本文是《价值事务所》的第1551篇原创文章。文章仅记录《价值事务所》思想，不构成投资建议，作者没有群、不收费荐股、不代客理财。
中国人有点多，叠加传统儒家文化讲究积极入世（放到现在就是搞钱），使得咱们国人干什么都卷，一个行业但凡稍微赚点钱，过不了多久立马就会涌入一大堆竞争对手，而后让一个原本增长还不错的赚钱的好行业变成谁都赚不到钱的烂行业，必须经历一轮甚至好几轮洗牌，行业格局才能稳定下来，里面的企业才能稍微松口气，赚上那么点辛苦钱。
典型如之前的光伏，本来很赚钱，供不应求，但行业赚钱有机会被所有人都看到了，资本一介入、全行业疯狂扩产叠加还有跨界入局的新人，最后结果就是一地鸡毛，谁都讨不到好。
再比如医药行业的PD-1，在2018年时可是被誉为稳赚不赔的生意，高瓴资本将进度优先的恒瑞、百济、信达、君实一起打包收入囊中，但没多久，PD-1就成了“笑话”的代名词，当下国内没有20个也有十几个PD-（L）1上市，同时还有上百家企业对此进行研发，这样的“狂卷”，最后只能为医保做嫁衣，在遭受连续砍价后，PD-1售价从一开始的上万降到现在的不足两千，降幅超80%。
还比如养猪，2019-2020猪价的疯狂上涨，让所有人都看到了养猪业的暴利，行业内的巨头、散户纷纷扩产，行业外也不少企业开始涉足生猪养殖，那一波扩产导致直到2024都没能完全实现产能出清，全行业已经一起赔了近三年钱。现在参与行业内的投资者交流，不论是温氏还是牧原，必定会有人问企业资金方面的问题。
小米说过，中国历来是全球竞争最激烈的市场。这句话对于国内商业世界的参与者而言，自然谈不上多友好，但是换个角度想，如果能在中国这样“恶劣”的环境赢得竞争并胜出，那么，面对海外对手往往就会有“降维打击”的优势。
咱们还以前文提到的PD-1为例，君实生物的PD-1在国内医保价格是1912/瓶，但卖到大西洋彼岸的美国就变成了6.4万一瓶，价格翻了33倍不止。
欧美日韩等发达国家的购买力就是很强，是国内这种发展中国家完全无法比拟的。我们再看一下另一个卷王，CAR-T疗法，之前有同学在《所长会客厅》问过药明巨诺和传奇生物的差距在哪里？
两者的不同点有很多，但最核心的一点区别在于，药明巨诺的产品在国内上市，主要针对国内市场，而传奇生物的产品主要针对美国市场。传奇生物的Carvykti于2022年3月登陆美国，售价46.5万美金（约合人民币330多万），首个完整销售年便卖出2.06亿美元，约合人民币14.7亿；药明巨诺的产品终端售价129万人民币，2022年共产生 165 张处方，完成 141 名患者回输，实现收入 1.46 亿。
中国的血液病患者人数远超美国，但CAR-T疗法的市场和美国天差地别，换句话说，并非需求不足，而是支付能力不足。很多事情往上一追溯，说白了，就是没钱。
以医疗器械为例，全球医疗器械市场大约5000亿美元，美国医疗器械市场大约2000亿美元，占据了全球四成以上的市场份额，是全球最大的单一医疗器械市场，市场价值极高。
换句话说就是，国内的卷不一定是坏事，如果可以在国内卷完，来个国内制造+海外市场，那就是超级大杀器。
时代天使的第二增长曲线
时代天使2023年正式进军海外市场，于2023年1月完成对巴西正畸公司 Aditek 的收购（持股 51%），而后又于2023 年 9 月向合伙企业 CareCapital增资 1.2 亿港元，以谋求更多的全球数字化正畸投资机会。
2023全年，时代天使在海外的表现非常亮眼，可以说超出绝大多数人的意料。根据所长拿到的数据，2023全年时代天使海外大约做了2万例，其中，Q1做了1500多例，Q2基本翻倍，Q3就达到5000多，Q4直接过万，整体有非常强的环比高增长。
公司当前的海外市场布局主要分为 3 大区域，分别为欧美、澳大利亚以及巴西，其中欧美2023Q2才初步开始推广，贡献有限，当下贡献比较明显的还是澳洲和巴西。
不论在国内外，时代天使最大的竞争对手都是隐适美（下图中的爱齐科技就是隐适美）。
隐适美作为全球隐形正畸赛道的开创者，在纳斯达克为股东创造了非常惊人的回报，是过去20年漂亮国市场上最耀眼的明星之一。
在国内，隐适美一度也是隐形正畸的垄断者，所长当初矫正牙齿戴的隐形牙套就是用的隐适美，但后来在与时代天使的竞争中，隐适美渐渐败下了阵脚。
之所以时代天使可以反超隐适美，核心其实同之前咱们讲过的东鹏特饮打败红牛、山姆崛起等案例相似，时代天使性价比更高，实现了大牌平替的效果。
从产品细节上来讲，隐适美和时代天使的产品差异并不大，非要说有什么区别，那可能更多体现在边缘的切割和材料的硬软度上，可这对于消费者来说，压根就注意不到，尽管两者的材料和方案设计有所不同，可最后对治疗效果的影响也是不大的。
非要说一些劣势的话，那便是时代天使毕竟是后来成立的企业，更多还是在国内市场发力，当下积累的矫正案例只有80万份，而隐适美在全球拥有1600多万份案例，病例数带来的大数据差别，使得隐适美做治疗方案预测时，效果可能会更好一点，最后可能会体现在实现治疗所需的牙套数更少、一次成功概率更大。
讲到这里，咱们需要做一个科普，佩戴隐形矫正器矫正牙齿，流程一般是医生拿一个口扫对你的牙齿/口腔环境进行扫描，而后将结果传递给厂家，厂家再使用3D计算机图形等技术进行数字化方案设计，最后给出一套最匹配患者的智能牙齿移动方案（不同人的解决方案是不一样的）。
以所长为例，所长的牙齿矫正方案是66+21，第一批牙套一共66副，每副佩戴10天，第二批牙套一共21副，每副佩戴7天。而所长一个朋友的牙齿矫正方案是37+12，每个人自身条件不同，最终的矫正方案就会完全不同。厂家还会出一套数字化的矫正视频，你戴每副牙套后牙齿应该是什么样子，视频全部都会呈现出来。
治疗效果差不多，至少消费者感知不明显，但时代天使价格却低不少。以出厂价为例，过去两年时代天使的平均售价大致在7500元，而隐适美青少年和成人款产品的医疗机构端采购价分别为10400和13400元（注，这里是出厂价，而非消费者最后购买的价格，消费者最后消费的价格在不同医疗机构、不同医生那里最终是不同的），再加上时代天使覆盖的医生更多（现在隐适美大约覆盖了2.5万名医生，而天使大约有3万），因此，时代天使在国内逐渐超过了隐适美。
不过，虽然隐适美在国内逐渐败给了天使，但对其本身影响并不大，因为隐形矫正是消费升级的产品，售价极高，国内作为发展中国家，当下的消费力还是不足的，中国市场对隐适美全球销售的贡献大约只有7%到9%，换句话说就是，隐形正畸当下更广阔的市场其实来自海外。
因此，如果时代天使可以能够顺利出海，其市值天花板瞬间就能被打开。
而时代天使能在国内打败隐适美，其实在海外希望也还是蛮大的。以天使出海的桥头堡澳洲为例，当下隐适美的压力明显有增大，在澳洲隐适美卖给医疗机构的价格是3600澳元，天使则是2400澳元，性价比高了不是一点半点，所以时代天使在澳洲的发展速度蹿得非常快，目前澳洲每年的隐形正畸案例数大概有10万个，隐适美大概占了5.5w，天使大约有四五千。
隐适美全球定价策略比较一致，也不太能够通过降价来应对国内企业的竞争，因此，后续时代天使在澳洲等市场很有可能能重演国内的剧本。天使另一个重点出海的国家，巴西，更是一个价格敏感型地区，不过有意思的是，巴西作为一个不算太有钱的国家，却是全球第三大正畸市场（仅次于美国和中国，中国主要因为人口多的缘故），每百万人口中的牙医数量也是各个国家中最高的。
这或许也是时代天使第一个出海并购标的选择了巴西正畸公司 Aditek的原因吧。对于2024年的展望，天使的说法是，预估欧洲市场翻4-5倍，美国市场翻4倍，澳洲翻倍多，并希望2024年中海外业务达到盈亏平衡点。
更长期的逻辑
出海是天使或者说绝大多数国内企业当下最重要的增长抓手之一，但除了出海找增量外，其实天使还有另一个更长期的增长逻辑，那便是隐形正畸在人群中的渗透率提升。
当下全球正畸的渗透率其实并不高，更不要提隐形正畸了，随着全球经济增长、居民可支配收入的增加，隐形正畸的渗透率必然不断增长。我们看下图，就是一个非常漂亮的增长曲线。全球隐形正畸市场，各个地区，哪怕是最有钱的漂亮国，根据灼识咨询的预测，2021-2030这十年间也会保持两位数的复合增长。
近两年，虽然疫情使得全球经济增长有所反复，导致消费一时承压，不论时代天使还是隐适美，近期的业绩都不大好看，但隐形正畸这个赛道是没有问题的，一时的反复并不会影响长期的大逻辑。
通策医疗在2022股东大会资料里写了这样一段话：“我国的主力正畸人群年龄范围集中在 6-40岁，患病人数远超美国，并出现向两端扩大的态势，中国正畸市场患者基数庞大，市场需求强劲。预计到 2025 年将达到 660 亿元，2022-2025年增速为14%，成为新一轮高速增长的蓝海市场。”
这样的蓝海市场中，具备较大综合优势的龙头时代天使，其实非常值得长期追踪。
