作者：斯贾丽
“第一季度已经没了”，“今年能够确保1200亿左右的销售额，我认为我们就是有收获了。”
这是今年3月23日，陈卓林在业绩发布会上说的话，但这短短几句话，细细品来都是对公司的担忧。
作为18年业绩就迈入千亿的房企，雅居乐今年也只定下1200亿的销售额，同比增速仅有1.7%。
让人不禁疑问，疫情之下，雅居乐在下的是一盘什么棋。
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2020年，疫情突然来袭，让很多房企措手不及，许多公司纷纷找法子“自救”。
万科学起了互联网大佬开始布局养猪业，恒大和碧桂园搞起了线上卖房，万达又开始变卖手上资产，增持企业的现金流。
当然，曾经“华南五虎”之一的雅居乐也没有“混吃等死”，除了在京东线上卖房，成立城市更新集团……
近日，雅居乐又宣布，要拆分旗下雅城集团上市。
图片来源：雅居乐官网6月24日，雅居乐集团（03383.HK）发布公告称，拟分拆旗下从事绿色生态景观服务，以及智慧装饰家居服务的雅居乐雅城集团于主板上市，摩通及汇丰为联席保荐人，目前已向联交所递表。
招股书显示，雅城集团主要提供绿色生态景观服务及智慧装饰家居服务，前者包括园林景观、生态环境及绿化管养，后者以住宅精装、公共装修及设计、生产、销售及安装智造家具等业务为主。
雅居乐集团目前持有雅城集团93.35%的股权，若分拆上市完成，将持有雅城不少于50%股权，雅城仍然为其附属公司。
据了解，雅城集团今年5月27日才在境外注册成立，从成立到宣布拟拆分上市不过一个月。
不少业界人士认为，雅居乐在负债2000多亿且大手笔拿地的情况下，现在如此急切分拆上市，是否意味着雅居乐面临着严重的钱荒？
雅城集团又能否承担重任，成为下一个估值放大器？
现金流吃紧
曾分拆物业上市输血
分拆上市作为房企新一轮的“造富之路”，像雅居乐这样具备战略雄心的房企，其实早已尝过它的甜头。
2018年2月，雅居乐就成功分拆了其物业板块“雅生活”赴港上市，募资41亿港元。
截至2020年7月2日，雅居乐集团(03383.HK)的市值为372.51亿港元，而雅生活服务(03319.HK)的市值为521.33亿港元，比雅居乐还高出148.82亿港元。
也就是说，雅生活成功用50多亿的营收撬动了500多亿的市值。对于雅居乐来说，是十分有利的。
此次雅居乐再次分拆上市，无疑是想再复制一个“雅生活”。
早在今年三月份，就曾传言雅居乐将分拆旗下建筑板块雅居科创上市，最终雅居乐派出征战港股的“大将”是新成立的雅城集团。
图片来自网络如若雅城集团上市成功，意味着陈卓林手里的上市平台将会扩大至三个，雅居乐的多元化发展也就多了一个“轮子”。
且分拆成功后，由于股权独立，除了可以从二级市场获得高估值和融资，在宽松的融资环境下，还有机会从其他金融机构获得公司债、周期票据等其他融资。
这对于目前的雅居乐来说，显得尤为重要。
不久前的4月，雅居乐在数天之内先后遭穆迪、标普将评级展望调整为负面，引发市场关注。
图片来源：雅居乐官网而下调评级的原因是雅居乐如今的硬伤：经营现金流量承压，盈利能力待证明，负债和融资成本上升，多元化经营仍需输血……
本来现金流就已吃紧的雅居乐，再碰上今年偿债高峰，可谓难上加难。
结合存量债务来看，2020年将有4笔债券到期，有9亿美元票据以及39.7亿元公司债，偿债主要集中在5-11月份。
如果算上银行借款、ABS等有息负债，2020年雅居乐到期债务总额约422.97亿元，占有息负债总额的43.75%。
仅7月，雅居乐就有将近40亿元债券到期。
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就在前几天，雅居乐还发行了5亿美元5.75%的优先票据，用于为若干将于一年内到期的现有中期至长期离岸债务再融资。
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多重压力之下，雅居乐的生存状况，确实让人捏一把汗，为了借新还旧，雅居乐似乎别无他法，急着分拆上市似乎也变得合理起来。
负债2000亿
重压下仍拿地凶猛
根据雅居乐2019年年报，2019年雅居乐销售金额1179.7亿元，同比增长14.9%，销售目标完成率为104%。
而根据亿翰智库的数据，2019年top10房企销售额平均增速为18%，top20平均增速为21%，雅居乐销售增速上落后于行业均值。
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值得关注的是，在2018年，雅居乐就实现销售金额1026.7亿元，成功突破千亿，但2019年销售业绩为1179.7亿元，且2020年的销售业绩目标也只定了1200亿，同比增速只有1.7%。
虽然雅居乐今年上半年销售业绩为551亿元，已完成全年目标的45.9%，在房企中算是不错的成绩，但不得不说这和今年定下的保守目标有着很大的关系。
相比之下，阳光城、新城等房企从千亿到两千亿只用了一年。而按照这个速度，离雅居乐销售业绩突破两千亿，还有很长很长的一段路。
与销售业绩的下滑不同，雅居乐近几年的债务规模则呈现持续攀升态势，已经从2015年的753.18亿元上升至2019年的2078.95亿元。
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截至2019年末，雅居乐有息负债总额为966.7亿元，其中短期借贷为422.97亿元，同比增长19.7%；长期借贷则增长2.2%，达到543.73亿元。
与此同时，雅居乐对永续债的依赖逐渐加深，永续债发行规模大幅上升。在雅居乐的融资工具中，永续债扮演了相当重要的角色。
2019年，公司先后四次发布以美元计值的优先永续资本证券，利率有8.375%、7.875%和7.75%三种，规模合计14亿美元。
净负债率如果算上永续债的话，其真实的负债率会达到130.7%，同比增长19.6个百分点，远超安全线。
图片来源网络永续债，其名义上虽是“债”，却可计入权益，可以起到优化财务报表的作用。对于以资金撬动增长的房地产行业来说，永续债被不少房企所青睐。
但相关业内人士表示，大量的永续债将会不断蚕食公司利润，就像是裹着糖的炸弹，很有可能最终不堪重负。
虽然公司的现金流紧张，但雅居乐拿地却十分高调。
在2019年，雅居乐共新增42个项目，涉及土地金额472亿。
而今年以来，据不完全统计，雅居乐在江苏、广东、浙江等地共拿到9幅地块，总花费近60亿，大部分位于长三角及粤港澳大湾区地域。
以上不完全统计，数据来自雅居乐官网
另外，雅居乐多元化业务也在等待输血，目前雅居乐在非地产业务方面的投资金额已经达到了350亿。
但截止去年底，雅居乐非地产业务板块营业额合计为60.61亿元，在整个集团收入占比仅为10.1%，距离实现收支平衡还差得远。
雅城能否承担重任
成为下一个估值放大器
资料显示，雅城集团的业务包括绿色生态景观服务和智慧装饰家居服务。
2017-2019年，雅城集团来自绿色生态景观及智慧装饰家居业务的收入分别合计约15.5亿元、35.1亿元及50.9亿元，年复合增长率为81.4%；净利润分别为2.6亿元、4.9亿元及8.2亿元，年复合增长率为76.3%。
拆开了看，雅城这两项业务发展存在较大的不平衡。
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2019年，绿色生态景观业务为雅城集团带来了14.7亿元的收入，占总收入的28.9%，毛利率约23.6%；
而智慧装饰家居业务营收36.2亿元，占比71.1%，毛利率约26.3%。尽管后者营收占比在近年来呈现下降趋势，但仍占据较大优势，且毛利率在逐年上升。
从客户来源来看，雅城集团主要还是依靠母公司“输血”。
2017-2019年，来自雅居乐集团及其它关联方收入占雅城集团总收入的比例分别为99.4%、91.1%、78.9%。
此外，来自独立第三方的收入还包括雅居乐的关联公司景业名邦（陈卓林之子陈思铭创立）。
2017-2019年，雅城集团向景业名邦提供服务产生的收入分别为720万元、1070万元以及330万元，占总收入比例分别为0.5%、0.3%、0.1%。
图片来源：雅居乐官网不过雅城集团目前这两方面业务在全国的体量较大，发展的潜力是可以期待一下的。
截至2019年末，雅城集团在24个省份的84个城市中有599个总地盘面积约为3510万平方米的绿色生态景观项目；
在19个省份的52个城市中有456个总建筑面积约为350万平方米的智慧装饰家居项目。
同时，雅居乐还为雅城集团招揽了不少专业职业经理人。
雅城集团现在有两名副总裁，一名为主要负责绿色生态景观业务的方晟，之前是恒大园林集团的董事长；
另一名为谢文广，主要负责装饰家居业务，曾任深圳金凤凰家具集团副总裁、苏州金螳螂建筑装饰公司副总裁。
在这些专业人士的加持下，雅城集团两项业务的排名也不错。
根据弗若斯特沙利文的资料，雅城集团在中国全部建筑装饰服务提供商中排第八，在中国住宅精装修市场中排第四。
绿色生态景观服务方面，雅城集团在中国绿色生态景观服务商中排第12、在中国房地产开发商的联属公司中排第三。
综合来看，若能成功分拆雅城上市，或许能给雅居乐带来新的生机。
雅城集团能否复制“雅生活”的成功，助力雅居乐自救？
雅居乐又能否赶上曾经“华南五虎”的其他成员？
一切还得等待时间的检验。
