本文来自格隆汇专栏：国君钢铁李鹏飞， 作者：国泰君安钢铁团队
投资摘要
表需持续回升，库存加速去化。上周五大品种钢材社库降52.95万吨、厂库降26.07万吨，总库存降79.02万吨；螺纹钢社库降27.25万吨、厂库降12.93万吨；五大品种钢材表观消费量987.55万吨，升3.26万吨。上周螺纹、热卷模拟生产利润分别为1149、869元/吨，较20年同期分别升882、602元/吨。上周钢材总库存快速去化，总需求小幅回暖。根据国家统计局发布的最新数据，11月制造业增加值同比增长2.9%，较10月加快0.4个百分比，其中汽车行业降幅继续收窄；而地产投资仍呈下降趋势、基建投资尚未发力。我们认为总体来看，钢材需求仍保持较强韧性，2022年随着基建投资逐步提速，建筑用钢需求有望边际改善；且考虑到制造业产业升级、设备改造形成支撑，制造业用钢需求亦有望逐步回暖。
上周五大品种钢材周产量908.53万吨，较前一周升2.18万吨，维持近七年最低水平。上周全国高炉开工率46.41%，较前一周降0.28个百分点；电炉开工率55.13%，较前一周降1.28个百分点。根据国家统计局数据，全国粗钢月度产量已连降6个月，11月全国粗钢产量6931万吨，环比降3.17%，同比降22%；全国粗钢日均产量231.03万吨，环比增0.1%，同比降20.9%。在双碳、能耗双控及采暖季错峰限产等政策约束下，钢材供给持续偏弱，钢价中枢将维持在较高位水平，行业长周期景气的逻辑不变。
我们正站在钢铁行业新繁荣的起点。行业过去二十年产能扩周期结束，我们认为当下是行业新繁荣的起点。行业新繁荣将呈现以下特征：1）城镇化率提高和制造业发展背景下，需求继续上升，行业将迎来供需长周期错配，钢价大幅波动结束，未来行业持续景气。2）兼并重组加速，行业龙头优势明显。行业集中度快速上升，龙头企业议价权提升。行业龙头通过持续优化管理、提升效率最终降低成本。同时绿色发展将拉开龙头与其他企业的成本差距，龙头将产生超额收益。行业产能周期结束后，扩产能的模式不再，未来行业资产负债率下降、分红上升，逐渐向轻资产转变。3）优特钢持续发展，中信特钢、抚顺特钢等个股，估值从周期品切换到成长逻辑。4）电炉钢快速发展。修订版《钢铁行业产能置换办法》鼓励电炉发展，电炉钢占比或将快速提升，由于电炉开启灵活的特点，供需匹配度增强，价格波动性降低。5）行业中长期盈利中枢上修，ROE上升。
维持行业“增持”评级，周期与成长兼顾。重点推荐低成本、强管理普钢龙头宝钢股份、华菱钢铁、首钢股份、太钢不锈、新钢股份、方大特钢。受益制造业升级与进口替代，推荐特钢龙头甬金股份、中信特钢、抚顺特钢、久立特材、广大特材，推荐转型锂电标的永兴材料。电炉钢占比上升，推荐石墨电极龙头方大炭素。受益液流电池储能发展，推荐钒资源龙头攀钢钒钛。
风险提示：限产政策超预期放松，行业需求超预期回落。
1. 钢价小幅震荡运行，
钢材库存加速去化
1.1 螺纹和热轧卷板现货、期货价格上涨，钢材库存加速去化
上周上海螺纹钢现货涨100元/吨至4900元/吨，涨幅2.08%；期货涨183元/吨至4505元/吨，涨幅4.23%。热轧卷板现货涨120元/吨至5020元/吨，涨幅2.45%；期货涨237元/吨至4680元/吨，涨幅5.33%。上海中板价格持平，冷卷价格上升，线材价格上升。中板价格5100元/吨，与前一周持平；冷卷涨90元/吨至5980元/吨，涨幅1.53%；线材涨40元/吨至5410元/吨，涨幅0.74%。上周钢价持续稳步回升。从成交来看，上周螺纹钢、线材表观需求有所下降，热轧、中厚板材表观需求明显上升，钢材总需求小幅增加。建筑用钢方面，我们预期随着冬季逐渐深入，短期建筑用钢需求或将维持低位震荡态势，2022年基建有望逐渐拉动建筑用钢需求向上，后期建筑用钢需求有望逐步回暖。制造业用钢方面，我们观察到随着缺芯对汽车行业的影响逐渐消退，汽车用钢需求已逐步回归；且随着能耗双控和限电政策对制造业的影响逐渐淡出，我们预期制造业用钢需求将逐渐恢复。总体来看，我们认为钢材需求韧性仍在，后期钢材整体需求有望逐步边际改善，叠加限产政策稳步推行下钢材供给持续收缩，我们认为钢价中枢仍将维持在较高位水平。
钢材社会库存下降，钢厂库存下降。上周主要钢材社会库存周环比下降52.95万吨，钢厂库存下降26.07万吨，总库存下降79.02万吨。社会库存方面，上周螺纹钢社会库存361.22万吨，环比下降27.25万吨；线材社会库存99.80万吨，环比下降10.78万吨；热卷社会库存231.52万吨，环比下降8.46万吨。钢厂库存方面，上周螺纹钢钢厂库存191.92万吨，环比下降12.93万吨；线材钢厂库存57.54万吨，环比下降7.56万吨；热卷钢厂库存87.50万吨，环比下降1.16万吨。上周钢材总库存进一步加快去化，钢材社会库存已连降十周。我们认为在钢材供给持续偏弱的背景下，后期随着钢材需求逐步边际改善，钢材总库存仍将持续去化。
1.2 钢材表观消费量环比上升，建材成交量均值环比下降
上周钢材表观消费量上升。上周五大品种钢材表观需求量987.55万吨，环比升0.33%，同比降9.12%。其中，螺纹钢表观需求量313.56万吨，环比降3.11%，同比降17.01%。
上周建材成交量均值环比下降。上周建材成交均值17.59万吨，环比降1.67%，同比下降20.17%。
1.3 唐山高炉开工率上升，全国高炉开工率下降
上周唐山高炉开工率上升，全国高炉开工率下降。上周唐山高炉开工率41.27%，较前一周上升1.59个百分点；全国高炉开工率46.41%，较前一周下降0.28个百分点。上周全国电炉开工率55.13 %，较前一周下降1.28个百分点。上周唐山产能利用率为52.27%，较前一周下降1.24个百分点；全国盈利钢厂比率为73.62 %，较前一周上升1.84个百分点。
上周钢材产量上升。上周钢材周度总产量908.53万吨，环比上升2.18万吨。其中螺纹钢产量273.38万吨，环比下降1.24万吨，产量较2016-2020年同期平均水平低53.172万吨。热卷产量298.27万吨，环比上升15.71万吨，较2016-2020年同期平均水平低19.62吨。
1.4 螺纹钢模拟生产利润上升，热卷模拟生产利润上升
上周测算螺纹钢生产利润上升，测算热卷生产利润上升。测算螺纹钢生产利润涨10.6元/吨至1148.6元/吨，热卷利润涨30.6元/吨至868.6元/吨。
1.5 美国螺纹钢价上涨，美、欧、日热卷价格下跌
美国螺纹钢价上涨，美、欧、日热卷价格下跌。12月10日美国螺纹钢价格涨10.0美元/吨至1110.0美元/吨，涨幅0.91%；美国热卷价格跌55美元/吨至1880.0美元/吨，跌幅2.84%。欧盟螺纹钢价格跌10美元/吨至885.0美元/吨，跌幅1.12%；欧盟热卷价格跌30美元/吨至1065.0美元/吨，跌幅2.74%。日本螺纹钢价格820.0美元/吨，与前一周持平；日本热卷价格跌7美元/吨至1075.0美元/吨，跌幅0.65%。
2. 铁矿石现货价格上升，
焦炭现货价格持平
上周铁矿石现货上升、期货价格上升；焦炭现货持平、期货价格上升。上周日照港PB粉（铁含量61.5%）涨56元/吨至755.0元/吨，涨幅8.01%；铁矿石主力期货价格涨37元/吨至676.50元/吨，涨幅5.79%。焦炭方面，焦炭现货价格2810.0元/吨，与前一周持平；焦炭期货价格涨140元/吨至3051.0元/吨，涨幅4.81%。上周焦煤现货价格涨150元/吨至1950.0元/吨，涨幅8.33%；焦煤期货价格涨233.5元/吨至2168.0元/吨，涨幅12.07%。从需求端来看，在碳中和背景下我国对钢铁行业的产量约束逐渐加强，我国的铁矿石需求或将逐渐下降，同时我们预期世界经济或将随着疫情逐渐好转而缓慢恢复，国外生铁产量有望温和增长，总体来看我们预期全球铁矿石需求将小幅下降。而从供给端来看，由于铁矿石价格下跌，国内外部分高成本铁矿产量或将下降，但总体来看我们预期全球铁矿石供给仍偏过剩，铁矿石价格或将持续承压。
铁矿石港口库存上升，钢厂铁矿石可用天数下降。上周铁矿石港口库存15696.30万吨，周环比上升211.39万吨。12月15日钢厂铁矿石可用天数28天，较12月1日下降2天。
巴西铁矿石总发货量下降，澳大利亚铁矿石总发货量下降。12月12日巴西铁矿石总发货量476.20万吨，周环比下降212.6万吨；澳大利亚铁矿石总发货量1542.50万吨，周环比下降231.10万吨。
上周铁矿石到货量周环比下降，铁矿石日均疏港量周环比上升。上周铁矿石到货量931.50万吨，周环比下降79.70万吨；铁矿石日均疏港量286.13万吨，周环比上升6.41万吨。
上周四大铁矿石生产商总发货量周环比下降。12月12日力拓、必和必拓、FMG铁矿石生产商总发货量1491.00万吨，周环比下降189.00万吨（淡水河谷Wind数据更新至2020年8月16日）。其中，力拓铁矿石发货量547.00万吨，周环比下降129.40万吨；必和必拓铁矿石发货量581.50万吨，周环比下降8.30万吨；FMG铁矿石发货量362.50万吨，周环比下降51.30万吨；淡水河谷铁矿石发货量625.6万吨，持平前一周。
钢厂焦炭库存上升，钢厂焦炭平均可用天数上升。样本钢厂焦炭库存427.43万吨，较前一周上升10.90万吨；钢厂焦炭库存平均可用天数16.74天，较前一周上升0.03天。
焦化厂焦炭库存下降，港口焦炭库存上升。100家焦化企业焦炭总库存44.20万吨，环比下降2.21万吨；北方四港口焦炭库存总计164.80万吨，周环比上升17.7万吨。
钢厂焦煤库存上升，钢厂焦煤平均可用天数上升。焦煤钢厂库存787.79万吨，环比上升9.91万吨。钢厂焦煤库存平均可用天数16.45天，较前一周上升0.24天。
独立焦化厂焦煤库存上升，三港口焦煤库存下降，六港口焦煤库存下降。100家独立焦化厂焦煤库存609.87万吨，环比上升17.60万吨。三港口（京唐、日照、连云港）焦煤库存349.00万吨，周环比下降9万吨。六港口（三港口和青岛、日照、连云港）焦煤库存430.00万吨，环比下降16万吨。
3. 废钢价格上涨，
普通功率石墨电极价格持平
2021年11月生铁粗钢比为84.14%，环比上升0.44个百分点。即粗钢产量中15.86%是废钢。我们预期在铁矿石价格维持低位震荡的情况下，铁水粗钢比有望维持回升趋势。
上周废钢价格上升，普通功率石墨电极价持平，高功率石墨电极价格持平，超高功率石墨电极价格持平。上周废钢价格涨110元/吨至3320元/吨，涨幅3.43%。上周电弧炉炼钢成本涨115.50元/吨至4213.54元/吨，涨幅2.82%。上周普通功率石墨电极价格16625元/吨，与前一周持平；高功率石墨电极价格20000元/吨，与前一周持平；超高功率石墨电极价格24125元/吨，与前一周持平。
4. 不锈钢价格下跌，
电解镍价格持平
上周不锈钢价格下跌，电解镍价格持平。上周不锈钢（304，6mm卷板）价格跌100元/吨至16200.00元/吨，跌幅0.61%；7月7日电解镍价格135080元/吨。
5.钢材供给持续收缩，
钢材行业下游投资韧性仍在
5.1 月度粗钢产量已连降6个月，钢材累计出口增速持续放缓
1-11月粗钢产量累计同比增速持续下降，11月粗钢日均产量环比10月下降。2021年1-11月全国粗钢产量较2020年同期减少2.60%；11月粗钢日均产量为231.03万吨/天，较10月份日均产量下降7.58万吨/天。
1-11月生铁产量累计同比增速持续下降，11月生铁日均产量环比10月下降。2021年11月我国生铁产量累计同比增速为-4.20%，较10月下降1.0个百分点。11月份生铁日均产量当月值为205.77万吨/天，较10月下降4.33万吨/天。
钢材出口增速放缓。2021年1-11月我国钢材累计出口6187.50万吨，累计同比增速为26.70%，较10月下降2.8个百分点；钢材累计进口1326.70万吨，累计同比增速为-29.60%，较10月上升0.7个百分点，累计净出口钢材4860.80万吨。
铁矿石进口减少。2021年1-11月我国铁矿石进口10.38亿吨，累计同比增速为-3.2%，较1-10月累计同比增速上升1.0个百分点。
5.2 11月累计地产投资同比增速持续放缓，单月基建投资环比10月回落
2021年11月，全国固定资产投资（不含农户）增速下降。2021年1-11月全国固定资产投资（不含农户）完成额累计同比增速5.2%，增速较1-10月下降0.9个百分点。
2021年11月份基建、房地产开发投资累计同比增速较10月份下降。2021年1-11月，我国基建投资完成额累计同比增加0.5%，增速较1-10月下降0.5个百分点，11月份单月基建投资完成额1.44万亿元，环比下降3.18%，同比下降3.61%；1-11月我国房地产开发投资完成额累计13.73万亿元，同比上升6.0%，增速较10月份下降1.2个百分点，11月份单月房地产开发投资完成额1.238万亿元，环比上升0.12%，同比下降4.30%。
地产开工累计同比增速下降。截至2021年11月，我国商品房待售面积5.0165亿，环比10月下降38万平米。在购地和新开工方面，2021年1-11月土地购置面积累计同比增速为-11.2%，较10月下降0.2个百分点；11月房屋新开工面积累计同比增速为-9.1%，较10月下降1.4个百分点；房屋竣工面积累计同比增速为16.2%，较10月下降0.1个百分点。
工业增加值累计同比增速下降。2021年1-11月份，工业增加值累计同比增速为10.1%，较10月下降0.8个百分点。
水泥产量累计同比增速下降，汽车产量累计同比增速下降。2021年1-11月水泥产量累计同比增速为-0.20%，较10月份下降2.3%。2021年1-11月我国汽车产量累计同比增速为5.3%，较10月份下降1.8个百分点。
2021年1-10月份，空调、电冰箱、洗衣机产量累计同比增速下降，彩电产量累计同比增速上升。2021年10月我国空调产量累计同比增速为12.3 %，较9月下降0.7个百分点；电冰箱产量累计同比增速为0.3%，较9月下降1.8个百分点；洗衣机产量累计同比增速为12.4%，较9月下降4.9个百分点；彩电产量累计同比增速为-4.9%，较9月份上升0.7个百分点。
11月份发电量累计值同比增速下降。2021年1-11月，我国发电量累计同比增速为9.2%，较10月下降0.8个百分点。
6. 投资建议
维持行业“增持”评级，周期与成长兼顾。重点推荐低成本、强管理普钢龙头宝钢股份、华菱钢铁、首钢股份、太钢不锈、新钢股份、方大特钢等。受益制造业升级与进口替代，推荐特钢龙头甬金股份、中信特钢、抚顺特钢、久立特材、广大特材，同时继续推荐转型锂电标的永兴材料。电炉钢占比持续上升，推荐石墨电极龙头方大炭素。受益液流电池储能发展，推荐钒资源龙头攀钢钒钛。
7. 风险提示
7.1 限产政策超预期放松
当前钢铁行业整体呈现供需双弱的格局，我们认为供给端受双碳、能耗双控及采暖季错峰限产等政策影响的确定性较大，而需求端有望逐渐边际改善，钢价中枢有望维持在较高水平。而未来不排除为了刺激经济发展，超预期放松限产政策的可能，若发生将打破当前钢铁行业供需双弱的格局，导致钢价中枢跌至低位。
7.2 行业需求超预期回落
10月份房地产贷款数据明显改善，地产融资出现放松迹象，地产端需求预期有所回暖。同时我们认为随着专项债发行加速，基建用钢需求有望逐渐回暖；随着汽车缺芯持续好转，及能耗双控和限电对制造业的影响逐渐淡出，制造业用钢需求亦有望逐步恢复。总体来看，我们认为钢材需求韧性较强，后期钢材需求有望逐渐边际改善。但未来不排除房地产政策进一步超预期收紧的可能，若发生将导致地产端用钢需求超预期回落，钢价中枢或将坍塌，不利于行业内公司业绩。
