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文 / 秋源俊二
前天那篇写小米的稿件，我想表达的意思，其实简单来说如下图这样（虚线代表着并未发生过的，只是预测）：
前一个图是重构后的利润，是根据自己的理解，预想的情况。
后一个图是小米招股书里，所表现出来的利润情况、以及后续我预想的情况。
那篇文章的核心逻辑是：
未上市公司，在确认当期股份支付公允价值带来的损益时，是公司自己给出一个“最佳估计数”。
而问题也就出在这里：这个最佳估计数，是公司自己定的。在公司自己定的过程中，拥有极大的自由裁量权，会出现会计政策的不可控性，而且是异常的不可控。
简单说，就是利益相关者在分析企业时，一般需要两条证据链（外部证据链+内部证据链），来确认会计政策是可以控制的。
举个例子：
对于一个销售货物的外贸公司来说，外部证据链，就如银行对账单、海关方面的货运单等；内部证据链，就如采购单、发仓单等。
当两个方面的证据同时指向“这个事实可以很好认定核定”时，这个会计政策就是可控的。
反面例子就是，研发支出资本化的判定，则经常面临这个难题——公司内部自主决定资本化比率，具体比例多大，只有自己能够认定。而外部人可能的依据，则只是如特许许可证、专利权确认后，才能确认。
但很多时候，并不是如此。因为研究阶段和开发阶段，并不是泾渭分明的、也不容易被外界觉察。
因此GAAP准则并不允许将研发费用资本化，而国内的准则是可以的，国内企业在IPO案子审核时，研发费用资本化公司比例小，而且程度轻，否则会被发审委否掉。
而在小米的例子里，无疑，员工股权支付公允价值带来的费用确认，在确定“最佳估计数”时，会出现会计的不可控，并给予公司极大的自由裁量权。
未上市公司就会根据管理层主管意愿，去认定这个股票公允价格变动，并最终确认由此转让的费用情况。在上一篇文章中，我一直说这块“自由裁量权”过大，“会计不可控性”太强，原因就这里。
由于其股份支付比例异常激进，超过40%，所以我提出一些质疑，认为有异常。并因此判定它是个黑匣子，可能与IPO粉饰利润有关。
具体数据分析如下：
人均研发支出摊销，小幅度下滑。
在上一篇文章中，我论述过，小米的主要股份支付，都在研发人员身上。根据内部人提供的信息：“作为小米一员很认可你的分析，有期权的基本都是研发，作为最庞大的销售与服务部6千多人，能有期权的只有总监以上或工作N年以上的老员工，基本占比不到5%，并且一年半不涨工资很正常。
我在上一篇文章中说：
“整个公司，5500名员工，拿到期权激励的员工。
其中研发人员高达5515名员工，剔除部分刚入职的，也就意味着大部分研究人员都是有期权的，加上其他部分核心人员，也就说比较高质量的员工（收入高的群体），是拿到了大量以股权支付，作为报酬的薪水收入。”
因此可以推断，选择股份支付确认的损益，在一定程度上，代表了这个“最佳估计点”的情况。
根据前面的分析，因此可以可靠的预估，股份支付中有90%损益确认，来自研发支出。
但数据显示，在会计核算时，股份支付损益占比却大幅度下滑，从37.32%下降到22.73%。这个趋势该如何解读呢，难道是激励规模下降了？还是说小米在确认“最佳估计数”时，认为小米在2017年，股份支付确认损益时，小米股权的公允价值增幅不如2016年和2015年？
对比小米实际在2016年前后的市场表现，暂时不下结论，大家自己去思考。
此外，还有一个特点：
人均付现研发成本，居然在2017年出现上涨，从40万涨到47万，这个变化有点看不懂。
这个数据，也告诉我另一个线索
假设一：
在北京一个研发工程师如果按每月2万计算，缴纳全额社保，公司为聘用一个员工，支出在2.86万左右，实际到手1.35万。
整个一年按14薪计算，大概年支出在40万左右。
这个实际调查的情况，是一致的。也就说，小米研发员工实际到手工资，才一万多。
假设二：
若小米的工程师们，平均每人税前三万，情况又会如何呢：
按一个月三万计算，这个工资水平，按14薪计算，已经在56万了。是不是很熟悉的一个数据，我们来看刚刚的一张表：
再次看看，你会发现，在没有期权激励的作用下，人均研发摊销成本，已经完全接近公司为聘用研发员工，支付的工资。
3万一个月的工资没问题，但问题在于，工程师必定需要买设备、买器材，办公设备折旧等，这些成本费用上哪去了？小米又不是BAT等纯互联网公司。
这些纯粹互联网公司，人力成本大概在85%左右。小米60万的人均研发摊销，光薪水就用去56万，其他成本哪去了？
答案已经在每个人心中自然是明了的。
从这些分析中，已经可以清晰地得出这个股份支付在核算时，具有巨大的自由裁量权，会计核算是不可控性。前一篇文章中，关注股权激励相关的最佳估计问题，是值得大家留意分析的。
其中关于股份支付损益确认基数，我选择了年初未结算期权作为参考：
大家也可以参考其他数量，核算期权激励下，所确认的公允价值变动带来的损益影响，具体我就不做分析了。
以上，这只是我从经营实质角度的个人理解。
小米成功地利用了IFRS关于股份支付的准则，描绘出了一副“利润盛世”图。会计准则本身反而束缚了大众的思考工具，造成对当下小米的实际经营情况出现误解，并做出误判。
并由此带来相关分析的难题：研发投入究竟是多少，现阶段是否形成了一定程度上，很浅的护城河？
如果五年之后再看这个问题，应该是很容易回答的，但现在就难以做出估计。
结论：
为了最终给小米估值定价，经过分析得出小米的利润可能已经失真。并得出至少一个推论：用市盈率(PE)给小米估价的有效性，远不如市销率(PS)。
因为销售猫腻的空间较小，营收确认可控性要远好于利润的可控性。具体可以读读小费雪的《超级强势股》关于市销率的精彩论述。
当然，如果你估值技术足够牛，并对业务非常了解，各种参数确认估计有信心，可是试试现金流量模型。
