谁在卖出海康?

谁在卖出海康?
2022年05月09日 15:10 乔令同学

海康威视的股价已经从最高点跌去了50%,但近期的"SDN清单"仍加剧了二级市场恐慌。

其实海康早在几年前,就已经被纳入"实体清单",而本次的SDN清单和实体清单还是有本质上的区别。

实体清单主要是供应链上的限制,比如相关的企业会断供芯片;SDN清单主要是金融上的限制,比如限制企业贷款,限制外汇交易等。如果外汇交易真的被限制的话,那么海外业务将受到严重影响。

海康2021年海外收入219.85亿元,占总收入27%,整体占比不高,但全球化的发展如果受到限制,估值肯定要缩水。

数据来源:IFind

对于二级市场来说,最大的风险是不确定性,不管最终是否被限制,只要存在被限制的风险,那这就是风险。

海康一直以来也是公募基金重仓系列,张坤、刘彦春均在重仓。截止2022年第一季度报,公募持仓市值超过344亿元,北向资金持有21亿,而不论是公募还是外资,从去年三季度至今都一直在出货(年内北向净卖出超9亿)。

时至今日,海康市值已缩水超3300亿元,尽管公司近十年营收翻了10倍净利润翻了8倍,但硬件公司给40倍的估值始终还是不便宜。

海康的主要收入是以摄像头为主,之前摄像头下游客户主要靠G端,而在2021年之后无论是G端、B端还是C端都迎来了较大的增长。

从业绩增速来看,海康扣非净利润增速在疫情前连续下跌4年,反而在疫情后实现了逆转式增长,过去一年基本面发生了质的提升。

01.从G端到B端

从事业部收入结构来看,PBG事业部(公共服务)收入191.61亿元,EBG事业部收入(企业事业)166.29亿元,SMBG事业部(中小企业)收入134.90亿元,G端的收入占比最高,为23.5%。

增速最快的是SMBG,增长了46.49%,EBG和PBG的增速分别为12.94%、19.85%,说明在疫情之后,不论是G端还是B端,都实现了较高的增长。

摄像头这种产品本身就是面向政府,主要是道路交通摄像头安装、更换和升级,以及接下来要大搞的农村基建。海康在G端这一块已经深耕多年,无论是品质,还是数据共享上都已经建立了较深的行业壁垒。

但G端有一个问题,增长空间已经趋于饱和,比如在疫情之前,PBG事业部的收入增速只有4%左右,而新的增量要看城市的智能化升级(5G-V2X),以及即将要大搞的农村基建。

从产品收入情况来看,海康创新业务正式破百亿,增速高达98.93%,创新业务中机器人业务、热成像业务、汽车电子业务以及存储业务均实现了超过三位数的收入增长。

1)热成像业务收入22.14亿元,主要是疫情后,机场、学校、医院等都配备了大型的测温仪,这块业务疫情结束后会受到影响,但当下还是比较稳健。

2)机器人业务收入27.62亿元,主要是企业以及大型公共区域配备了智能化机器人,比如巡检机器人等,智能化升级的空间很清晰。

3)汽车电子业务收入14.32亿元,海康的产品主要还是视觉采集领域,比如行车记录仪。这块业务的增量空间也是可持续的。

可见海康从G端转向B端C端的转向是比较成功的,AI时代,无论是汽车还是IoT其实已经进入加速阶段,海康作为视觉采集主要的厂商之一,确定性是比较强的。

02.重视研发投入

在硬件领域,其实摄像头不需要太高的研发投入,毕竟芯片和图像传感器都是外供。主要是软件、平台及数据算法上的研发,从看得见,到看得清,再到看得懂,这需要大量的数据、算法支撑。

从近五年的研发投入情况来看,研发占比已经从五年前的7.62%提高至10.13%,2022年第一季度占比提高至12.52%。

研发占比跟同行业的大华差不多,根据研发费用测算,这两家公司的研发人员平均薪水都是27万,差异并不大。

研发费用全部费用化处理,反映了海康丰厚的家底,账面货币资金342.15亿元,短期借款51.78亿元,长期借款35.69亿元,财务费用仅510.72万元。

之前也有人质疑过公司存贷双高的现象,不过海康跟康美还是有区别,公司账上资金产生的利息可以覆盖利息支出,基本没啥雷。

03.芯片供应风险

摄像头核心的配件主要是芯片和图像传感器(CIS),对于海康来说,由于并不需要太高端的芯片以及图像传感器,大部分供应链已经实现本土化。

在安防领域,图像传感器市占率最高的是本土厂商思特威,其次是美国的豪威(已被韦尔收购)和日本的索尼。

表面上看已经实现了自主替代对吧?其实不然,在思特威的招股书中可以看到,思特威的经营模式是Fabless,意思就是只设计不生产,真正的晶圆代工以及封装测试依然要外包

根据思特威招股书中披露,公司晶圆代工供应商主要是韩系厂商,擎亚科技占比高达35.39%,其次是台积电以及东部高科,只有封装测试实现了内地本土化。

情况跟当初的菊厂差不多,如果美国真的下狠手的话,那晶圆代工环节影响是必然的。

因此在海康的存货科目中可以看到,海康原材料库存占比从2018年的27.14%增加至42.92%,加大了原材料备货力度(应该囤了不少芯片)。

04.结尾

从竞争格局来看,海康未来最大的竞对可能是华为,首先海康在G端数据安全上建立的壁垒,对于华为来说没啥门槛,华为也有大量的G端业务,其次华为在平台、硬件以及数据算法的研发上都是业内领先,而且华为已经涉足安防领域。

从估值来看,海康属于制造业里的稳健型,本身就不是高成长,如果海外业务受到限制,或者供应链受到限制,那36倍的估值的确不算便宜。

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