美债利率急跌 反弹or反转?

美债利率急跌 反弹or反转?
2022年07月02日 19:12 智通财经APP

智通财经APP获悉,中信建投发布研报称,北京时间2022年7月2日,美债10年期收益率大幅下行,从前高3.5%左右跌破3%。本周美债市场的主导力量从紧缩向衰退转移,投资者更加担心衰退的风险,认为联储紧缩的终点已然清晰。但通胀在三季度和下半年仍面临超预期的风险,一旦预期路径被证伪,市场可能再度修正和波动。

美债利率博弈的背后,仍是紧缩和衰退两股力量的竞争。目前美债长端利率面临两股相反的力量作用,一方面,美联储紧缩的立场坚定,加息推动短端利率上行 ,长端利率也将相应走高。另一方面,衰退预期盛行,通胀预期走弱,叠加地缘风险等矛盾,期限利差形成压缩,长端有下行基础。显然,本周美债市场的主导力量从前者向后者转移,投资者更加担心衰退的风险,认为联储紧缩的终点已然清晰。利率期货最新价格显示,联储在7月加息75bp后将开始放缓节奏,9月50bp,11和12月各再加息25bp,年底达到3.25-3.5%后本轮加息结束,并于2023年中开始降息。

背后的核心假设是,通胀已成强弩之末,衰退和下行将在短期彻底解决高通胀问题,后续联储的任务将重回经济。考虑到联储对通胀的态度明确,出现滞胀也会优先考虑通胀问题,因此上述市场逻辑的变化,基于一个基本的假设:通胀短期会很快解决,尤其是衰退来临时。目前商品价格已经出现松动,原油价格冲击新高未果,铜价在之前已经出现颓势,TIPS利率隐含的通胀预期也明显下行,美股市场在剧烈波动后,近几日有一定企稳迹象。市场在这条主线上的分支方向上呈现的结果,似乎也都符合我们的推论。

但是,中信建投强调,上述假设很可能是目前最大的分歧,通胀在三季度和下半年仍面临超预期的风险,一旦预期路径被证伪,市场可能再度修正和波动。市场逻辑其实在重复3月和6月的情况,一季度联储转向,市场也曾预期通胀会顺势回落,结果3月通胀超预期,市场对加息路径和市场点位进行再定价;6月公布5月通胀数据时,相同故事再度上演,结果是CPI同比达到8.6%,再创新高,不仅市场加息预期大幅从2.75%跳升至3.75%,鲍威尔几天前不考虑加息75bp选项的观点言犹在耳,结果6月FOMC加息75bp,美债和美股遭到抛售。高频数据看,还是没有明确证据指向美国通胀有急速缓和的情况,考虑到5月核心CPI的环比增速仍然达到0.6%,想在几个月内降到0.2%以下的正常水平,难度其实非常严苛。现在指望通胀在9月土崩瓦解,和一季度指望二季度通胀缓和,似曾相识。

点位判断上,由于数据真空期无法彻底证伪,短期市场若继续交易上述预期路径,衰退逻辑或继续主导市场,美债利率具备3%以下震荡基础,但并非基准假设。如果加息在一个季度减速、年内结束,基准利率高点不超过3.5%、三季度不超过3%,考虑到长端会提前反应和适度倒挂,市场沿着这个逻辑交易下,10Y美债利率有停在目前低位的基础,但进一步走低的空间狭窄。

通胀的不确定性和紧缩逻辑并未倒下,三季度或卷土重来,美债可能重回上行轨道,在3.5%中枢附近波动。上述预期路径的条件严苛,且相对极端,无法达成的风险远高于达标的概率。当更多的数据出炉,美国经济短期韧性不错,衰退到来延迟,通胀则回落偏慢,市场可能再度修正点位,不排除美债10Y再向3.5%进发。

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