始于2015年6月的三波股灾对资本市场的摧残，很多人会一辈子铭记。“股权质押的上市公司80%要破产了。”“券商可能集体爆掉。”“直接跌到2000点。”“休市才能救市。”这些现在听起来不可思议的呐喊声仍余音绕梁。
大多数人看来，本轮股灾的发生是不可预知的、不可控的所有股民共同的灾难，随着时间的流逝，大部分人已经接受了之前惨痛的失败，要么默然，要么轻描 淡写，而或继续在寻找时机杀个回马枪。在这样全球范围内都罕见的惨烈股灾面前，价值投资早已经淡出人们的语境，灾难面前讨论价值已经无异于欺骗。
硬币的另一面
我在市值管理和生态并购研究过程中，和很多A股资深投资者有深入交流，他们都是去年盈利7-10倍并全身而退的顶级高手，有个人投资者、有私募，大 部分人有15年以上的职业投资经验，是多个国内专业机构高薪聘请的风控专家或超级智囊。从他们的眼里，市场并没有那么恐怖，故事也没有那么传奇。
“无非是大部分人思维里的错误判断集中爆发，貌似超出常识，损害更大了而已，这一切和20年的资本市场运行规律对比看，没有新情况和大偏离，还是大逻辑。”这是其中一位的看法。
一边是地狱，一边是天堂
一边是普通投资者讨论的“价值机遇”、“价值创造”，一边是超级投资者讨论的恐惧和历史记忆。这是中国资本市场独特的景观，对比起来，让人五味杂陈。
总体来看，中国资本市场在全球范围内确实有着明显的“中国特色”，概括起来包括：散户多、政府强参与、市场新、技术变革快、上市公司资源供应不充分。
于是，价值投资这样全球通行的投资理念，在中国被扭曲和修正，这让市场不可避免的成为了辩证法绞杀的角斗场。
以下是我访谈多位A股“顶级高手”后的总结概括，和普通投资者的思维做一个鲜明的对比，更直观的呈现中国特色的价值投资大逻辑，希望在现实中能帮助一些朋友趋利避害，获得成功。
只可能在边缘处和普遍恐慌处获得高回报，不建议追星热门股票。
首先需要达成三个共识，第一个是A股市场的封闭性，即使开通了“沪港通”之后，A股与国际资本市场的流动性交换依然不足；第二个是上市资源的稀缺 性，经过多轮股灾之后，IPO实际上再次停摆；第三个是退市机制不健全，没有优胜劣汰的机制。这三点导致了大多数情况下资金相对于可购买股票资产的相对过 剩，对于不到3000多家的沪深上市公司，有几万亿的可支配居民可支配收入和机构资金作支撑，如果股市拥有健康的活力，应该说资金是充分供给的。特别是个 人投资者（散户）主导市场，价值判断的多元带来了投资的多元化，几乎每一个股票都会受到特定人群的关注。对于明星企业更是大型机构和投资者重点锁定的对 象，而这种现象的另一个副作用就是热门股成了机构资金配置的首选，但并非强力拉升和推动股价的最好标的。而利空消息发酵或者股灾，机构散户化让抛压趋同， 这就导致了明星上市公司往往低回报和高风险并存。
上市公司价值源自向前进取心，而不是已经发生并沉淀于股价的业绩。
看一个公司的时候，普通的投资者往往习惯于研究已经获得的业绩，并且做出公司发展趋势的判断。这种思维方式容易让人陷入对已知利好的极度放大，以及 对已知利空的极度恐惧，这两种情绪都是影响价值发现的。资本市场一个鲜明特点就是“利好出尽，利空出尽”的价值转换，市场会很聪明的记录已经存在的信息， 这些大部分已经融入和反应到股价之中。所以，顶级高手往往通过研究上市公司向前战略布局的进取心来判断公司的价值进化，比如：一个公司想投资教育，顶级投 资者就会去研究投资方向的成长性；一个公司切入供应链金融，顶级投资者会去调研这个业务的天花板和致胜要素，总之，高手们都是通过研究公司的新业务做投资 判断，这让他们的思维更敏锐、结论更准确。
价格的合理性取决于预期的合理性，而不能简单认为股价高就有风险。
这是一个非常典型的逻辑对比，也是普通投资者很难通过长期持有高成长股票获得5倍以上收益的根本原因。一般情况下，高手会不断分析一个公司的战略进 化效率，以及市场对此预期的变化，他们通过公司主体的高预期和市场低预期的对比发现价值，这样让顶级投资者可以更加自信的面对公司的稳定增长，并坚定持 有。普通投资者，特别是散户，最典型的一个行为习惯就是“拿不住”，在他们的逻辑里，快速成长都是风险的累积，其实这个思维是被市场本身长期“纠错教育” 的结果，大部分人投资者喜欢频繁操作，这种思维特别容易带来“持有焦虑症”，这也是影响高额收益的最重要原因。
普遍赌博心态决定豪赌安全边际，他们往往在早期参与并在市场亢奋的时候退出。
这是一个非常考验人性的逻辑陷阱，也是关于中国特色价值投资的一个非常重要的“大逻辑”。一般情况是这样的，一只股票上涨，你基于过去的判断觉得是 炒作；后面加速上涨，你开始怀疑；最后在利好消息中爆发式上涨，由于多次“纠错教育”的结果让你的思维逻辑趋向于正面的判断。这个时候，最容易掉入接盘侠 的逻辑陷阱里。而顶级高手眼中的市场正是充满了这样普遍赌博心态的个人投资者，所以他们发动的豪赌往往比我们的想象有更强的安全边际。比如很多顶级高手愿 意豪赌壳资源，对于20-40亿的壳资源，豪赌其稀缺性和借壳重组预期；比如一个做股票20多年的ST大王，在历史中多次豪赌ST股票，大部分时候是胜利 者的身份赚取暴利，豪赌的一个关键就在于他所洞察的市场心理，当然，另一个维度是上面提到的资源标的稀缺性。而对于豪赌的参与者，实际上他们是极其谨慎和 保守的。
大多数情况下，上市公司治理结构决定发展潜力，不能简单的将公司在资本市场价值归结于产品和服务。
如果从广义的管理理论判断，产品和服务的质量决定盈利能力进而影响股价这一定是没错的，但对于上市公司来讲，这个逻辑太微观了。第一点，A股的大部 分公司市值体现靠未来成长预期，这和中国市场高速发展有关；第二点，上市公司在这个独特的市场中往往是靠资金成本优势和竞争对手博弈，提供的产品和公共服 务不一定是最好的或者进步最快的，但上市公司可以通过市场扩张的多种资本运作方式迅速的放大公司的资产规模。在这个大逻辑背景下，实际上上市公司的治理结 构（包括所有制结构和董事会结构）决定了其进取心，也决定了他的发展潜力。比如：创业板很多新型行业公司，新型管理者的诚信水平实际上高于地方很多国资背 景的上市公司，在顶级高手的分析中，用很多的精力理解公司的团队，特别是实际控制人和管理者的进取心，通过对体制优势的研判分析公司的成长性。比如：某四 川家电类国资上市公司，在和经过体制改革的TCL以及完全民营企业属性的乐视相比，产品的优势只是局部，治理结构决定了其长期竞争力。
散户情绪对政策影响是确定性因素，所以他们知道散户悲情意识和政策拐点之间的关系，散户最悲观的时候往往是政策拐点，也是市场拐点。
大部分投资人无法通过专业信息获得投资判断，他们更乐意从传媒角度获取资讯，这导致对市值传播缺少想象力的公司被冷落。
A股中有很多上市公司不善于传播，特别是地方的一些国有背景的公司，这些公司往往是在特定行业拥有一定资源和长期积累了很强能力的。比如山东一家做 医药产品包装的公司，每年利润增长20%左右，净资产很大，非常健康。但这种公司不具备现代公司的进取心和传播思维，往往价值被长期低估，这样的股票其实 也是不值得普通投资者持有的，因为相对于中国市场的成长性，这个发展速度收益太低了。另一方面，美国的亚马逊在十多年不盈利的情况下股票依然高歌猛进，一 个重要的原因是创始人贝索斯具备极强的传播和沟通能力，不断掌控和满足投资者的预期，并且不断传播新战略设定投资者的合理期望值。可见，顶级高手对上市公 司传播能力的重视，是有一定道理的，这个大逻辑超出实际价值判断，是一个注意力经济的思维。
救市解放的是流动性而不是救投资者，股灾中他们撤出市场时间窗口往往利用政府发布利好的时候。
包括对2015年第一波股灾的记忆，大家应该很清楚政府对此的作用，从今天我们看结果，第一轮的救市基本上是失败的。政府每次救市，希望达到安抚投 资者信心的目的，但是客观上往往让大资本得以果断出逃，让中小投资者和散户由于信任政府而最终成了接盘侠。实际上，在中国资本市场发展的20多年里，这样 的事情屡次发生，只不过每个7年左右的一轮行情主要的参与者都是新股民，所以大部分人并不知晓这个救市规律。如果我们用市场经济的思维看资本市场，政府只 是其中一个参与者，它并不能完全改变所有人的预期，也无法作为对手方承载市场所有的做空动能。政府主要决策者也是清楚救市的核心目的，救的是市场交易流动 性，防止市场崩盘，并非让中小投资者止损甚至盈利。这点我告诫中小投资者切勿盲目放大救市的作用。
基于上面的辩证大逻辑的前提，给广大投资者三个具体的投资建议：
首先，重视技术升级带来的确定性机会：无论中国资本市场环境和国外有多大差别，最根本的一点是完全一致的——科技推动生产力进步对市场价值的影响。 上一波互联网技术热潮，到“互联网+”概念提出后基本已经进入了尾声，而新的一轮以“人机智能时代”WAR技术（WAR技术即WAR技术趋势，包 括：Vehicle智能汽车、VR虚拟现实、AI人工智能、Robot机器人）为代表的新科技正在资本市场深刻的推动上市公司进化，这种新技术的应用化创 新中一定会有大级别投资机会出现，这是所有资本市场共有的确定性因素。
其次，重视政策导入后的确定性红利窗口期：前面提到政策引导会让某些特定行业投资过剩，比如矿业投资在过去的10年是严重过剩的，但是矿业设备其间有了快速发展，所以跟随政策的最好方式是布局确定性受益的相关支撑性行业，而不进去最热的投资核心区。
后，重视民营经济的高成长性：长期投资的理念在目前的中国资本市场非常值得提倡，在市场相对低迷的时候，对民营企业的创新型公司进行深入调研，找到 治理结构领先和朝阳行业的公司进行长期持有，往往会有不错的收益。在这个方面，个人投资者比机构更有优势，因为操作会更加灵活和务实。
可见，在A股这样错综复杂的大背景下，确定性投资机会并不缺少，这需要广大投资者用“中国特色”和“大逻辑”两个独特思维来审视和寻找。
落脚到宏观层面。一个健康向上的资本市场起码需要满足三个最朴素的功能需求：发现价值、淘汰落后生产要素、优化资源和提高效率。从逻辑上看，只有市 场是符合逻辑的，价值投资的真谛才能更好的发挥作用。而在于中国整体性需要重构，并且进化中的市场而言，我们必须拆解现实中的“大逻辑”来趋利避害。
盈利是“大逻辑”的最终目的，也希望广大投资者能够正视现实、思辨的看待中国特色的价值投资。
（作者：周掌柜，综合自：英国金融时报中文网）
