第七次冲刺港交所！货拉拉的上市"马拉松"

2026年4月30日，货拉拉母公司拉拉科技控股有限公司再次向港交所递交招股书，高盛、美银证券、摩根大通担任联席保荐人。

港交所披露易显示，这是货拉拉自2023年3月以来的第七次向港交所正式递表；若将2021年计划赴美上市算入，则为其第八次冲刺资本市场。

一家年入21亿美元、已实现盈利、全球市场份额过半的货运平台龙头，为何在四年里七次叩门而不入？

1

数据成绩单：大而强，但强的微妙

货拉拉的业务基本面称得上亮眼。

2025年，平台已完成订单突破10亿笔，全球货运GTV达到123.56亿美元，全球总GTV达到133.21亿美元。

按2025年全球闭环货运GTV（即平台完成全流程履约的货运交易额）计，货拉拉市场份额达到53.1%，在中国内地更高达61.0%，是名副其实的全球第一大物流交易平台。

财务数字同样好看。2023年至2025年，货拉拉收入分别为13.34亿美元、15.93亿美元和21.39亿美元，年复合年增长率为26.6%；其中，2024年全球货运平台服务收入9.72亿美元，中国境内货运平台服务收入8.22亿美元；2025年全球货运平台服务收入11.23亿美元、中国境内货运平台服务收入9.26亿美元；经调整利润分别为3.91亿美元、5.01亿美元和5.60亿美元，连续三年盈利且稳步增长。

但问题藏在结构里。

数据来源：ifind

2023年至2025年，货拉拉毛利率分别为61.2%、55.8%和50.5%，三年跌去超过10个百分点。

收入结构发生了根本性漂移，最赚钱的中国境内货运平台服务收入占全球总收入的比例从58.3%降至43.3%（这部分毛利率约81.7%）；

而毛利率只有15%-18%的多元化物流服务收入占全球总收入的比例从26.2%提升至39.3%；

增值服务占全球总收入的比例从6.7%提升至8.2%；

剩余约9%为境外货运平台服务收入；

全球平台服务收入占比从2023年的67.1%降至2024-2025年的约52.5%。

这意味着，货拉拉正在从一家"轻资产、高毛利"的平台撮合公司，向一家"重运营、低毛利"的综合物流服务商演变。

资本市场对这种转型的定价逻辑完全不同，前者可以享受平台型公司的高估值，后者只能拿到物流公司的平均市盈率。

2

变现率下行：平台模式的“天花板信号”

比毛利率下滑更值得警惕的，是平台变现率的持续走低。

2023年至2025年，中国境内货运平台服务变现率分别为10.3%、9.6%和9.1%；同城货运综合抽佣率从12.2%降至11.4%再降至10.9%。

需要说明的是，两者统计口径存在差异。

抽佣率指佣金收入与GTV的比值，变现率则指全部平台服务收入与GTV的比值，差异部分主要来自会员费等其他平台相关收入。

与此同时，平台GTV仍在增长（2025年中国境内货运平台GTV同比增长18.9%，境外货运平台GTV同比增长27.7%，境外GTV增速虽高，但基数较小，对整体GTV拉动有限），但中国境内货运平台服务收入同比增长12.7%。

这也意味着，蛋糕在做大，但平台分到手的比例在变小。

变现率下行的背后有三重压力。

一是监管。2025年3月，市场监管总局就平台抽佣问题约谈货拉拉。

二是竞争。滴滴货运、快狗打车、满帮等对手环伺。

三是司机生态。平台需要让利来维持运力供给。

这三重压力都不是短期因素，而是长期存在的结构性挑战。

一个核心追问是，如果变现率继续下行，货拉拉的高毛利平台业务还能撑多久？平台交易规模的增长能否对冲变现率的下滑？

目前看，收入增长已经慢于GTV增长，这个等式正在失衡。

3

全球化叙事：第二增长曲线？

货拉拉需要讲一个比"同城货运平台"更大的故事，全球化是最自然的选项。

2025年，货拉拉境外市场货运平台服务变现率达到15.9%，显著高于中国境内的9.1%，且境外货运平台服务毛利率为48.2%，理论上海外平台业务存在更高变现空间和盈利潜力。

但数字的另一面是，公司总收入21.39亿美元中，中国境内收入19.42亿美元，占比90.8%；境外收入仅1.97亿美元，占比9.2%，与以前年度占比基本持平，保持稳定。

全球扩张意味着更复杂的本地监管、司机管理、支付体系、市场推广和竞争格局。

货拉拉可以把"全球物流市场空间"作为估值支撑，但短中期业绩仍要回到中国内地。能否把中国内地的网络效应复制到海外，仍需要更长时间验证。

然而，创始人周胜馥的背景为这个故事增添了几分戏剧性。

斯坦福经济学学士，曾任职于贝恩咨询，有七年职业德州扑克选手经历；2013年在香港创立EasyVan，2014年进入内地并更名为货拉拉。

他曾形容创业是这辈子最大的一次赌博，现在，这场赌局的筹码从业务增长变成了资本市场定价。

4

监管铁拳与资本耐心的双重考验

货拉拉四年七递港交所，本身就说明了一个问题：资本和监管双方都没有完全买账。

从监管端看，货拉拉面临的压力是系统性的。

平台经济领域的劳动者权益保护、算法透明、收费规则、抽佣比例、安全保障，每一项都是监管高频关注的重点。

2025年3月市场监管总局的约谈只是一个信号，在同城货运这个涉及数百万司机生计的赛道上，平台的商业行为边界正在被重新界定，尤其是在抽佣比例、司机权益保护、算法透明等核心领域，监管约束逐步收紧。

从资本端看，投资者想看到的不是一个已经盈利的平台公司，而是一个能持续释放稳定利润、不受监管侵蚀、还有第二增长曲线的上市公司。

货拉拉已经证明自己能做大、能赚钱，但它还需要证明的是，在一个越来越成熟、越来越受监管的赛道里，自己的商业模式经得起考验。

5

估值下修：从900亿到650亿，市场在用脚投票？

截至2026年4月递表日，货拉拉在一级市场经历了11轮融资，累计募资26.62亿美元，投资方包括高瓴、红杉、顺为、钟鼎等知名机构。但在漫长的上市拉锯战中，公司估值已经从900亿元（胡润2024全球独角兽榜），降至约650亿元（胡润2025全球独角兽榜）。

这个估值下修，本身就是市场在用脚投票。

当一家公司七次递表而不得上市，每次招股书里的财务数据都在变，但核心的商业模式疑问，变现率下行、毛利率下滑、监管不确定性等，始终没有给出令人信服的答案时，估值的折让就是风险溢价。

本文仅供参考，不构成投资建议。投资有风险，入市需谨慎。数据来源：港交所披露易、公开信息、ifind

IPO星空 | 专业IPO资讯平台 | 2026年05月12日