刚刚出炉的一季度数据显示，房地产市场的行情依然十分低迷。据国家统计局公开数据显示，今年1月、2月的房地产开发景气指数（简称“国房景气指数”）分别为96.83、96.93，环比下滑严重，在宏观上反映出地产行业较低的景气水平。
数据来源：IFind
据克而瑞数据显示，一季度百强房企整体业绩同比大幅下滑47%，3月单月业绩同比降低52.7%，降幅环比扩大5.5，行情持续冰点。2021年一季度，国内销售额超千亿的房企有5家，到了2022年同期，却只剩下两家，分别是万科和碧桂园。
2021年是碧桂园的而立之年，然而，这一年碧桂园并未迎来人生的高光，反而走到了相反的转折点。
2022年4月4日，国际三大评级机构之一的惠誉将碧桂园的长期外币和本币发行人违约评级（IDRs）的展望从稳定调整至负面，并确认上述评级为“BBB-”。此外，惠誉还确认碧桂园的高级无抵押评级及其未偿票据的评级为“BBB-”。
对此，惠誉表示，展望调低的原因主要在于自从去年第三季度以来碧桂园合同销售额和销售回款减少，以及行业利润率下滑。尽管碧桂园能够进入资本市场，但中国房企融资难和经营环境不稳定增加了不确定性。特别是碧桂园的杠杆率高于大部分投资级同行。
要知道，一个月之前惠誉对碧桂园的评级还是“稳定”，一季度的结束让惠誉发现了什么使其匆匆下调了碧桂园的评级？
房子卖不动了
碧桂园最新的2021年业绩报告显示，截至2021年12月30日，集团共实现权益合同销售金额5580亿元，权益合同销售面积6641万平方米；权益合同销售回款5022亿元，回款率达90%。集团全年实现总营收5230.6亿元，同比增长13.0%；毛利约为927.8亿元，净利润约为409.8亿元，归属于公司股东的核心净利润约为269.3亿元。
截至2021年底，碧桂园账上可动用现金余额为1813亿元，此外，还有碧桂园最为骄傲的指标——5.2%的平均融资成本。
财报老规矩，报喜不报忧。通篇看下来，碧桂园的几个核心经营数据还是蛮不错的，可是如果真是这么好的话，惠誉又怎么会将其评级展望下调至负面?
在惠誉的解释中，提到了行业利润率的下降，这一点可以在碧桂园身上可见一斑。在2021年财报中，碧桂园只提到毛利和净利润的数额，却没提到集团的毛利和净利润已经连续两年下滑。
2019年-2021年，碧桂园的毛利分别为1266.37亿元、1009.05亿元和927.82亿元，毛利率分别为26.1%、21.8%和17.7%，每年下降幅度均超4个百分点；同期的归母净利润分别为395.5亿元、350.22亿元和267.97亿元，2021年同比降低23.5%，降幅相比2020年扩大超12个百分点。
相应的，碧桂园2019-2021年的房屋平均销售价格分别约为每平方米8407元、7980元和7455元，坐实了碧桂园打折促销卖房的传闻。
不仅如此，从销售数据上看，碧桂园2021年的销售额经历了一轮“过山车”，下半场销售显然有些力不从心。
数据来源：碧桂园公开资料
到了2022年一季度，情况更加恶化。2022年前三个月，碧桂园权益合同销售金额分别为363.6亿元、327.6亿元以及301.1亿元，同比下降9.8%、30%以及42.9%，降幅逐渐扩大，这也是惠誉调低碧桂园展望的直接原因。
从2021年下半年开始，碧桂园的房子显然是卖不动，并且压力持续增大，这和碧桂园深度布局三四线城市的战略有很大关系。2021年碧桂园有68%的销售贡献来自三四线城市，而三四线房地产有着显著的流动性差、购买力弱、需求不稳定等特点。
当下时点，相较于一二线城市，三四线城市的房地产行业受伤更深。首先，疫情反复下，客户看房、购房均受到影响。其次，在政策的严格约束下，小城市的有效需求更难以实现。最后出于对收入和预期负面，小城市的购买力不足。
负债1.65万亿，高处不胜寒
碧桂园和恒大，都曾是中国最大的房企，二者均出自广东省，巅峰时期的碧桂园和恒大在资产和负债规模上在国内都是数一数二的存在。
在恒大出现流动性危机后，1.96万亿的巨额债务引起了广泛关注。然而，很多人只知道恒大的债务规模国内最高，却不知如果看负债率的话，碧桂园其实比恒大还要高。
在国家针对地产行业一系列调控限制措施下，碧桂园的负债总额在2020年达到顶峰1.76万亿后，截至2021年底，已下降至1.65万亿，处于非常高的水平。在绝对数额上，只比巅峰恒大少了3千亿，负债率上，更是高达85%，高于恒大的82%，如今的碧桂园，负债率国内排名第一，不过好在碧桂园的负债结构更加合理。
碧桂园2021年业绩报告显示，集团共有有息负债3179亿元，一年内即将到期的短期负债包括：一年内到期优先票据83亿；一年内到期公司债券63亿；一年内到期的银行及其他借款644亿；三项合计790亿。
虽然碧桂园账上现金高达1813亿元，但是在剔除受限制现金343亿元以及预售监管资金551亿元之后，能够随时动用的只剩下919亿元，足以覆盖即将到期的短期债务，不过，如果将集团表外的百亿商票考虑在内的话就有些勉强了。
背负数千亿的有息负债自然要承担巨额的利息费用，2021年业绩报告显示，碧桂园2021年银行借款、优先票据、公司债券以及其他利息费用加上租赁负债产生的利息费用合计达181亿元，碧桂园对其进行全额资本化的处理，遵守会计准则的同时，顺便美化了业绩指标数据。
碧桂园能被称作“宇宙第一房企”，主要是因为其曾将高周转模式运用到极致。自称“老农民”的杨国强将农村的“挥鞭赶牛”套用在房产开发上，总结出“拿地之后4个月开盘，5个月资金回正，6个月资金再周转”的碧桂园模式。
高周转的碧桂园模式极大地提升了资金的利用率，恰逢中国城镇化进程和三四线城市棚改进程加快，碧桂园迅速登顶国内房企销冠，荣获“宇宙第一房企”的称号。
然而，这一模式的缺点也很明显。追求速度的同时不免以牺牲质量为代价，碧桂园频频因工地事故和房屋质量问题被推上热搜，是国内施工事故最多的地产开发商。
此外，高周转模式下，碧桂园的资金链必然处于紧绷状态，直接导致了集团资产负债率不断攀升，高杠杆的使用很大程度上削弱了集团的抗风险能力，杠杆这东西，用的时候有多爽，割的时候就有多疼。
俗话说，不怕一万，就怕万一，1.65万亿的债务规模无疑使得碧桂园每走一步必须格外小心，2022年刚过去一个季度，碧桂园便被惠誉下调展望，日后会不会被其他评级公司再下调评级呢？
要知道这个评级事关企业的信用等级，和企业的融资成本直接挂钩，评级下调意味着融资成本将要提高，使得集团紧绷的资金链雪上加霜。如果出现这种状况，那集团的的巨额债务和利息又该怎么还？
多元化的尽头是物业？
当初各大房企的转型口号喊的轰轰烈烈，可是三年下来，几乎没有一个成功转型的，印证了那句“由俭入奢易，由奢入俭难”。
碧桂园的多元化之路铺的比较广，总体上是以地产开发为主体，现代农业和机器人制造为两翼，不过最新的业绩报告显示，主体还是那个主体，“两翼”明显有些发育不良。
这也容易理解，毕竟现代农业和机器人制造的发展是很吃研发的，用来充点门面不错，指望其盈利无疑是个非常漫长的过程。从碧桂园服务去年的大手笔并购行为来看，碧桂园显然更倾向于物业服务。
有着“宇宙第一房企”碧桂园支持，碧桂园服务迅速做大，市值最高时已经超越碧桂园，亦被称作“宇宙第一物业”。
碧桂园服务做大的秘诀还是当年房企做大做强 “买买买”那老一套，2021年耗资约200亿用来收并购，将蓝光嘉宝、富力物业、彩生活服务等揽入账下，2022年2月，再次以31.29亿拿下中梁物业。
在碧桂园服务2021年业绩发布会上，集团管理层表示“此后仍会重点关注商业、商写、住宅、生活服务、资产管理等物业标的，遇到机会的时候绝不放弃”。“买买买”一条路走到黑。
碧桂园服务疯狂的并购行为让人不禁联想到“野蛮人”孙宏斌，然而时至今日，融创连年报都发不出了。
尽管物业和地产是不同的两个行业，但是碧桂园服务这种激进的收并购策略带来的市值规模是充满泡沫的，自身的成长性存在很大的不确定性，带来的增值服务现在看来也并不明显。简单的收并购扩大市值之后，势必要经历痛苦的价值回归。
