一季度业绩表终于逐个揭开封面。
拿内险股来说，智通财经APP注意到，一季度内险股业绩靓丽，负债端、投资端均明显改善，但面对大盘的不稳，截至5月6日收盘，中国平安(02318)跌4.77%，报90.85港元，中国人寿(02628)、新华保险(01336)、中国太保(02601)分别下跌6.05%、8.46%、5.68%。
(数据来源：富途证券)
回看保险股一季报业绩，中国平安、中国人寿、中国太保、新华保险、中国人保分别实现归母净利润455亿元人民币(单位下同)、260亿元、55亿元、34亿元和59亿元，分别同比增长77.1%、92.6%、46.1%、29.1%和12.1%，净利润高增速主要由于权益市场上涨带动投资收益提升。
鉴于权益投资是保险公司投资收益弹性的主要来源，那么目前贸易不确定性重燃是否会打破内险股估值上升的逻辑呢?
机构对后市并不悲观
前文提到，一季度险企利润显著增长的背后是今年大涨的A股市场，权益投资是保险公司投资收益弹性的主要来源，毕竟2015年的那场牛市让各大保险公司赚翻了，因此后市资本市场的走势将持续影响到保险公司的投资收益。
数据显示，五家险资一季度年化总投资收益率有所改善，中国平安、中国人寿、中国太保、新华保险的投资收益率分别为5.1%、6.71%、4.6%、4.2%。其中人寿投资收益增速最快。
尽管5月6日遭遇黑色星期一，但机构对后市展望仍旧乐观，主要逻辑如下：从经济数据、上市公司盈利以及市场的增量资金等维度来看，A股市场已经出现了三大积极信号。
首先，一季度宏观经济整体呈现“开门红”，多项数据超预期，市场预期不断改善，积极因素逐渐增多。其次，上市公司整体盈利情况良好，现金分红额创历史新高。此外，中国对外开放进入新阶段，未来将有更多增量资金源源不断进入。
此外，中金公司表示，在政策基调微调、市场估值明显修复背景下，未来市场涨幅会趋缓，但考虑到整体估值仍不贵、盈利预期可能还会有所恢复，投资者对市场前景不宜过度悲观，结构性机会依然存在，可逢低吸纳能反映消费升级与产业升级趋势的质优龙头。
中信证券亦指出，经过第一轮上涨，A股整体估值水平已从低位修复至均值附近，而第二轮上涨空间受盈利预期改善幅度和增量资金规模限制，预计第二轮上涨持续时间更长，但上涨节奏或明显放慢。
承保结构改善保费回暖
数据显示，一季度中国平安、中国人寿、中国太保、新华保险、中国人保的归母净资产分别较年初增长了7.6%、14.4%、8.4%、11.6%和9.9%，ROE分别为7.9%、7.7%、3.5%、4.9%和3.7%,其中人寿的ROE增速最为抢眼。
靓丽的业绩除了受益于2019年一季度资本市场波动上行，权益投资收益大幅增长，保险公司承保端改善明显，结构优化增速明显，也是推动业绩增长的主要因素，毕竟保障类业务是赢得估值溢价的核心。
如多数险企首年期交保费呈现同比正增长，险企“开门红”步入常态化经营转型，“开门红”及全年都重视常规保障型产品的销售。据海通证券测算，2019年一季度主要险企健康险增速高达39%，而2018年同期-2%。
具体到个股，中国平安一季度主动调整业务结构，减少短交储蓄型产品的销售，聚焦高价值产品，在寿险及健康险首年保费下降10.8%的前提下，新业务价值增长6.1%。
此外，新华保险一季度核心边际变化主要基于新单快速增长，健康险给力，如新单同比增长24%至93亿，期交保费同比上涨18.2%，占比上升至99.9%。
中国人寿新业务价值同比增长28.3%，首年期交保费同比增长9.1%，在长险新单保费中的占比达98.97%，产品结构进一步优化。
此外，太保寿险新单同比下降了13%，但增速较去年同期增加15%;中国人保期交保费同比增长22.4%。
对于保险公司而言，更高的新业务价值不仅意味着价值创造在数量上的提升，还意味着更高的死差和费差占比，这也是保险估值水平与新业务价值率具有较强逻辑关系的基础。
值得一提的是，中国平安提出了营运利润指标，即剔除短期投资波动、折现率变动影响以及一次性重大项目调整带来的影响，还原公司的长期可持续的利润情况。鉴于其运营利润超过20%的增速，许多机构上调了平安在2019年的预期增速。
其实一直以来，我国保险公司估值受压制的一个较大原因为利润对利差依赖过大，险企价值对投资收益率以及利率的敏感性较高。目前看来，随着险企产品供给的改进与完善，价值对投资收益率和利润敏感度降低，其估值压制因素也将得到缓解。此外，长期来看，老龄化的过程也是寿险需求快速释放的过程，寿险需求将持续释放。
保险估值将持续修复
年初以来，保险股估值持续修复，向上有新业务价值增速预期，向下有内含价值(EV，有效业务价值+净资产)支撑。
众所周知，保险股主要的估值指标为股价与每股内含价值的比值(P/EV)，并主要通过两个方式消化高估值：一是内含价值的稳定增长;二是股价的下跌或明显弱于内含价值增速的上涨，即内含价值增速>股价上涨幅度，估值将持续修复。
鉴于一季报大多险企并未披露新业务价值及内含价值，故智通财经APP通过梳理主要险企2018年的内含价值极其增速，发现中国平安内含价值增速最快，其估值也相对较高，但是除了平安，其他险企的内含价值都是远高于目前市值。
根据机构预期，主要险企目前股价对应2019年的EV也主要在0.6-0.7倍左右。
由此看来，保险股股价长期以来由业绩驱动，其估值水平长期徘徊在1倍左右，基本未体现增量利润溢价，同时亦与长期向好的基本面持续背离。在保险加速回归保障的背景下，未来寿险龙头的股价或将由业绩和估值水平双轮驱动，待资金面向好，寿险股价弹性值得期待。
