国内存储器龙头兆易创新,17亿并购欲何为?

国内存储器龙头兆易创新,17亿并购欲何为?
2019年08月18日 15:29 星空财富

文/星空下的大橙子

刚刚结束的华为开发者大会上,以鸿蒙命名的操作系统首次亮相让橙哥觉得中国ICT(信息和通信技术)产业也将迎来又一个开天辟地的新时代。作为自主可控的操作系统,鸿蒙进入应用阶段是中国ICT产业的里程碑,“鸿蒙生态”的搭建将为一系列历史性机遇拉开帷幕。所谓鸿蒙生态,就是以应用系统为核心构建生态,硬件是基础。计算机硬件系统的核心部分包括CPU和存储器。国产替代选择的突破方向正是存储器。

成立于2005年的兆易创新(603986)在中国存储器军团中十分引人注目。先来欣赏一下橙哥整理的该公司近几年的经营业绩

橙哥整理自兆易创新2013-2018年年报

对于国内的高科技公司,尤其半导体这类科技硬核企业,橙哥特别关注goverment补助。从兆易创新的业绩数据显示这家公司是真的能打硬仗:

1.考虑到我国半导体行业目前的现状,橙哥没有把goverment补助作为非经常性损益予以扣除,因为对具有战略意义的产业国家进行重点扶持天经地义;

2.显而易见,兆易创新的净利润和现金流对government补助的依赖非常小。在存储器这个外资占据明显优势的市场中,公司凭实力获取了一席之地。2017年起全球半导体产业进入下行周期,公司业绩出现明显拐点,goverment补助力度明显增加。但即便如此,goverment补助在公司2018年净利润和现金流中所占比例仍然很小;

3.在全球半导体下行的大环境下,公司营收与净利分别增长10.64%和2.02%,体现出较强韧性。这除了要归功于公司较强的技术实力之外,橙哥还在年报中看到了2018年中国海关统计的中国集成电路进出口数据显示(如下图)进出口总额增长均大幅跑赢数量增长。也就是说,我国买进来和卖出去的集成电路产品都在涨价。说明中国正在向产业链中内涵价值更高的环节稳步迈进。

摘自《兆易创新2018年年报》

【橙哥的第一个判断】:在国家意志托起中国ICT行业的历史节点,这是一家真正享受了科技政策红利的高科技公司。

兆易创新主营闪存芯片(FLASH)和微控制器(MCU),多年来市场科研两开花。公司这样描述自己的闪存产品:

摘自《兆易创新2018年年报》

  1. 闪存芯片 FLASH:

(1)NOR FLASH:优点在于可靠性强、读取速度快。在车用、工业生产等低数据量、高可靠性应用场景中不可替代。2017年竞争对手美光宣布剥离旗下全部NOR业务,赛普拉斯则全面转向高容量市场。兆易创新抓住市场真空期在串行NOR产品市场做到了世界第三。随着AMOLED屏幕和TDDI(触控&显示驱动集成)的普及,NOR产品有望迎来又一个景气周期;

(2)NAND FLASH:比NOR的存储容量更大,但是不具备程序执行功能。兆易创新自研32nm产品已经稳定量产,正在积极推进24nm制程研发(据2018年半年报),但2018年年报中未见相关信息,或尚未取得突破性进展;

2. 微控处理器 MCU:闪存是兆易的创业期主打产品,但近年来增长已经放缓,从年报中可见MCU是公司新的增长点(如下图)。公司的32位微控制器GD32系列采用顶级的55nm制程,具备全球领先优势。根据2018年中报,公司已经开展40nmMCU产品研发。但是在年报中却绝口不提。橙哥觉得兆易对财报的定位可能是,半年报用来鼓舞士气,年报用来战略忽悠?

摘自《兆易创新2018年年报》

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橙哥整理自兆易创新2013-2018年年报

表现如此出色的公司入选国家队(当然肯定不是中国男足)是毫无悬念的。2017年8月,国家集成电路产业投资基金宣布14.5亿入股兆易创新,持有公司11%的股份。但是,在整个行业的下行周期叠加和对岸摩擦加剧,兆易也撑不住了。据2019年一季报,公司今年一季度营收大降15.73%,净利润暴跌55.58%。

【橙哥的第二个判断】:公司高层有战略眼光,经营业绩反映了技术优势。但受困于产业周期和外部环境恶化,公司遇到了一定困难。

曾经日本和韩国都选择了存储器作为半导体产业的突破口,也都通过在产业下行周期逆势扩张成功反超。相对于高技术壁垒的CPU来说,“存储器,只要投资就一定能成功”的经验被普遍接受。从这个角度来讲,“危”也恰恰是“机”。兆易创新也确实没闲着,除了技术研发之外,也积极寻求通过并购、联营等方式迅速扩张。

曾经兆易创新的产品全部委托中芯国际代工,为了稳住供应端,公司于2017年入股了中芯。

摘自《兆易创新2017年年报》

交易完成后中芯国际向兆易创新退还了4200多万采购保证金,在业绩承压的2019年,还将为兆易创新节省大量现金。

2018年中芯国际未收取保证金,摘自《兆易创新2018年年报》

存储器行业的另一个方向是RAM,也就是我们平时所说的“内存”。这是手机平板笔记本等消费移动设备上使用的主流存储器,业内素有“得RAM者得天下”的说法。兆易创新早在2017年就曾经尝试通过收购ISSI进军RAM产业,但由于南亚科(存储器业内玩家,担心兆易做大了压死他)的阻挠而失败。于是,公司转而与合肥产投合作,共同开展DRAM研发。

摘自《兆易创新2017年年报》

这笔交易使得兆易创新成为国内唯一有可能发展出全存储器平台的存储器厂商,据2018年年报,双方已于今年4月签署新的投资协议,这次还把中国三大内存重镇之一的合肥长鑫拉了进来。显然,合肥国资对双方的合作情况非常满意。

摘自《兆易创新2018年年报》

兆易创新还积极与外国厂商合作,寻求新的机会。

摘自《兆易创新2018年年报》

稳住产能、为全存储器平台战略充分蓄势之后,兆易又走出了更有攻击性的一步——2019年5月9日,公司发布公告称,收购SOC芯片设计厂商上海思立微方案获批。思立微是2018年全球出货量第5的指纹芯片厂商,这次并购将帮助兆易补全产品线,为客户提供完整的“交互-存储-控制”解决方案。兆易为这笔交易下了血本,付出对价高达17亿。

摘自《并购报告书》

说实话,“全球出货第5”在赢者通吃的ICT产业基本等于不入流。即使思立微打入了华为产业链,即使17亿对价中现金支付只有2.55亿,这个出价还是太高了。

但是,思立微承诺的业绩目标(3年净利3.2亿)和业务目标(三项)让橙哥的想法有所改变:

摘自《并购报告书》

业绩目标和业务目标在交易对价中各占50%的权重,到期不能达成则思立微原股东需补偿现金或按照本次发行价折算股份返还。

橙哥对兆易的并购承诺的评价是,走心,宏大,接地气。

先看业务目标的第2和第3项:这里规定了标的公司需要完成的技术成果和需要达到的技术水平。如果满足条件,则可与兆易现有产品形成共振,完成客户开发指标难度不大。按目前趋势,未来3年会有越来越多的中国移动终端厂商进入各细分市场前十。如此一来,业绩目标也就水到渠成了。可以说,这份并购承诺既考虑了产业大势,也考虑了公司自身发展目标,又有着合理完善的利益保护机制。

6月6日,兆易创新公布了思立微2018年业绩承诺实现情况。橙哥认为,这是一个相当不错的开局。

摘自《业绩承诺实现状况的说明》

【橙哥的第三个判断】:并购出手果断,以明确的指标体系衡量并购结果,通过并购达成战略目标是大概率事件。

至此,橙哥对兆易创新的总体判断就是:公司过硬的技术和产品实力和优秀的经营业绩形成正反馈循环,通过针对性极强的并购稳定产能、进入关键领域并努力补全产品线。

正如盘古手中劈开虚空的巨斧,存储器承载了中国实现ICT产业高端突破的坚定意志。这份坚定来源于古老民族五千年的身世沉浮,也将引领中国优秀企业跨越太平洋的云诡波谲。待到半导体行业的下一个春暖花开,兆易创新能不能开创一片新天地?

橙哥觉得可以的。

注:本文不构成投资建议,股市有风险,投资需谨慎,没有买卖就没有伤害。

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