迈瑞医疗:医疗器械版的恒瑞医药

迈瑞医疗:医疗器械版的恒瑞医药
2019年04月24日 08:29 阿尔法工场

作者为阿尔法工场研究员

电商行业分为阿里巴巴(NYSE:BABA)和其它企业;

保险行业分为中国平安(HK:02318)和其它企业;

医药行业分为恒瑞医药(SH:600276)和其它企业;

……

持有一个行业里最优质的公司,只要时间够长,大概率能超出市场平均的收益——这是所谓的龙头投资法。若想在此基础上,进一步得到超额收益,则需要精选基本面有重大转变,价值大增的龙头。

比如恒瑞医药,本身是仿制药龙头,近几年投入研发不断见到成效,创新药隐隐要大放光芒,所以其估值中枢逐渐提高,市盈率从“40+”提升到“60+”。

刚刚发布年报的迈瑞医疗(SZ:300760),收入增长23%至138亿元,净利润增长44%至37亿元,有点像几年前的恒瑞医药。

迈瑞是医疗器械领域的龙头,基本面正向好的方面发生显著变化,主要是:产品智能化带来的价值提升(与恒瑞创新药带来的价值提升异曲同工),以及随之打开的全球高端市场天花板。

所以我们说,迈瑞像是医疗器械版的恒瑞。

与恒瑞作基本的数据对比,可见迈瑞成色。因为迈瑞刚上市半年,我们先介绍公司此前成长的逻辑,再来谈谈基本面的巨大变化,以及因此对其价值的提升。

01 并购基石

迈瑞创立于1991年,主要从事监护仪、彩超、体外诊断等医疗设备器械的研发制造,是我国目前业务规模最大,产品体系最丰富,品牌知名度最高的医疗器械企业。

(业务详情可见官网的“产品&解决方案”,点击可看大图)

创立早期,迈瑞凭借自主研发的血氧饱和度监护仪“出道”,随后打入国际市场,再通过并购及消化技术后的创新,进入高端市场。

迈瑞的历史沿革如下:

(迈瑞并购之路,招商证券整理,点击可看大图)

在医疗器械行业,并购成就巨头的逻辑很清晰,迈瑞正走在这条路上。这是行业特性决定的:

(1)各领域比较细分。

医疗器械种类数不胜数,监护仪、核磁、流式细胞仪、心血管支架、膀胱镜、神经刺激器等等;

(2)技术壁垒高。

主要表现在产品复杂性较高,需要零部件、系统、算法多行业协同发展;

(3)替换成本高。

因为技术壁垒高,新产品接受周期长,一旦历经时间玫瑰的检验后,产品升级和经验的加成,是其它竞争者无法逾越的鸿沟。

全球医疗器械巨无霸美敦力(NYSE:MDT)就是并购出来的,几次典型的并购包括:

1999年收购SofamorDanek,成为世界最大冠状动脉支架生商;

2001年收购MiniMed ,成为胰岛素输注泵技术的全球领先者;

2015 年收购Covidien,成为手术设备及检测仪器大型生产商。

(美敦力股价,天风证券整理,点击可看大图)

迈瑞的并购之路从2018年开启:海外并购Datascope、ARTEMA、ZONARE、ulco;国内并购了深科医疗、格林蓝德、德骼拜尔、长岛生物等。

(迈瑞并购之路,招商证券整理,点击可看大图)

并购带来的好处显而易见,即拓展了产品线和渠道,又拥有了高端产品的研发能力。迈瑞也舍得投入,研发费用占比远超同行。基于此,其迅速成为国内医疗器械龙头,并且正在把差距拉大。

(医疗器械行业Top5业绩对比,点击可看大图)

当然了,迈瑞作为中国医疗器械第一梯队,与全球医疗器械Top20相比,依然存在一定差距。未来,迈瑞在并购的基础上,重点推进智能化以及全球化,或许能够让其弯道超车。

(全球医疗器械销售额Top20,招商证券整理,点击可看大图)

《圣经》中记载大卫打败巨人歌利亚的故事,想必大家都听过。但你是否思考过,打败歌利亚的,为什么不是另一个体型小一号的歌利亚,而是身无寸铁的牧童大卫?

(牧童大卫VS巨人歌利亚)

其实切换一个角度看问题,答案就出现了:“投石手”大卫VS“重装步兵”歌利亚。一个优秀的投石手在50米内的有效射程里,投出石头的威力媲美手枪的子弹。

古往今来,很多以弱胜强案例玩的都是“升维”打击。同样的,迈瑞要想获得全球竞争力,决定因素不会是资金或渠道,其给出的答案是智能化。

迈瑞在并购的基础上,消化技术后推陈出新,让产品变得更加智能化:

(1)转运监护解决方案。

迈瑞服务于英国爱丁堡皇家医院的T1转运监护仪,将设备转移步骤大幅减少,操作时间从5分钟降到5秒钟,效率提升98%。

在此基础上,迈瑞升级打造的N1转运监护仪更人性化,两步完成90%的操作,没受过专业培训的医护人员也能直接上手操作。在空中转运、救护车转运和跨科室转运方面,给予患者最全面的守护。

(2)高端彩超系统。

2018年10月新加坡举行的第28届世界妇产超声大会上,迈瑞的Resona 7高端彩色多普勒超声系统亮相,其拥有多项智能诊断数据分析应用:

基于过万例数据开发的产科自动容积导航Smart Planes CNS,可以全自动地精确识别胎儿颅脑检查的四个标准切面,并且可以一键快速获取6项胎儿颅脑评估参数。

盘点全球领先的彩超系统(见下图),迈瑞的R7的自动智能化程度是最高的。

(彩超技术对比,点击可看大图)

迈瑞的智能化产品还有不少,比如全球检测速度最快的一站式生化免疫流水线SAL9000,篇幅所限就不再一一介绍。

未来迈瑞的智能化可能持续保持前列,这是由两个方面决定的。

迈瑞的研发投入,在行业里处于第一梯队。

(医疗器械行业研发费用,点击可看大图)

技术储备丰富,包括在研项目和在研技术(不限于以下三大主要业务,详情见招股说明书)。

(迈瑞的在研项目,点击可看大图)

智能化为迈瑞带来两个主要改变:

产品附加值的提高,简单来说利润率会上升,财务数据也能佐证这一观点,迈瑞的净利润率从2015年的11.7%上升到2018年的27%,利润比收入增长的更多。

然后是天花板更高,拥有了智能化产品之后,迈瑞能打入并吃下部分的高端市场,在全球医疗器械企业中扮演更重要的角色。

全球化是医疗健康行业的称重机,你能把产品打入发展周期更长的市场,本身就是一种能力的体现。所以国内有些新锐制药企业,寄希望于在欧美开临床试验,借“国际一线药企”的势能抢占国内市场。

迈瑞在全球化方面,早早走在前面。2000年,通过欧盟CE认证,开启全球化进程。2004年,通过FDA市场准入,进军美国市场。

多次并购丰富产品线和渠道之后,迈瑞的产品已经覆盖全球190多个国家和地区,拥有100余个驻地直属服务店(欠发达地区采用经销模式)。这些渠道,又为智能化产品的放量提供了条件。

有点像安踏体育(HK:02020)收购始祖鸟等高端产品,充实自己全球渠道的商业模式,也是价值率提升和扩张高端市场的打法,安踏的股价这些年非常牛7年涨了十几倍。

(安踏股价,点击可看大图)

全球医疗器械市场规模大约4000多亿美元,迈瑞扮演更重要的角色是可以预见。当然,也是正在发生的:

U.S.News评选的2017至2018年度美国医院前20名榜单中,包括梅奥诊所、麻省总医院、克利夫兰诊所等19家医院的急诊科、重症及麻醉科等科室都出现了迈瑞超声解决方案。

(美国Top20医院,点击可看大图)

国外的市场规模大,即使是部分替代也将能获得很大的增长。而另一方面,迈瑞在国内(全球最重要的医疗市场之一)医疗器械与进口产品的竞争,也处于有利地位:国家鼓励进口替代;分级医疗释放增量需求。

我国高端、大型医疗器械市场一直被GPS(GE医疗、飞利浦、西门子)为代表的国外企业占据,核磁、CT、超声波仪器、分子影响等更是几乎被垄断。

2017年以来陆续出台的国产替代政策,将为国内医疗器械企业带来千亿级别的机会(4000亿的医疗器械市场,高端占25%)。

另外,随着医改中的分级诊疗逐步推进,充分释放增量需求。我国基层医疗机构器械配备数量少,水平低,高性价比的国产品牌的竞争优势明显。

一个人的生老病死,离不开医疗健康。医疗器械这条赛道,在可见的未来将长期保持景气,而且基本无周期性。

处于这个赛道龙头位置的迈瑞,正处于产品智能化和全球扩张的阶段,其价值的变化值得我们去关注。

财经自媒体联盟

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