为什么是伊利?

为什么是伊利?
2022年10月21日 08:52 乔令同学

毫无疑问,今年是全球资本市场水逆的一年,美联储持续偏鹰的加息预期直接击垮了美股的核心资产。

以台积电为首的费城半导体指数,跌幅已超过40%,知名的半导体头部公司腰斩的比比皆是。

对于外资来说,美元升值美债利率上升的大背景下,海外资本回流资金,拥抱美元资产似乎是更优选,而外资占比较高的港股也迎来了近十年以来的最大跌幅,A股外资仓位偏重的白马也首当其冲。

2021年2月份那波轰轰烈烈的白马行情结束后,核心资产阵营差不多经历了两波主要调整:一波是单纯的杀估值,以白酒为例,行业PE从62倍跌至32倍;一波是业绩调整,以消费品为例,整个上游因原材料价格暴涨,中游价格传导拥堵,导致利润大幅下滑。

而最近的机构仓位踩踏,也再次将茅台为首的核心资产推上了风口浪尖,本月茅台的跌幅已经超过10%,而在此之前,几乎所有头部公司调整的情况下,伊利算是最为坚挺的那一个。

在外资的眼里,伊利绝对算得上是市场最优秀的公司之一,到10月19日陆股通持仓伊利市值依然超过370亿,排在市场第9位;而公募的持仓也一直排在前20,到上半年末持仓市值290亿元。

截止到10月21日,伊利的动态PE已经回撤到15.8倍,很难想象一家年赚百亿,在行业建立绝对护城河,拥有强大品牌力,且没有竞争对手的头部公司,居然只有不到20倍的估值。

伊利的坚挺,不只是内外资的高度认可,同时也是优质的基本面以及清晰确定的第二增长曲线。

01.增量空间稳健

乳制品是个超过6000亿规模的大行业,但是常温奶的发展已经进入成熟阶段,行业增量趋缓明显,而且双寡头,及区域品牌林立的格局已经非常清晰。近两年强者恒强的趋势也愈发明显,伊利收入破千亿后,行业份额更加稳固。

奶粉及奶制品的延伸发展几乎成为了各大厂商的必争之地,目前国内市场份额前五大厂商中,仍有两家是外资品牌,替代空间是巨大的。

而伊利在奶粉领域一定是最终胜出的那家,首先是在奶源上,伊利拥有超过25%的行业份额,远远领先行业第二的15%,而且在收购澳优之后,海外奶源的布局更加完善。

在渠道上,伊利上百万家经销渠道,能将最优质的产品以最快的速度触达到消费者。其实奶粉无非就是奶源、渠道和品牌力上的竞争,伊利虽然规模暂时还不是第一,但是具备了较强的增长潜力。

上半年的增长情况也已经验证了这一点,飞鹤收入下滑了16.21%,归母净利润下滑了39.68%;蒙牛的奶粉还在亏损,而伊利的奶粉业务已经超过百亿规模,且增速高达58.28%。

基本可以预期,伊利在奶粉领域成为市场第一只是时间问题了。奶粉是一个可囤货空间较大的商品,囤货意味着利润可调节,随着大环境上的影响,很多经销商也面临着一定的动销压力,部分厂商选择压库存来实现短期的增长,也有一些厂商因为过去堆积了大量的库存,导致短期业绩大幅下滑。

如果伊利选择以压库存来调节利润,那我们看到的利润表将更加优秀,但是这种牺牲经销商的利益是不可长期持续的,伊利目前的库存情况依然比较健康,上半年存货周转率略微下滑至4.13次,远高于飞鹤。

冷饮市场的增长也比较稳健,上半年收入72.95亿,增长了31.71%,最关键的是跟行业老二拉开了两倍的多的差距。冷饮一直是一个集中度不高的市场,对于伊利来说也是一次行业质量标准化的机会,毕竟大家的生活水平不断提高后,对雪糕及冰淇淋的质量要求也在提升。

02.估值严重低估

估值可能会因市场情绪阶段性失效,但是长期来看,优质的公司依然是以业绩来驱动。

典型的比如可口可乐,巴菲特一直重仓可口可乐的逻辑就是赚钱能力强,而且高分红,且市场份额稳定。

伊利不论在规模上,还是渠道上,又或者是奶源、品牌力,都建立了比较清晰的竞争优势,上市至今累计分红365.89亿元,在基本面上几乎无可挑剔了。

核心资产经历了两年的下跌后,海天的估值49倍,茅台35倍,金龙鱼59倍,而伊利应该是消费领域估值最便宜的一家了。

参考历史走势,伊利2015年至今有过四次估值低点,分别是2015年15倍左右,2016年14.55左右,以及2018年的19倍,2021年的22.7倍,而当前的估值已经再次跌到15.8倍,接近历史低位水平。

翻开港股,当前的估值体系似乎已经失效,A股则不同,A股基本没有流动性问题,尽管有外资持仓,但外资的占比相对较低,A股的定价权主要还是看内资。

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