价值投资不难,找到认可价值投资的钱最难!核心三要素在这里

价值投资不难,找到认可价值投资的钱最难!核心三要素在这里
2020年09月25日 21:04 e公司

这两天我看到一个笑话,充分说明价值投资中最难的一件事,可能不是价值投资本身,而是找到能认可价值投资,能经受住价值投资中各种风险的资金。这个笑话相当有趣,就让我先引述一遍,聊以为乐。

做时间的朋友

据说很久以前有个农民,给地主打工。地主说我每个月给你200斤大米做工资,农民说不用了,你这样给我就行:第一天给我1粒米,第二天给我2粒米,第三天4粒,第四天8粒,以此类推,每天翻一倍。地主心想有这种好事,这农民傻了吧,就答应下了。

后来,农民坚持了7天,一共拿到127粒米,每天还要做重体力活,实在熬不住就饿死了。

如果这个农民能坚持到一个月(30天)后,他总共能拿到10.7亿粒米。一般每粒米重量是0.02克左右,那么10.7亿粒米就是42800斤,比地主开的200斤米多了太多。但是,农民没坚持到最后,沉重的工作压力让他在第7天就饿死了。

实际上,按照农民开出的条件,他到第22天,累计也只不过拿到167斤米,还不如地主开的200斤米的价格。农民的收益主要在这个月的最后几天:第28天他会拿到5368斤米,第29天10737斤,而第30天他会拿到21474斤米,占整个计划的大概一半。

这个笑话完美地说明了价值投资的难处。尽管价值投资所依靠的复利因素,会给投资者带来巨大的回报,但是这种回报却不是均衡到来的,而是在长时间以后逐渐产生的。但是,绝大多数的资金,却忍受不了多长的时间。

价值投资三要素

说起价值投资,其核心就是找到好资产、便宜资产,然后持有足够长的时间,静待价值回归。在这三个要素中,找便宜资产是最简单的:估值是一件非常容易判断的事情,只要经过简单的培训和仔细的分析,很快就能学会。

判断一个资产好不好,则相对困难一些,需要对商业的准确认知。这种认知有时候还包含了一定运气的成分(想想马化腾早年曾经试图把腾讯公司卖掉,就知道这种判断有多难),但是仍然是有迹可循的。至少来说,即使我们难以判断哪些资产是天下第一、举世无双的,通过一些踏实的商业分析,我们也可以轻易地判断哪些资产是相对优秀的。

三个要素中,最困难的就是持有足够长的周期。只要投资者对这个社会有足够深入的了解,对金融市场多接触多了解,很快就会发现,在这个市场里,没几个人愿意等上一个长周期。

一般来说,在国内的主流机构投资者中,极少有机构能做到给员工几年的时间作为考核周期。据我的了解,绝大多数机构以3个月、甚至1个月为周期,对基金经理和研究员进行考核。能做到每半年考核一次的机构都很少,遑论以几年为考核周期的。但是,对于价值投资来说,想在每3个月里都保持领先的业绩,是完全没有可能的事情。这种资金属性的短期性和投资方式的长期性之间的错配,导致价值投资想找到匹配的资金,是极度困难的。

机构投资者尚且如此,个人投资者就更不必说。目前,个人投资者所做出的交易量,仍然占到中国股票市场的绝对多数。根据各个口径所做出的统计,个人投资者的交易量在中国股票市场的占比达到80%到90%之间。考虑到个人投资者并不算太大的资金总量,这种巨大的交易占比,背后一定有超高的换手率以及超短的持股周期。以许多个人投资者两三个礼拜就全仓换手一遍的投资周期,想要支撑价值投资超长的、最少两三年起步的持有周期,简直是天方夜谭。

我一位证券公司研究所的朋友,曾经有一次跟我说起一个故事,让我见识到了个人投资者的持有周期可以有多么短暂。他们研究所有一次举办一个报告会,只针对佣金贡献量比较大的机构和个人客户。结果来了一位个人投资者,佣金贡献量确实不小,但是一看账户资产规模,却发现非常迷你。仔细一分析,这位投资者每年花在证券公司身上的佣金,几乎相当于他本金的一半,与之对应的是几乎每天都全仓交易。

“虽然他每天全仓换手的投资风格,听了我们这种商业分析居多的报告会也没什么用处,但是人家给公司交了这么多钱,也不能不让人家来呀?”朋友如是说。

得天下的秘诀

价值投资虽然是一种非常优秀的投资方法,复利也是一种能让许多人变得富有的盈利手段,但是能坚持下来的人却寥寥无几。价值投资中的最难点,往往也不是真正的投资方法与技巧,而是有没有足够忠诚的资金,支持价值投资的实现。这就像楚汉相争的时候,看似起决定作用的是前线带兵对峙的刘邦和项羽,其实真正决定天下成败的,却是后方的萧何。

秦朝末年天下大乱,群雄并起。最后留下的主要两股势力,就是以彭城(今徐州)为中心的项羽势力集团,和以关中(今陕西西安附近)为中心的刘邦势力集团。就军事力量来说,项羽有忠实的江东集团和楼烦骑兵作为后盾,其军队无论从凝聚力还是军事素养上,都超出刘邦集团一大截。在楚汉争霸的许多战役中,刘邦的军队都被项羽打得大败。

但是,坐镇关中地区的萧何,却依靠富饶的关中和成都平原,同时依仗居于河流上游的运输优势,源源不断为前线的刘邦提供兵源、物资。而坐观项羽,虽然每战必胜,但是打一仗少一点人。最后垓下一战,项羽大败,死前仰天长呼:“此天之亡我,非战之罪也。”我今天战败,并不是因为我不会打仗啊!

百战百胜,一败而失天下者,项羽也。百战百败,一胜而得天下者,刘邦也。

在这个历史教训里,项羽虽然占了“战斗技巧/投资技巧”上的绝对优势,但是他的后勤,也就是他的“资金优势”,却远远不如刘邦。而作战技巧匮乏的刘邦,却在源源不断的后方支援下,取得了最终的胜利。

战争结束以后,刘邦大封天下功臣,以萧何为第一。群臣不悦,说我们身先士卒、舍生忘死,为什么居功反而在文官萧何之后?刘邦这人说话也不客气,直接就说,你们见过打猎吗?冲在前面那些是猎狗,后方养狗带狗的是猎人。你们就是那些狗,萧何就是那个人啊!“今诸君徒能走得兽耳,功狗也。至如萧何,发踪指示,功人也。”打猎结束了论功行赏,狗还能排在人前面吗?

在股票市场上的价值投资中,虽然靠谱的资金和价值投资者之间的关系,没有刘邦说的人与狗的关系相差这么悬殊(刘邦在历史上是有名的说话难听,萧何形容他是“素慢无礼,拜大将如呼小儿”),但是能够长期坚持价值投资的资金,其罕见程度,确实不亚于能够长期坚持价值投资的投资者。而只有资金和投资者能够做到珠联璧合,价值投资才能被完美地执行下去。

有意思的是,尽管在股票市场中,我们很少能看到长期的、追随价值投资的资金,但是在房地产市场中,这种资金却并不匮乏。绝大多数个人投资者,尽管在股票市场中显得躁动不安,但是一旦自己要买房子的时候,就会仔细考虑地段、学区、房龄、户型、小区物业、未来交通规划等等基本面的因素,同时仔细考量一个小区和边上其他小区之间的质量、价格对比。然后,一旦下手购买物业,往往就能持有数年、乃至十多年不再交易。

仔细想想,这样细致的调研工作,这样长周期的持有物业,难道不就是典型的价值投资吗?那么,为什么在房地产市场上如此价值的人们,当他们的钱一旦进入股票市场时,却又变得如此轻浮?这其中的差异,是不是一件十分有意思的事情呢?(作者系九圜青泉科技首席投资官)

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