本文来自格隆汇专栏：广发策略戴康 作者：韦冀星、戴康
摘要
●2022年上半年股市流动性回顾。2022年上半年A股整体呈现资金净流出。2022年上半年A股整体净流出约11012亿元（去年同期净流入约1340亿元），股市资金呈现明显净流出态势。但是，2022年上半年的A股流动性可以划分为2个显著的阶段——阶段一：2022年1-4月，股市流动性整体偏紧，北上资金净流出、融资余额显著回落、新发基金节奏放缓；阶段二：2022年5-6月，股市流动性得到了显著改善，北上资金大幅回流、融资余额迅速回暖。
●“此消彼长”下市场增量资金从哪来？
增量资金之一：“此消彼长”下北上资金大幅流入。今年5月以来，在全球risk-off背景下，A股走出“独立行情”。其中最为重要的增量资金是北上资金的重新大幅流入。22年4月以来，伴随着疫情边际改善、政策暖风频出与海外金融条件收紧，北上资金流入规模逐月扩大，4-6月度净流入分别为84亿元、177亿元、743亿元。展望未来，“此消彼长”持续演绎，中国疫后复苏+美联储持续紧缩+海外经济继续放缓，中国权益市场相对海外权益市场的性价比仍然较优。我们预计北上资金在下半年仍将持续保持净流入，但由于美联储紧缩带来的全球risk-off，全年外资流入幅度或将不及过去几年。
增量资金之二：风险偏好回暖，融资余额重新快速流入。截止22年4月末，融资余额为1.4万亿，较21年11月的极大值下降了16%。其中，仅22年4月融资余额就大幅下降1469亿元，为18年7月以来最大规模月度净流出。进入22年5月，在政策暖风频吹之下，市场风险偏好显著回暖，融资余额扭转了下行趋势，5月流入108亿元，6月更是流入达504亿元。截止22年6月底，融资余额重新站上1.5万亿元，相较4月底提升760亿元人民币。
平衡的艺术：IPO规模在5-6月显著收缩。金融供给侧改革带来A股注册制改革后，IPO规模持续保持较高增速。但A股在5-6月IPO上的显著放缓一定程度上改善了资金面的紧张。进入5月后，A股IPO规模持续下行，其中5月为22年上半年IPO规模最小月份，6月IPO规模也小于400亿元。
●风险提示：疫情控制反复，全球经济下行超预期，海外不确定性等。
正文
2022年上半年股市流动性回顾
2022年上半年A股整体呈现资金净流出。2022年上半年A股整体净流出约11012亿元（去年同期净流入约1340亿元），股市资金呈现明显净流出态势。
但是，2022年上半年的A股流动性可以划分为2个显著的阶段：①1-4月的大幅流出阶段；②5-6月资金拐点，“增量资金”出现推动A股“独立行情”。
阶段一：2022年1-4月，股市流动性整体偏紧，北上资金净流出、融资余额显著回落、新发基金节奏放缓。外资方面，1-2月净流入节奏缓慢、而3月显著净流出451亿元、4月则小幅回流63亿元。杠杆资金方面，1-4月融资余额大幅回落接近2900亿，其中4月单月融资余额大幅流出超过1400亿元。新发基金规模趋势性回落，由1月的941亿元来到4月的141亿元。
阶段二：2022年5-6月，股市流动性得到了显著改善，北上资金大幅回流、融资余额迅速回暖。外资方面，5-6月北上资金加速回流，5月169亿元，6月大幅扩张至730亿元。杠杆资金方面，继4月融资余额超千亿的流出后，5月流出态势扭转，而6月则迎来超650亿元的大规模流入。另外IPO在5-6月的显著放缓也改善了资金面的紧张，其中5月为22年上半年IPO规模最小月份，6月IPO规模也小于400亿元。
“此消彼长”下市场增量资金从哪来？
（一）增量资金之一：“此消彼长”下北上资金大幅流入
今年5月以来，在全球risk-off背景下，A股走出“独立行情”。其中最为重要的增量资金是北上资金的重新大幅流入。22年一季度，在地缘政治冲突风险加剧、美联储加息预期升温、金融去全球化担忧等要素共同作用下，北上资金呈现显著净流出，北上资金1-3月度累计净流出185亿元。而22年4月以来，伴随着疫情边际改善、政策暖风频出与海外金融条件收紧，北上资金流入规模逐月扩大，4-6月度净流入分别为84亿元、177亿元、743亿元。尤其是6月8日美国通胀预期恶化以来，北上资金在10个交易日内快速净流入660亿元人民币，6月初全年累计净流入实现由负转正。截止22年6月30日，22年北上资金累计净流入规模达735亿元。分行业来看，北上资金主要流入电力设备、食品饮料、银行等行业，流入前三行业的资金占北上资金流入总量的59%。
北上资金的快速大幅流入，6月初全年累计净流入由负转正得益于三大因素的改善：（1）6月以来以上海为代表的防疫政策边际改善；（2）5月以来，有利于增长的政策暖风频吹有利于北向资金对国内资本市场的风险偏好改善；（3）中国金融条件改善经济增长企稳，海外金融条件收紧经济增长放缓，全球权益资金流向中资股，港股市场走势较强也印证了这一资金的取向。
“此消彼长”持续演绎，我们预计北向资金仍将持续流入。我们在6.25《此消彼长，水到渠成——22年A股中期策略展望》中提到，中国疫后复苏+美联储持续紧缩+海外经济继续放缓，中国权益市场相对海外权益市场的性价比仍然较优。我们预计北上资金在下半年仍将持续保持净流入，但由于美联储紧缩带来的全球risk-off，全年外资流入幅度或将不及过去几年。
（二）增量资金之二：风险偏好回暖，融资余额重新快速流入
在国内政策暖风持续吹拂下，市场风险偏好显著改善，22年5-6月融资余额扭转下降趋势，于6月底重回1.5万亿元。融资余额在21年11月达到1.7万亿后，由于市场持续的下跌，杠杆资金在持续的减仓，融资余额持续波动下降，截止22年4月末，融资余额为1.4万亿，较21年11月的极大值下降了16%。其中，仅22年4月融资余额就大幅下降1469亿元，为18年7月以来最大规模月度净流出。进入22年5月，在政策暖风频吹之下，市场风险偏好显著回暖，融资余额扭转了下行趋势，5月流入108亿元，6月更是流入达504亿元，截止22年6月底，融资余额重新站上1.5万亿元，相较4月底提升760亿元人民币。
（三）平衡的艺术：IPO规模在5-6月显著收缩
金融供给侧改革带来A股注册制改革后，IPO规模持续保持较高增速。但A股在5-6月IPO上的显著放缓一定程度上改善了资金面的紧张。2022年上半年，A股市场有169只新股IPO，与21年上半年的259只相比，同比下降了35%，但融资金额达3045亿元人民币，较去年同期的2140亿元上升了42%，创同期历史记录。同时，1-4月A股IPO中包括3只募资上百亿的新股——中国移动（募资519.81亿元）、中国海油（募资322.92亿元）、晶科能源（募资100亿元）。但进入5月后，A股IPO规模持续下行，其中5月为22年上半年IPO规模最小月份，6月IPO规模也小于400亿元。此外，值得注意的是，随着注册制在科创板的创业板的落地与不断完善，科创板IPO规模迅速扩大，形成支撑IPO募资额增加的重要力量，占22年上半年总募资额的37%，超过了上证主板的30%。
风险提示
疫情控制反复，全球经济下行超预期，海外不确定性等。
