车产量累计同比增速为9.4%，较8月份下降4.1个百分点。
2021年1-8月份，家电累计同比增速下降。2021年8月我国空调产量累计同比增速为15.6 %，较7月下降1.7个百分点；电冰箱产量累计同比增速为6.7%，较7月下降4.6个百分点；洗衣机产量累计同比增速为22.6%，较7月下降6.4个百分点；彩电产量累计同比增速为-3.0%，较7月份下降3.2个百分点。
6. 投资建议
维持行业“增持”评级。继续推荐板块龙头宝钢股份、新钢股份、方大特钢等。从电炉钢占比上升的角度，推荐成长股方大炭素。同时推荐特钢标的甬金股份、广大特材、中信特钢、抚顺特钢、永兴材料、久立特材。另外，受益液流电池储能发展，推荐攀钢钒钛。
7. 风险提示
7.1 限产政策超预期放松
当前钢铁行业整体呈现供需双弱的格局，但总体来看供给端受双碳、能耗双控及采暖季错峰限产等政策影响更大，钢材供需格局整体呈逐渐优化趋势。未来不排除为了刺激经济发展，超预期放松限产政策的可能，若发生将对当前供需格局持续优化的趋势产生不利影响。
7.2 货币政策超预期收紧
2021年7月15日，央行公布下调金融机构存款准备金率0.5个百分比（不含已执行5%存款准备金率的金融机构），我们判断全面降准并不意味着货币政策转向宽松。受2020年上半年低基数影响，2021年上半年我国GDP出现较快增长，货币及财政宽松托底经济的必要性减弱，不排除下半年发生货币政策超预期收紧的情况，若发生将对地产及基建开工产生不利影响，进而导致钢铁行业需求下滑，不利于行业内公司业绩。
