有的家长把家里的小朋友称为“貔貅”，意思是只进不出，投入暂时还看不到回报。也有朋友算了一笔账，家里一个小朋友一年的花销可能占家庭总收入的50%左右。
都说大多数中国式父母就是这样无私奉献，宁愿亏待自己，也绝不亏待孩子。正是这个国情决定了在我国消费市场，母婴领域的前途注定一片光明。
随着消费观念和消费能力的升级，80-90后的父母群体，除了关注母婴商品的品牌、质量和安全外，还关注专业特色服务（如早教、成长领域等），为母婴行业带来了更多商机。
我国母婴零售行业起步于20世纪90年代，较国外大概晚了30年，在众多国际品牌冲击国内市场的情况下，国内品牌也经历了一个阵痛期，才渐渐让消费者记住了名字，例如去年10月上市的孩子王（301078.SZ）。
主要从事母婴童商品零售及增值服务，并且与供应商合作，提供会员开发、互动活动冠名、商品线上线下推广宣传等供应商增值服务。
目前孩子王的销售模式以线下门店直营为主、线上渠道为辅，销售的产品覆盖了食品、衣物品、易耗品、耐用品等多个品类，并且以中高端品牌为主，这是要从各个方面掏空家长们钱包的架势。
为了快速攻占市场以及占领更多高端市场份额，截止今年中报，已在全国20个城市开设了500家直营数字化门店。
电商行业高速发展的背景下，孩子王也同样紧跟潮流，打造了移动端APP、微信公众号、小程序等线上平台。
但近5年人口出生率逐年降低，叠加线下门店受到一定程度的不利影响，导致销售业绩产生了波动。
01
2022年三季报业绩
前三季度，孩子王实现营业收入63.84亿，比去年同期减少3.23%；获得归属于上市公司股东的净利润1.51亿，同比下滑35.89%。
上半年部分地区门店暂停营业或营业时间缩短，给经营造成了一些影响。另一方面，最近2年线下门店快速扩张，运营成本随之增加，新增的门店仍需要一段时间提升客流量和营业收入，短期内还无法改变稍显颓势的业绩。
产品毛利率通常在30%左右，但公司对于运营成本和期间费用的控制稍显吃力，导致净利率降至目前2.35%。
新设一家门店，需要租赁物业、聘请销售人员、支付日常经营费用等，这类费用通常被归集在销售费用里。
销售费用占营业收入的比率被称为销售费用率，比率越高说明企业产品销售花费的成本越高。
目前孩子王的销售费用率在20%左右，远高于行业平均水平，说明过高的销售费用已经让盈利不堪重负。
更尴尬的是，虽然销售商品获得的现金流在70亿左右，但由于开支巨大，经营活动获得的现金流净额相对很少。
02
尴尬的现金流
最近3年，经营活动获得的现金流净额介于3至6亿，相对于几十亿的营收来说少的可怜。
而投资活动产生的现金流净额大幅流出，主要是因为公司把部分闲置资金用于购买理财产品。
公告中披露计划投资不超过30亿元用于购买结构性存款、存单、收益凭证等理财产品，却未披露现在已购买的理财产品种类。
俗话说，事出反常必有妖。
目前账面上的货币资金还有15亿，受限金额约3.52亿，购买理财产品余额接近12亿。如果钱都拿去买理财了，要维持日常经营，只有依靠借款。
看到这里，是不是觉得很矛盾？
实际上相当于借钱买理财。结果就是，眼看着利息收入越来越接近利息费用，走向存贷双高的趋势。
还存在一个风险是，未披露的理财产品如果涉及风险较高的信托产品，可能出现“暴雷”情况，对于本就风雨飘摇的业绩来说更是雪上加霜。
03
存货跌价风险
收入构成中，母婴商品销售收入占比76.5%，是绝对主力。
孩子王先从品牌商、代理商或经销商处采购各类母婴商品，再通过直营门店和线上渠道销售给终端消费者，赚取进销差价获得盈利。
因此需要保障门店和各级仓储必要的安全库存。但这种自营的销售模式暴露出一些问题，如资金占用、购进库存商品后可能发生跌价的风险等。
上市前存货余额在7-9亿左右，占总资产的比例平均为20%，上市后存货余额仍维持在9亿左右，但是占总资产的比例下降至12%。
尽管占比下降，但存货引起的跌价损失风险却犹如定时炸弹，不知何时会暴雷。
在线下门店受影响较大的年份，孩子王计提存货跌价准备的比例明显高于业绩稳定的年份。
例如今年上半年和2020年，存货库龄有所延长，周转率分别为3.47次和6次，计提存货跌价准备的比例为1.75%和1.82%；而2021年周转率为6.79次时，计提比例为1.49%。
简而言之，周转的越快，存货变现越快，产生跌价的风险越小。
今年第三季度存货周转率仅4.82次，根据上半年情况可以判断，存货的变现速度可能变缓、库龄有所延长，若第四季度不能扭转这种局面，可以预计今年存货跌价损失风险将进一步提升。
04
募集资金用途
上市时，孩子王计划投入募集资金24.49亿在全渠道零售终端建设、数字化平台建设等项目，但实际募集的资金只有5.56亿。
由于实际募集资金少于需求总额，公司不得不调整项目投资预算。
全渠道零售项目的投资总额从15.32亿调整至3.66亿，缩水了76%，数字化平台从2.06亿调整至1.9亿，而物流中心项目直接被砍。
截止2021年末，所有项目的投资进度达到100%。其中全渠道零售项目原计划分3年建设300家直营门店，建成后将新增营收112亿，获得净利润5亿。
但调整投资后，1年就草草完成项目建设，从今年前三季度的业绩来看，似乎也很难达到预定目标。
05
总结
孩子王的销售模式实际上更像是集成经销商，从各个品牌、各个品类的供应商采购商品后销售给终端消费者，这样的模式注定了毛利率存在天花板。
为了提升销量投入的销售费用逐渐成为盈利路上的绊脚石，而现金流本就不宽裕的情况下还借钱买理财，不得不说，孩子王“有钱任性”。
