中银宏观：5月通胀持续疲弱_

本文来自格隆汇专栏：朱启兵宏观研究作者：张晓娇朱启兵

CPI同比增速上升，环比增速下降；CPI整体延续分化，核心CPI同比增速依然相对较高，但五一假期后服务消费价格环比由升转降，内需依然偏弱；PPI同比增速继续低于预期，虽然PPI-PPIRM连续两个月回正，但需要关注生产端可能收缩的问题。

5月CPI环比下降0.2%，同比增长0.2%，核心CPI同比增长0.6%，服务价格同比增长0.9%，在5月份 0.2%的CPI同比涨幅中，上年价格变动的翘尾影响约为0.5个百分点，上月为0.3个百分点；新涨价影响约为-0.3个百分点，上月为-0.2个百分点。
从环比看，5月食品价格下降0.7%，降幅比上月收窄0.3个百分点，影响CPI下降约0.12个百分点，非食品价格由上月上涨0.1%转为下降0.1%，影响CPI下降约0.05个百分点；从同比看，食品价格上涨1.0%，涨幅比上月扩大0.6个百分点，影响CPI上涨约0.19个百分点，非食品价格由上月上涨0.1%转为持平。
服务价格分化，内需显露疲态。5月CPI整体延续分化：食品价格环比增速较4月小幅上升但依然负增长，耐用消费品价格环比继续下降，服务价格环比由升转降。与此同时，此前较为强劲的服务价格在5月也出现内部分化：环比上涨的是其他用品和服务，以及医疗服务，环比增速下降的是通信服务和旅游，环比持平的是家庭服务、教育服务和邮递服务，服务消费价格环比整体下降0.1%。此前支撑核心CPI同比增速的服务价格在假期后出现季节性回落，4月价格环比下降的耐用消费品5月环比继续下降，国际能源价格疲弱继续拖累国内能源消费品价格，食品供应充足食品价格环比继续下降，CPI的主要构成部分，在5月均不同程度上反应出需求疲弱的情况，虽然暑期出行需求在6月和7月可能季节性反弹，但预计对CPI同比增速的带动有限，通胀在三季度仍将处于偏低水平。中期内可能结束CPI同比增速偏弱的两个变量，或是猪肉价格结束下跌和耐用消费品价格环比回升。
5月PPI环比下降0.9%，同比下降4.6%，其中生产资料同比下降5.9%，生活资料同比下降0.1%，PPIRM同比下降5.3%。在5月份4.6%的PPI同比降幅中，上年价格变动的翘尾影响约为-2.8个百分点，上月为-2.6个百分点；新涨价影响约为-1.8个百分点，上月为-1.0个百分点。
国际大宗商品价格整体下行，国内外工业品市场需求总体偏弱是PPI同比增速继续走低的影响因素，基数效应看，去年同期PPI同比增速虽然仍有6.4%，但环比增速仅有0.1%，因此基数效应的影响相对较小。从环比看，国际原油、主要有色金属价格下行，带动国内相关行业价格下降；煤炭、钢材、水泥等行业供应总体充足，但需求偏弱，价格均下降；从同比看，调查的40个工业行业大类中，价格下降的有26个，比上月增加3个。
PPI与PPIRM之差连续两个月回正。虽然5月PPI同比增速继续偏弱，但从PPI-PPIRM连续两个月转正且5月上行来看，随着原材料价格回落，工业企业盈利有望持续改善。虽然盈利空间改善，但在产成品库存偏高和出厂价格走低的背景下，仍需关注工业企业生产收缩的情况。

风险提示：全球通胀回落偏慢；欧美金融风险扩散；国际局势复杂化。

CPI

5月CPI同比增速上升，环比增速下降。5月CPI环比下降0.2%，增速较4月下降0.1个百分点。从分项看，5月环比上涨的是衣着（0.4%）、其他用品和服务（0.2%）和医疗保健（0.1%），环比下降的是交通通信（-0.6%）、食品烟酒（-0.4%）、居住（-0.1%）和教育文化娱乐（-0.1%）；5月分项中较4月环比增速上升的是衣着和食品烟酒，环比增速下降较多的是其他用品和服务，以及教育文化娱乐。5月CPI同比增长0.2%，较4月上升0.1个百分点，核心CPI同比增长0.6%，较4月下降0.1个百分点，服务价格同比增长0.9%，较4月下降0.1个百分点，消费品价格同比下降0.3%，较4月上升0.1个百分点。从分项看，5月同比增速较高的是其他用品和服务（3.1%）、教育文化娱乐（1.7%）、食品烟酒（1.2%）、医疗保健（1.1%）和衣着（0.9%），同比增速较4月上升的是食品烟酒和医疗保健，较4月同比增速下降的是交通通信、其他用品和服务、生活用品及服务和教育文化娱乐。在5月份 0.2%的CPI同比涨幅中，上年价格变动的翘尾影响约为0.5个百分点，上月为0.3个百分点；新涨价影响约为-0.3个百分点，上月为-0.2个百分点。

食品价格环比降幅继续收窄。从环比看，5月食品价格下降0.7%，降幅比上月收窄0.3个百分点，影响CPI下降约0.12个百分点；从同比看，食品价格上涨1.0%，涨幅比上月扩大0.6个百分点，影响CPI上涨约0.19个百分点。5月季节性因素影响显著，市场供应充足，虾蟹类、鲜菜、猪肉、鸡蛋和鲜果价格环比均有不同程度下降，合计影响CPI下降约0.13个百分点，占CPI总降幅六成多；猪肉价格同比由上月上涨4.0%转为下降3.2%，据农业农村部监测，6月7日，全国农产品批发市场猪肉平均价格为19.21元/公斤，较年初大跌26.1%，预计随着猪肉价格探底，生产端可能开始出现调整，进而带动猪周期上行。

非食品价格中耐用消费品价格继续调整，服务价格也出现分化。从环比看，5月非食品价格由上月上涨0.1%转为下降0.1%，影响CPI下降约0.05个百分点；从同比看，非食品价格由上月上涨0.1%转为持平。非食品中，五一假期后出行需求回落，飞机票和交通工具租赁费价格均出现环比下降；演唱会等演出活动增加，电影及演出票价格环比上涨；夏装换季上新，服装价格环比上涨；工业消费品价格同比下降1.7%，降幅较4月扩大0.2个百分点。

服务价格分化，内需显露疲态。5月CPI整体延续分化：食品价格环比增速较4月小幅上升但依然负增长，耐用消费品价格环比继续下降，服务价格环比由升转降。与此同时，此前较为强劲的服务价格在5月也出现内部分化：环比上涨的是其他用品和服务，以及医疗服务，环比增速下降的是通信服务和旅游，环比持平的是家庭服务、教育服务和邮递服务，服务消费价格环比整体下降0.1%。此前支撑核心CPI同比增速的服务价格在假期后出现季节性回落，4月价格环比下降的耐用消费品5月环比继续下降，国际能源价格疲弱继续拖累国内能源消费品价格，食品供应充足食品价格环比继续下降，CPI的主要构成部分，在5月均不同程度上反应出需求疲弱的情况，虽然暑期出行需求在6月和7月可能季节性反弹，但预计对CPI同比增速的带动有限，通胀在三季度仍将处于偏低水平。中期内可能结束CPI同比增速偏弱的两个变量，或是猪肉价格结束下跌和耐用消费品价格环比回升。

PPI

PPI同比增速下降幅度超预期。5月PPI环比下降0.9%，其中生产资料环比下降1.2%，生活资料环比下降0.2%。5月PPI同比下降4.6%，较4月下降1.0个百分点，其中生产资料同比下降5.9%，较4月下降1.2个百分点，生活资料同比下降0.1%，较4月下降0.5个百分点。PPIRM同比下降5.3%，较4月下降1.5个百分点，从构成来看，5月同比增速均下降，同比增速下降较多的是黑色金属（-11.1%）和化工原料（-10.6%），同比增速较4月下降较多的则是农副产品、木材纸浆、燃料动力、黑色金属、化工原料等。在5月份4.6%的PPI同比降幅中，上年价格变动的翘尾影响约为-2.8个百分点，上月为-2.6个百分点；新涨价影响约为-1.8个百分点，上月为-1.0个百分点。

5月PPI环比基数效应开始下降。5月生产资料价格中，采掘业环比下降3.4%，原材料业环比下降1.5%，加工业环比下降0.9%。国际大宗商品价格整体下行，国内外工业品市场需求总体偏弱是PPI同比增速继续走低的影响因素，基数效应看，去年同期PPI同比增速虽然仍有6.4%，但环比增速仅有0.1%，因此基数效应的影响相对较小。从环比看，国际原油、主要有色金属价格下行，带动国内相关行业价格下降；煤炭、钢材、水泥等行业供应总体充足，但需求偏弱，价格均下降；从同比看，调查的40个工业行业大类中，价格下降的有26个，比上月增加3个。

PPI与PPIRM之差连续两个月回正。虽然5月PPI同比增速继续偏弱，但从PPI-PPIRM连续两个月转正且5月上行来看，随着原材料价格回落，工业企业盈利有望持续改善。虽然盈利空间改善，但在产成品库存偏高和出厂价格走低的背景下，仍需关注工业企业生产收缩的情况。