珠江啤酒(002461)：享地利优势，提结构步入利润快速增长期_

珠江啤酒(002461)：享地利优势，提结构步入利润快速增长期

珠三角地区啤酒消费环境较优，且公司高端产品量价齐升将加速推动结构升级、盈利改善。

1、结构升级加速确立，全行业整体受益

2、华南区域酒企，地利优势相对明确

3、结构升级推升主业盈利能力，吨价提升逐步加速

1结构升级加速确立，全行业整体受益

近十年来，中国高端啤酒销售额增速均在10%以上，2011-2016年增速在20~35%之间，其销量占比已从2001年1.9%提升至2018年10.0%；低端啤酒销量占比则从2001年89.1%下降至68.9%。从销售额看，中高端啤酒销售额占比已达到63.7%（其中中端占32.8%、高端占30.9%）。

2017年以来，国资企业战略转向，重视结构调整，希望参与高端化进程。随着①中高端细分市场的销售额超过整体的一半，以及②低端市场持续萎缩，同时期，国资企业亦③失去了总量扩张的的红利（2014年起国内啤酒总量开始进入4年萎缩期），④收购兼并潮进入尾声，合适标的越来越稀缺，因此国资企业基于自身长远发展的考虑，主动选择了战略转向，显著提升对中高端市场的重视程度并加大资源投入，体现在具体政策上即加大对收入、利润的考核比重。例如华润在2018伊始（2017年报）即旗帜鲜明地提出要实现“有质量的发展”、“转型升级”，以及与喜力合作着力提升产品形象和高端运营能力等。

华南地区人均收入水平在全国处于高位，同时是外资啤酒企业百威的基地市场，无论是消费者接受度、还是企业高端化布局都强于、早于全国平均水平。华南地区啤酒企业如果具备稳定的渠道，推动结构升级具备较好的地利优势。

2华南区域酒企，地利优势相对明确

公司主要市场包括广东省、河北省、广西省、湖南省，年啤酒销量约120万吨。广东省内销量占公司总体量70%以上，预计约90万吨，其中珠三角地区贡献省内销量约90%，预计占公司总销量比重约65%，是公司收入、利润的主要来源。公司在珠三角基地市场的市占率稳定略增，根据公司2019年中报披露，截至19年6月公司在珠三角市占率约36.7%

公司经营所定义的高、中、低档产品分别对应餐饮价格8元以上、5~6元、5元以下产品。截至2019年中，高、中、低档产品销量占比分别为37%、51%、12%；收入占比分别为48%、43%、9%。

其中，高档产品主要指雪堡啤酒（SUPRA）、精品纯生和普通纯生。普通纯生是高档产品的主要构成，餐饮零售价约8~9元，出厂吨价水平约4100~4200元/吨；中档产品大部分是珠江度，占公司总体销量一半，餐饮零售价5元左右；剩余12%左右销量是大众化啤酒，餐饮零售价5元以下，主要是省外一些小品牌。

3结构升级推升主业盈利能力，吨价提升逐步加速

2016年以来公司销量结构升级显著加速，纯生为主的高档产品快速替代中低档产品，高档销量快速提升、中档稳定、低档销量逐年萎缩。高档产品销量占比从2015年25.1%提升至2018年35.0%，2019上半年高档继续快速增长，占比进一步提升至37.4%。在结构升级的推动下，公司综合吨价快速提升，从2015年2938元/吨提升至2019上半年3301元/吨，累计提升12.4%，相当于年均提升3.4%。

在公司结构升级中，纯生产品是销量增长最突出的单品，贡献了公司收入增量绝大部分。其销量从2015年29万吨增长至2018年43万吨，收入从12亿元增长至17亿元，累计增长近50%。3年间，纯生收入增量5.15亿元，超出公司整体收入增量4.58亿元。

从销量结构上看，经过16~17两年重点培育后，纯生产品18、19年获得7%左右的自然增长率，预计未来2~3年纯生将维持18~19年相当的增速，这主要得益于珠三角地区自身较好的消费环境和公司在16、17两年逐步营造的纯生产品消费氛围。公司产品结构仍将受益于纯生产品增长而持续提升。另外，除了现有产品外，公司亦有储备8元以上新品，可能进一步丰富公司产品组合。公司啤酒主业EBIT利润率从14、15年1.5%水平提升至2018年5.1%，2019上半年继续提升至6.1%，预计2019全年将提升7.4%。